企業(yè)必須正確認識和對待財務(wù)危機,培養(yǎng)財務(wù)危機意識,加強財務(wù)危機管理,進而有效地處理財務(wù)危機。而有效防范財務(wù)危機的方法就是建立財務(wù)危機預(yù)警系統(tǒng),企業(yè)財務(wù)危機預(yù)警系統(tǒng)構(gòu)建有兩種方法,即定量分析法和定性分析法。但兩者在側(cè)重點上有所不同。定性分析方法主要是通過某種理論判斷財務(wù)危機是否發(fā)生,然后采取相應(yīng)的措施給予處理,主要是對所得出結(jié)果的一種判斷;定量分析方法是建立在財務(wù)危機防范研究理論分析基礎(chǔ)上,運用數(shù)量分析的方法對財務(wù)危機的各種相關(guān)數(shù)據(jù)資料進行收集、整理、運算和分析,得出相應(yīng)的結(jié)論和各種模型的過程。本文以建立logistic模型進行實證研究,給我國上市公司防范財務(wù)危機提供一個參考。
一、財務(wù)危機的界定
要對財務(wù)危機進行定量分析,首先得對財務(wù)危機公司有一個較合理的界定。通常公認的財務(wù)危機有兩種確定方法:一是法律對企業(yè)破產(chǎn)的定義,企業(yè)破產(chǎn)是用來衡量企業(yè)財務(wù)危機最常用的標準,也是最準確和最極端的標準;二是以證券交易所對持續(xù)虧損、有重大潛在損失或者股價持續(xù)低于一定水平的上市公司給予特別處理或退市作為標準。
筆者認為,證監(jiān)會“財務(wù)狀況異?！被倔w現(xiàn)了財務(wù)失敗的內(nèi)涵。根據(jù)我國的具體情況,我們將公司被“特別處理”(ST公司)界定為公司發(fā)生了“財務(wù)危機”,其理由為:
1、“特別處理”是一個客觀發(fā)生的事件,有很高的可量度性;
2、從擺脫特別處理的公司看,大部分公司是通過大規(guī)模資產(chǎn)重組才摘掉“特別處理”帽子的,這說明特別處理確實在一定程度上反映出公司陷入了財務(wù)困境。
二、定量分析法概述
定量分析法是以財務(wù)指標為基礎(chǔ)的比率分析。財務(wù)數(shù)據(jù)與企業(yè)價值及財務(wù)狀況密切相關(guān),是企業(yè)財務(wù)狀況的量化表現(xiàn),其中財務(wù)指標在某些方面反映的信息比企業(yè)財務(wù)會計報告中的絕對數(shù)信息更為重要,因而財務(wù)指標可以作為預(yù)測企業(yè)經(jīng)濟前景的計量指標。企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機要經(jīng)歷一個從量變到質(zhì)變的漸進發(fā)展過程,這種漸進發(fā)展情況必然會通過一些財務(wù)指標的變化體現(xiàn)出來。因此,要準確測度企業(yè)財務(wù)狀況和預(yù)測警情,從大量的財務(wù)因子中選好財務(wù)指標是關(guān)鍵。
財務(wù)危機預(yù)警模型很多,比較常用的包括一元判別回歸分析法、多元線性判別分析法、多元邏輯回歸分析法、人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型研究方法。
一元判別分析法是將某一項財務(wù)指標作為判別標準來判斷企業(yè)是否處于財務(wù)困境狀態(tài)的一種預(yù)測模型。一元判別分析法應(yīng)用較少,主要是因為其缺點在于雖然財務(wù)比率是綜合性較高的判別指標,但是僅用一個財務(wù)指標不可能充分反映所有的財務(wù)特征。多元線性判別分析法的基本原理在于通過統(tǒng)計技術(shù)篩選出那些在兩組間差別盡可能大,而在兩組內(nèi)部的離散度最小的變量,從而將多個標志變量在最小信息損失下轉(zhuǎn)換為分類變量,獲得能夠有效提高預(yù)測精度的多元線性判別方程。多元線性判別方法又可細分為:貝葉斯判別、典型判別、主成分分析法、距離判別法。多元線性判別法雖然避免了一元線性判別法的缺點但會受到統(tǒng)計假設(shè)的約束。多元邏輯回歸判別法是用來分析選用的非配對樣本在財務(wù)失敗概率區(qū)間上的分布以及兩類判別錯誤和分割點的關(guān)系。其目標是尋求觀察對象的條件概率,從而據(jù)此判斷觀察對象的財務(wù)狀況和經(jīng)營風(fēng)險。此方法的最大優(yōu)點是不需要嚴格的假設(shè)條件,克服了多元線性判別分析法受統(tǒng)計假設(shè)約束的局限性,具有了更廣泛的使用范圍。