一、引言
隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,民營企業(yè)的地位日益突出,越來越多的民營企業(yè)認(rèn)識到處理好與政府的關(guān)系對提升企業(yè)價值有重要的影響。眾所周知,國有企業(yè)的政治關(guān)系是與生俱來的,而民營企業(yè)的政治關(guān)系則是通過各種努力才形成的。獨立董事作為企業(yè)與政府的橋梁,其作用正逐漸受到民營企業(yè)的重視。因此,在我國研究獨立董事政治背景與民營企業(yè)價值有一定的現(xiàn)實意義。
目前我國學(xué)者對于這方面的研究主要集中于民營企業(yè)價值與企業(yè)家的政治關(guān)系、一般上市公司價值與獨立董事背景等變量間的關(guān)系,沒有直接研究民營企業(yè)價值與獨立董事政治背景關(guān)系的文獻(xiàn),因而本文從實證的角度對這種關(guān)系作了進(jìn)一步探討。
二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)
政治關(guān)系對企業(yè)的影響是一個世界性的問題,Fishman(2002)的研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)政治關(guān)系對經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響,企業(yè)會通過政治影響力謀取不當(dāng)?shù)睦?。而Faccio(2005)的研究發(fā)現(xiàn)政治關(guān)聯(lián)企業(yè)具有更高的資產(chǎn)負(fù)債率和更低的稅賦,這表明企業(yè)政治關(guān)系通過政府信貸支持和稅收優(yōu)惠而增加企業(yè)價值。
在中國,民營企業(yè)的發(fā)跡在很大程度上都依靠了某種特殊的“關(guān)系”。胡旭陽(2006)以浙江的民營企業(yè)為樣本,研究發(fā)現(xiàn)民營企業(yè)家的政治身份通過傳遞企業(yè)的質(zhì)量信號降低了進(jìn)入金融業(yè)的壁壘,便利了企業(yè)融資。羅黨論、黃瓊宇(2008)發(fā)現(xiàn),無論是采用TobinQ還是BHAR來衡量企業(yè)價值,民營企業(yè)的政治關(guān)系對企業(yè)價值都有顯著的正面影響,有政治關(guān)系的民營企業(yè)價值更高。田國強(qiáng)(1996,2001)認(rèn)為,在轉(zhuǎn)型條件下,企業(yè)家除了具備傳統(tǒng)的企業(yè)家能力外,企業(yè)家與政府交往能力對民營企業(yè)的發(fā)展有重要影響。肖作平,蘇忠秦,曾琰(2009)則認(rèn)為,董事會中引入太多的政府官員,那它的專業(yè)性就不強(qiáng),從而會導(dǎo)致較差的公司治理水平。
企業(yè)從外部引入的獨立董事,常常是企業(yè)借以拉上各種關(guān)系的重要渠道,那么對于民營企業(yè)而言,獨立董事的政治背景能否給予企業(yè)經(jīng)營績效上的提升呢?陳旭東等(2007)認(rèn)為,具有政治背景的獨立董事與公司業(yè)績正相關(guān),因為具有政治背景獨立董事的上市公司可能會受到政府的扶植。魏剛等(2007)的研究證實了“關(guān)系是王”的論斷,發(fā)現(xiàn)來自政府背景的獨立董事越多,公司經(jīng)營業(yè)績越好。筆者認(rèn)為,有政治背景的獨立董事可以給民營企業(yè)的發(fā)展帶來推動作用。因此提出假設(shè):具有政治背景的獨立董事對企業(yè)價值有正面影響。
綜上所述,本文預(yù)期,獨立董事的政府背景對企業(yè)價值的提升有正面影響。
三、樣本與變量
(一)樣本與數(shù)據(jù)選擇
2001年中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上市公司獨立董事制度指導(dǎo)意見》,該制度成為國家部門層面法規(guī)。2006年1月1日,新《公司法》開始實施,我國的獨立董事制度獲得了國家層面的法律地位?？紤]到股權(quán)分置改革和新會計法的實施,因此本文選取了2007年在滬深證券交易所上市的民營上市公司為研究樣本。根據(jù)以下原則剔除了一些樣本:一是公司已上市一年;二是發(fā)行B股或H股的公司被排除;三是金融類公司被排除;四是ST公司被排除;五是聘請獨立董事一年以上;六是能夠從公開媒介找到相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)和獨立董事的背景信息。根據(jù)以上條件,最終得到樣本298個。
