一、引言
當(dāng)今世界，不論是在發(fā)達(dá)國(guó)家還是發(fā)展中國(guó)家，中小企業(yè)都已成為或正在成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱。然而在中小企業(yè)的發(fā)展過(guò)程中也受到很多因素的影響，其中融資難已經(jīng)成為制約中小企業(yè)發(fā)展的主要“瓶頸”。本文將通過(guò)對(duì)國(guó)際上一些國(guó)家的樣本數(shù)據(jù)的比較分析，并結(jié)合我國(guó)現(xiàn)階段的條件，了解我國(guó)融資結(jié)構(gòu)是否對(duì)融資成本、進(jìn)而對(duì)企業(yè)績(jī)效所產(chǎn)生的影響。
二、融資結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的概念表述
融資結(jié)構(gòu)，也稱(chēng)資本結(jié)構(gòu)，它是指企業(yè)在籌集資金時(shí)，由不同渠道取得的資金之間的有機(jī)構(gòu)成及其比重關(guān)系?？?jī)效是一項(xiàng)工作或活動(dòng)的最終結(jié)果，是從活動(dòng)過(guò)程中得到的所有結(jié)果。
1、國(guó)際上資本結(jié)構(gòu)對(duì)績(jī)效影響的理論研究
理論：資本結(jié)構(gòu)理論主要由三種理論觀點(diǎn)構(gòu)成。（1）資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)論。該理論于1958年提出。理論認(rèn)為，企業(yè)所有證券持有者的總風(fēng)險(xiǎn)不受其資本結(jié)構(gòu)影響。無(wú)論企業(yè)籌資組合如何，企業(yè)總價(jià)值均保持不變。（2）僅考慮所得稅時(shí)的理論。該理論于1963年提出。將所得稅納入考察后，由于負(fù)債利息的抵稅作用，使公司價(jià)值會(huì)隨著負(fù)債融資程度提高而增加，最佳資本結(jié)構(gòu)幾乎是100％的負(fù)債結(jié)構(gòu)。（3）米勒模型。1977年由米勒教授提出。米勒模型的基本點(diǎn)是：有負(fù)債公司的價(jià)值等于無(wú)負(fù)債公司的價(jià)值加上負(fù)債所帶來(lái)的抵稅利益。而抵稅利益的多少則視各類(lèi)所得稅的稅率而定。
權(quán)衡理論：也被稱(chēng)作最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇理論，認(rèn)為企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇就是在負(fù)債的抵稅收益和破產(chǎn)成本現(xiàn)值之間進(jìn)行權(quán)衡的理論。權(quán)衡理論的代表人物羅比切克和梅爾斯（Robichek and Myers）指出：企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)水平處在負(fù)債權(quán)益比的邊際稅收利益現(xiàn)值和邊際破產(chǎn)成本現(xiàn)值相等點(diǎn)上。此外，他們認(rèn)為在沒(méi)有稅收時(shí)，盡管不存在負(fù)債權(quán)益比的惟一的最優(yōu)點(diǎn)，但也不應(yīng)該超過(guò)某一最大可能點(diǎn)；在存在稅收時(shí)，企業(yè)負(fù)債權(quán)益比有一個(gè)最優(yōu)點(diǎn)或最優(yōu)范圍。
優(yōu)序融資理論:企業(yè)融資一般會(huì)遵循內(nèi)源融資、債務(wù)融資、權(quán)益融資這樣的先后順序。美國(guó)學(xué)者梅爾斯（Myers）和馬吉洛夫（Majluf）的共同提出。內(nèi)源融資主要來(lái)源于企業(yè)內(nèi)部自然形成的現(xiàn)金流。由于內(nèi)源融資不需要與投資者簽訂契約，也無(wú)需支付各種費(fèi)用，所受限制少，因而是首選的融資方式。其次是低風(fēng)險(xiǎn)債券，其信息不對(duì)稱(chēng)的成本可以忽略。再次是高風(fēng)險(xiǎn)債券，最后在不得已的情況下才發(fā)行股票。
2、資本結(jié)構(gòu)與績(jī)效之間的聯(lián)系
任何企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和融資方式的選擇都是在一定的市場(chǎng)環(huán)境背景下進(jìn)行的，單個(gè)企業(yè)選擇的具體融資方式可能不同，但是大多數(shù)企業(yè)融資方式的選擇卻具有某種共性，如以銀行貸款籌資為主或以發(fā)行證券籌資為主。
由于發(fā)展中國(guó)家與發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)化程度不同，不同類(lèi)型國(guó)家企業(yè)融資的模式也不同。目前發(fā)達(dá)國(guó)家企業(yè)的融資方式主要可以分為兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導(dǎo)的模式；另一種是以日本、韓國(guó)等東亞國(guó)家及德國(guó)為代表的以銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式。
我國(guó)資本市場(chǎng)1992年設(shè)立，經(jīng)過(guò)十幾年時(shí)間的發(fā)展，資本市場(chǎng)規(guī)模有所擴(kuò)大，但是還缺乏為中小企業(yè)提供專(zhuān)門(mén)服務(wù)的中小資本市場(chǎng)。我國(guó)中小企業(yè)更依賴(lài)于負(fù)債經(jīng)營(yíng)。負(fù)債水平是否適度是相對(duì)于一定宏觀經(jīng)濟(jì)背景、政策環(huán)境和企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率而言的，取決于銀行利率、通貨膨脹率等多種因素，沒(méi)有一個(gè)統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。