人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)回歸分析方法是一種非統(tǒng)計方法。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)是一種平行分散處理模式,其構(gòu)建理念植基于生物大腦神經(jīng)運作的模擬。此方法除具有較好的模式識別能力外,還可以克服統(tǒng)計等方法的限制,因它具有容錯能力,對數(shù)據(jù)的分布要求不嚴格,不需要考慮是否符合正態(tài)分布的假設(shè),具備處理資料遺漏或是錯誤的能力,而且可以處理非量化的變量。人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)方法雖然是研究方法上的重大創(chuàng)新,但實際效果卻不很穩(wěn)定。
總體上來說,對財務(wù)危機預(yù)測較理想的預(yù)警模型在選取指標時財務(wù)危機預(yù)警指標必須同時具備兩個基本的特征:第一,必須具有高度的敏感性,即危機因素一旦萌生,能夠在指標值上迅速反映出來;第二,一旦指標值趨于惡化,往往意味著危機可能發(fā)生或?qū)⒁l(fā)生,亦即應(yīng)當(dāng)屬于危機初步產(chǎn)生時的先兆性指標,而非業(yè)已陷入嚴重危機狀態(tài)時的結(jié)果性指標。
三、實證研究
現(xiàn)實中很多企業(yè)的破產(chǎn)都是由于現(xiàn)金流量不足、不能償還到期債務(wù)而引起的。因此,財務(wù)預(yù)警的研究對象應(yīng)包括現(xiàn)金及其流動,而不僅僅是盈利。
一般來說,現(xiàn)金流量指標應(yīng)當(dāng)包括以下方面:
?、賰攤芰χ笜?包括經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量/負債總額,經(jīng)營活動現(xiàn)金流量/流動負債、現(xiàn)金利息保障倍數(shù)等;
?、谑找尜|(zhì)量指標,包括經(jīng)營活動現(xiàn)金流量/凈利潤,每股經(jīng)營現(xiàn)金流量,經(jīng)營現(xiàn)金流量/營業(yè)利潤;
?、蹱I運效率指標,包括現(xiàn)金流量與主營業(yè)務(wù)收入比率,經(jīng)營現(xiàn)金流量與資產(chǎn)總額比率。
將現(xiàn)金流量分析與傳統(tǒng)財務(wù)指標體系相結(jié)合的方法是:
?、倮矛F(xiàn)金流量指標對會計盈余進行修正,并據(jù)以計算獲利能力指標;
?、趦攤芰χ笜擞涩F(xiàn)金流量指標和傳統(tǒng)指標兩部分組成,而現(xiàn)金流量指標應(yīng)占有更大的權(quán)重;
③效率指標同樣由兩類指標構(gòu)成,由傳統(tǒng)指標占有更大的權(quán)重;
?、艹砷L指標則由傳統(tǒng)指標組成。
本文充分考慮到現(xiàn)金流量對上市公司財務(wù)的重要影響,以及指標的敏感性和先兆性,擬從以下幾個方面選取財務(wù)指標建立我國國有上市公司的財務(wù)危機預(yù)警模型。(表1)
由于此處要建立一個模型來預(yù)測上市公司是否會陷入財務(wù)危機,但是從經(jīng)濟學(xué)上講,企業(yè)財務(wù)危機是一個連續(xù)的動態(tài)過程,而不是一個兩分的狀態(tài),也就是說不存在一點,可以將企業(yè)截然分成陷入危機和不陷入危機兩類(陳曉,2003)。因此,在預(yù)測上市公司是否會陷入財務(wù)危機時,可預(yù)測其概率有多大。用概率來當(dāng)因變量只有兩個值時,采用多元回歸分析的一個難點是預(yù)測值不能當(dāng)作概率值解釋。Logit邏輯模型能估算事件發(fā)生的概率,據(jù)此判斷觀察對象的財務(wù)狀況和經(jīng)營風(fēng)險。這一模型建立在累計概率函數(shù)的基礎(chǔ)上,不需要自變量服從多元正態(tài)分布和兩組間協(xié)方差相等的條件。Logistic模型假設(shè)了企業(yè)陷入財務(wù)危機的概率P,并假設(shè)Ln[p/(1-P)]可以用財務(wù)比率線性解釋。假定Ln[p/(1-p)]=a+bx,推導(dǎo)可以得出p=exp(a+bx)/[1+exp(a+bx)]從而計算出企業(yè)陷入財務(wù)危機的概率。判別方法是首先根據(jù)多元線性判定模型確定企業(yè)陷入財務(wù)危機的Z值,然后推導(dǎo)出企業(yè)陷入財務(wù)危機的條件概率。如果P值大于0.5,表明企業(yè)陷入財務(wù)危機的概率比較大;如果P值低于0.5,表明企業(yè)財務(wù)正常的概率較大,可判定企業(yè)財務(wù)正常。Logistic模型的最大優(yōu)點是不需要嚴格的假設(shè)條件,克服了線性方程受統(tǒng)計假設(shè)約束的局限性,具有更廣泛的適用范圍。