本文的財務(wù)、股本結(jié)構(gòu)和董事會數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫,獨立董事的背景信息均手工摘自各上市公司的年度財務(wù)報表。
(二)變量
1.企業(yè)價值變量
本文采用以市場價值為基礎(chǔ)的托賓Q值來衡量企業(yè)價值。托賓Q值被定義為企業(yè)的市場價值與公司重置成本之比。重置成本采用年末總資產(chǎn)代替。市場價值為公司債務(wù)資本的市場價值與權(quán)益資本的市場價值之和,債務(wù)資本的市場價值為賬面的短期負(fù)債和長期負(fù)債的合計數(shù);權(quán)益資本的總市值等于流通市值加上非流通股份的價值,非流通股份的價值采用非流通股股數(shù)與每股凈資產(chǎn)乘積計算。這樣,企業(yè)價值的計算公式:
TobinQ=市場價值/重置成本=(每股價格×流通股股數(shù) 每股凈資產(chǎn)×非流通股股數(shù) 負(fù)債賬面價值)/總資產(chǎn)。
2.檢驗變量
本文對獨立董事的政治背景進(jìn)行了定義,從各上市公司年度報表中查找獨立董事的個人資料,曾任或現(xiàn)任人大代表、政協(xié)委員,或在政府部門任職均認(rèn)為存在政府背景。 同時根據(jù)背景的不同層次賦值,屬于國家級(COUNTRY)得4分,省級(PROVINCE)得3分、市級(CITY)得2分、縣級得1分,沒有政府背景得0分,分?jǐn)?shù)的均值為政府背景變量(SCORE)。
3.控制變量
參照魏剛等(2007)的研究,本文將獨立董事的其他工作背景作為控制變量:一是高校和學(xué)術(shù)科研機(jī)構(gòu)(ACADEMIC),它等于獨立董事中來自學(xué)術(shù)機(jī)構(gòu)或從其退休的比例;二是銀行(BANK),獨立董事中來自銀行,或從銀行退休的比例;三是公司(CORPORATE),獨立董事中是其他公司現(xiàn)職或退休高管人員的比例。同時控制了董事會的獨立性(IND),是因為吳淑琨等(2001)、王躍堂等(2006)的研究發(fā)現(xiàn)董事會的獨立性與公司業(yè)績成顯著的正相關(guān)。獨立性(IND)變量定義為董事會中獨立董事所占比例。本文控制了董事會規(guī)模(BOARDSIZE)是因為董事會規(guī)模越大,其效率越差。Yermack(1996)則發(fā)現(xiàn)董事會規(guī)模與公司業(yè)績存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。BOARDSIZE定義為董事會的董事數(shù)量(包括董事長),也控制了高級管理層年度報酬(MANCASH)的影響。因為有很多研究發(fā)現(xiàn)它們對公司的業(yè)績有顯著的正面影響。最后,控制了公司規(guī)模(FIRMSIZE)這個公司治理研究常用的變量。對于公司規(guī)模,一些研究揭示,規(guī)模代表獲取資源和實現(xiàn)投資機(jī)會的能力,也反映了過去績效的累積,因而和公司本期績效正相關(guān)(吳淑琨,2002)。
四、實證結(jié)果及分析
(一)研究變量的描述性統(tǒng)計
表1顯示了樣本公司數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果。
從表1可以看出,獨立董事中有政治背景的平均得分1.395,說明有中央政府和省級任職經(jīng)歷的不太愿意參與到民營企業(yè)中。獨立董事中來自高校和學(xué)術(shù)科研機(jī)構(gòu)的占46.3%,說明上市公司傾向于聘請專業(yè)人士。來自于銀行的僅占3.8%,這一比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他研究結(jié)果,魏剛(2007)的樣本中有15%來自于銀行。這反映出民營企業(yè)很難與銀行建立緊密的合作關(guān)系,這使得企業(yè)在選聘具有銀行背景的獨立董事時掌握的資源和信息比較少,同時具有銀行背景的人也很難愿意到民營企業(yè)任職。來自于其他公司高管的比例為23.7%,這一比例是一般上市公司的兩倍。
從控制變量的結(jié)果來看,參照魏剛(2007)對一般上市公司研究的結(jié)果相比,民營上市公司中獨立董事比例達(dá)到了36.6%,這略高于證監(jiān)會要求的1/3標(biāo)準(zhǔn)的比重,這意味著民營上市公司在設(shè)置獨立董事人數(shù)時,與一般上市公司差別并不很大。從高管薪酬來看,民營上市公司獨立董事的薪酬更高,說明民營類上市公司更重視對獨立董事的激勵。