三、融資結(jié)構(gòu)的國(guó)際比較
通過(guò)以上的闡述，對(duì)融資結(jié)構(gòu)理論有了一定的了解，以下是一些典型國(guó)家之間的數(shù)據(jù)比較。首先，是發(fā)達(dá)國(guó)家融資結(jié)構(gòu)比較。從相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)得到，美國(guó)：內(nèi)源資金占75%，外源資金占25%，其中13%來(lái)自金融市場(chǎng)，12%來(lái)自金融機(jī)構(gòu)。日本：內(nèi)源資金占34%，外源資金占66%，其中7%來(lái)自金融市場(chǎng)，59%來(lái)自金融機(jī)構(gòu)。德國(guó)：內(nèi)源資金占62%，外源資金占26%，其中3%來(lái)自金融市場(chǎng)，23%來(lái)自金融機(jī)構(gòu)，其他來(lái)源占12%。
1、從美、日、德三國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)對(duì)比中可以看出，美國(guó)企業(yè)的資金來(lái)源主要為內(nèi)源融資， 在其外源融資中，證券融資占了相當(dāng)?shù)谋戎?，這與美國(guó)證券市場(chǎng)極為發(fā)達(dá)有著相關(guān)的原因； 德國(guó)企業(yè)的內(nèi)源融資比重較高，這與美國(guó)企業(yè)類(lèi)似，但在其外源融資結(jié)構(gòu)中，德國(guó)企業(yè)外部資金來(lái)源主要為銀行貸款；日本企業(yè)外源融資的比重高達(dá)66%，而在其外源融資中，主要是來(lái)自銀行的貸款，其證券融資的比重只有7%，銀行貸款在企業(yè)總資金來(lái)源中占到了59%的份額?？梢?jiàn)，從外部資金來(lái)源來(lái)看，美國(guó)企業(yè)主要依靠證券融資，銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款也占了不小的比重，而日本和德國(guó)的企業(yè)外部資金來(lái)源主要為銀行貸款。
2、雖然各個(gè)國(guó)家的融資結(jié)構(gòu)存在差異，但是以上國(guó)家融資方式選擇基本上與梅爾斯和馬吉洛夫提出的優(yōu)序融資理論吻合，即企業(yè)的融資選擇順序是內(nèi)源融資-外部債務(wù)融資-外部股權(quán)融資。
再看一下發(fā)展中國(guó)家的融資結(jié)構(gòu)：
1980-1987年，韓國(guó)：內(nèi)部融資占19.5%，股權(quán)融資占49.6%，長(zhǎng)期債權(quán)融資占30.9%，內(nèi)部融資變化率為7.6%。
1983-1987年，泰國(guó)：內(nèi)部融資占27.7%，內(nèi)部融資變化率為23.1%。
1984-1988年，墨西哥：內(nèi)部融資占24.4%，股權(quán)融資占66.6%，長(zhǎng)期債權(quán)融資占9.6%，內(nèi)部融資變化率為14.9%。
1980-1988年，印度：內(nèi)部融資占40.5%，股權(quán)融資占19.6%，長(zhǎng)期債權(quán)融資占39.9%，內(nèi)部融資變化率為-12.6%。
1983-1987年，馬來(lái)西亞：內(nèi)部融資占35.6%，股權(quán)融資占46.6%，長(zhǎng)期債權(quán)融資占17.8%，內(nèi)部融資變化率為-7.7%。
通過(guò)比較可以發(fā)現(xiàn)：發(fā)展中國(guó)家間企業(yè)杠桿率存在很大差異?？傮w上發(fā)展中國(guó)家企業(yè)的杠桿比率比發(fā)達(dá)國(guó)家要低。發(fā)展中國(guó)家內(nèi)部融資比率相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)普遍偏低。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，發(fā)展中國(guó)家的企業(yè)在外部融資結(jié)構(gòu)上利用股權(quán)融資的比率要大的多。
四、分析結(jié)論以及闡述我國(guó)中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)特點(diǎn)
1、結(jié)論
按照理論，在存在企業(yè)所得稅時(shí)，負(fù)債會(huì)增加企業(yè)的價(jià)值，較高的財(cái)務(wù)杠桿比率可以提高公司績(jī)效。結(jié)果的現(xiàn)實(shí)意義在于，目前我國(guó)中小企業(yè)的負(fù)債水平造成對(duì)企業(yè)績(jī)效是起著正作用，因而對(duì)其并不需要降低負(fù)債水平，但可以拓寬融資渠道，增加企業(yè)權(quán)益性融資，以降低高負(fù)債所帶來(lái)的高經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，提升企業(yè)的總體績(jī)效。但是，企業(yè)應(yīng)當(dāng)采用股權(quán)資本籌資還是負(fù)債資本籌資，這個(gè)要多方面考慮，不能僅僅認(rèn)為負(fù)債就是最好的。
負(fù)債融資固然可以給企業(yè)帶來(lái)抵稅方面的收益，并且可以利用財(cái)務(wù)杠桿的作用來(lái)提高權(quán)益報(bào)酬率。但是隨著負(fù)債融資數(shù)量的增加，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷增加，由此帶來(lái)的直接的或間接的破產(chǎn)成本也隨之增加。因此，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)和企業(yè)本身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力適度負(fù)債，而絕非負(fù)債越多越好。