另外,logistic回歸模型對我國上市公司財務(wù)危機預(yù)警的效果好于線性判別模型,而機器學(xué)習(xí)方法預(yù)警的準確度高于這兩種統(tǒng)計方法。鄭茂把截至于2001年6月我國上海、深圳兩地證券交易所ST公司和PT公司共計60多家公司作為財務(wù)風(fēng)險違約組處理。結(jié)合2000年年報選取其中的53家上市公司作為分析的一組樣本,同時還從深滬兩市上市公司中選擇59家績優(yōu)股作為財務(wù)風(fēng)險非違約組。得出結(jié)論是:第一,我國上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)是有效的,并具有較強的預(yù)測能力。從總體上說,我國上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)能夠預(yù)測其未來財務(wù)失敗的概率。也就是說,我國上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)的使用者能夠根據(jù)資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表做出預(yù)測;第二,線性概率模型和logistic模型對財務(wù)失敗前一年的報表預(yù)測準確率分別為97%和93%,依據(jù)財務(wù)失敗前三年的報表預(yù)測,準確率為67%和73%,預(yù)測效果相當(dāng)令人滿意。
本文以建立logistic判定模型來進行實證研究。研究程序和研究方法如下:
1、有針對性地選取上交所、深交所共75家上市公司,收集相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)。樣本公司分兩類:一類是績優(yōu)公司(凈資產(chǎn)收益率大于10%的上市公司),此類公司我們認為陷入財務(wù)危機的概率為0;另一類是ST公司,根據(jù)我國《公司法》第157條規(guī)定:“上市公司如果最近三年連續(xù)虧損,將由國務(wù)院證券管理部門決定暫停其股票上市”。實際操作中,將其實施特別處理或特別轉(zhuǎn)讓(即ST或PT)。顯然,該類股票的投資風(fēng)險很大,因此當(dāng)年被ST或PT的上市公司,我們認為其陷入財務(wù)危機的概率為1。
2、以上市公司的A股作為樣本,隨機抽取上海股市和深圳股市2006年度凈資產(chǎn)收益率在10%以上的上市公司39家,ST公司36家。
3、樣本的時間跨度為2005年、2006年、2007年三年。
4、樣本數(shù)據(jù)來自于國泰君安數(shù)據(jù)庫中上市公司公開披露的財務(wù)報表。
在進行分析時發(fā)現(xiàn),現(xiàn)金流動負債比與現(xiàn)金負債總額比具有較強的相關(guān)性,所以在計算時分別引入這兩個指標。
從Eviews計算結(jié)果來看,現(xiàn)金流動負債比和現(xiàn)金負債總額比兩個指標的Z統(tǒng)計量都不顯著,去掉這兩項指標后其余四個指標的Z統(tǒng)計量較顯著。故所建財務(wù)危機預(yù)警模型為:
Ln(P/1-P)=0.053117JJ-45.42111JZ+1.215438ZZ-28.18829YZ
其中,P表示上市公司陷入財務(wù)危機的概率。若用X1表示經(jīng)營活動現(xiàn)金流量與凈利潤比率(經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/凈利潤);X2表示總資產(chǎn)報酬率(凈利潤/平均資產(chǎn)總額);X3表示主營業(yè)務(wù)收入增長率[(本期主營業(yè)務(wù)收入-上期主要業(yè)務(wù)收入)/上期主營業(yè)務(wù)收入×100%];X4表示留存收益總資產(chǎn)比:(未分配利潤+盈余公積)/資產(chǎn)總額。則模型可表示為:
Ln(P/1-P)=0.0531X1-45.4211X2+1.2154X3
-28.1883X4
該回歸模型表示:當(dāng)某上市公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流量與凈利潤比率、總資產(chǎn)報酬率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、留存收益總資產(chǎn)比已知時,代入模型后,就可估算出該上市公司陷入財務(wù)危機的概率。
5、模型的預(yù)測與分析。圖1為經(jīng)Eviews軟件計算得出的上述樣本公司的預(yù)測結(jié)果,CBF為被解釋變量的預(yù)測值,即就是陷入財務(wù)危機的概率估計值。(圖1)
從圖1可看出,前39個公司陷入財務(wù)危機的概率估計值基本為0,即績優(yōu)公司陷入財務(wù)危機的預(yù)測概率值為0。后36個公司陷入財務(wù)危機的概率基本為1,即ST公司陷入財務(wù)危機的預(yù)測概率值為1。
從上述擬合結(jié)果來看,該預(yù)警模型的擬合效果較好。但是該方法作為一種財務(wù)診斷和分析方法,只是進行企業(yè)財務(wù)狀況的整體判斷的一種方法,其依據(jù)是企業(yè)財務(wù)報表,企業(yè)會計信息的真實性、可靠性直接影響預(yù)警模型的可靠性和敏感性。我國上市公司公司治理不完善,內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴重以及中介機構(gòu)的道德誠信責(zé)任不足,造成財務(wù)報表扭曲現(xiàn)象普遍存在,投資者在運用這一方法時應(yīng)注意這個因素的影響。
此外,尤其值得注意的是加強財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)的后續(xù)管理。前期的財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)構(gòu)建固然重要,但科學(xué)完備的后續(xù)管理同樣不可忽視,因為它可以保證預(yù)警系統(tǒng)的正常運行和預(yù)警功能的充分發(fā)揮。后續(xù)管理工作通常包括:1、日常監(jiān)管和維護,保證預(yù)警系統(tǒng)與其他管理系統(tǒng)之間數(shù)據(jù)接口通暢、數(shù)據(jù)共享充分;2、財務(wù)業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)、指標體系、預(yù)警臨界標準等有序更新,保證預(yù)警功能的準確和及時;3、保障各項數(shù)據(jù)庫的安全和完整,數(shù)據(jù)是預(yù)警系統(tǒng)發(fā)揮功能的基礎(chǔ),加強數(shù)據(jù)庫的防病毒入侵、防黑客盜取、防非法操作等措施至關(guān)重要。
四、結(jié)語
雖然財務(wù)危機模型為財務(wù)危機的預(yù)警提供了定量分析的方法,增強了預(yù)測的科學(xué)性和指向性。但是這些模型也存在一些問題。一是雖然企業(yè)同樣存在生命周期,但不同時期財務(wù)狀況和財務(wù)指標有著不同的特征。如企業(yè)在初創(chuàng)期,企業(yè)現(xiàn)金短缺、利潤和經(jīng)營現(xiàn)金流量較低是常見現(xiàn)象,不能就此輕易地判斷企業(yè)的失敗。而在企業(yè)的成熟期,企業(yè)本應(yīng)現(xiàn)金充沛,負債減少,而企業(yè)此時如果出現(xiàn)了現(xiàn)金的問題,那么就有可能出現(xiàn)財務(wù)危機了。同樣,在企業(yè)的衰退期,報表中反映盈利能力的指標都開始下降,有的甚至逐漸轉(zhuǎn)為負數(shù)。所以,采用定量分析法分析我國上市公司財務(wù)危機還有待于以后的進一步研究。
另外,定量分析方法在當(dāng)前財務(wù)危機防范研究中處于主流地位,但是由于財務(wù)危機發(fā)生的不確定性,進行定性分析也具有有效性,特別是具備高素質(zhì)管理人才或聘請有關(guān)專家進行咨詢的公司,定性分析更為有效。定性分析可以解決定量分析中只能得出量化結(jié)果而不能及時提供解決方案的弊端。
(作者單位:陜西理工學(xué)院經(jīng)法學(xué)院)
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