同時,筆者檢驗了變量間的相關(guān)系數(shù),所有變量均不存在多重共線性問題。
(二)回歸分析
用以下多元方程回歸來檢驗上述假設(shè):
TOBINQ=α β1SCORE β2ACADEMIC β3BANK
β4CORPORATE β5FIRMSIZE β6BOARDSIZE β7IND
β8MANCASH εi
本文主要檢驗有政府背景的獨立董事對企業(yè)價值的影響,根據(jù)前面的假設(shè),此方程中的SCORE的系數(shù)應(yīng)該為正?；貧w結(jié)果如表2所示,可以看出,有政府背景的獨立董事對企業(yè)價值有正面的影響,這與前面的假設(shè)一致;來自高校及研究機(jī)構(gòu)的獨立董事對企業(yè)價值沒有正面的影響,這與假設(shè)相悖,但與魏剛等2007年的研究結(jié)論一致。他們認(rèn)為,這些高校及研究機(jī)構(gòu)的人員“雖然有豐富的理論知識,但大都缺乏在企業(yè)工作的經(jīng)驗”,有時并不能給企業(yè)帶來很大程度的價值提升。筆者發(fā)現(xiàn),來自銀行的獨立董事與企業(yè)價值有正相關(guān)關(guān)系,這與前面的假設(shè)一致。來自其他公司高管人員的獨立董事與企業(yè)價值有負(fù)相關(guān)關(guān)系,這可能是因為國外的企業(yè)經(jīng)營管理比較科學(xué)規(guī)范,不同行業(yè)的管理經(jīng)驗有一定的借鑒作用,所以他們的研究結(jié)果都是呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。而在我國,民營企業(yè)的管理還是普遍存在“拍腦袋”現(xiàn)象,決策的主導(dǎo)權(quán)還是掌握在企業(yè)家手中,所以其他人員的管理經(jīng)驗有時候并不受用。
為了進(jìn)一步驗證各級別獨立董事政治背景對民營企業(yè)價值的影響,筆者引入三個虛擬變量:D1表示國家級政治背景得分;D2表示省級政治背景得分;D3表示市級政治背景得分。利用如下回歸公式進(jìn)行回歸分析:
TOBINQ=α β1D1COUNTRY β2D2PROVINCE β3D3CITY
β4ACADEMIC β5BANK β6CORPORATE β7FIRMSIZE
β8BOARDSIZE β9IND β10MANCASH εi
從以上回歸結(jié)果可以看出,無論是有國家級、省級還是市縣級政治背景的獨立董事對民營企業(yè)的價值均存在正面的影響,從而進(jìn)一步驗證了筆者的結(jié)論(見表3)。
(三)穩(wěn)健性測試
胡奕明、唐松蓮(2008)的研究發(fā)現(xiàn)獨立董事在董事會中占較高比例的上市公司其盈余信息質(zhì)量較高;鄒津(2007)的研究結(jié)果顯示獨立董事的構(gòu)成比例與公司業(yè)績間正相關(guān)。因此為了進(jìn)一步檢驗上面的結(jié)果,筆者用獨立董事中有政府背景的獨立董事比例GOV來替代政府背景得分SCORE。TobinQ主要是一個基于國外公司和市場狀況編制的業(yè)績評價指標(biāo),與我國的實際情況有些差異,因此筆者用業(yè)績考核通用的指標(biāo)ROA來替代TOBINQ表示企業(yè)價值。分別替代之后進(jìn)行回歸分析,結(jié)果如表4、表5、表6所示。
從以上的結(jié)果可以看出,用ROA替代TOBINQ表示企業(yè)業(yè)績,用GOV替代SCORE表示有政府背景的獨立董事,回歸結(jié)果都顯示有政府背景的獨立董事對企業(yè)的業(yè)績存在正面影響。
五、結(jié)論與建議
通過對298家民營上市公司的檢驗,本文發(fā)現(xiàn)有政治背景的獨立董事與民營企業(yè)價值呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系;對政治背景分級別進(jìn)行檢驗,發(fā)現(xiàn)無論是有著國家級、省級還是縣市級政治背景的獨立董事都對企業(yè)價值有正面影響。
本文建議民營企業(yè)可以將獨立董事作為推進(jìn)政府關(guān)系的橋梁,主動處理好企業(yè)與政府部門之間的關(guān)系,挖掘政企關(guān)系資源的潛力,爭取在政策、稅收、信息等方面獲得政府的支持。
本文存在的不足,由于在篩選數(shù)據(jù)時,對獨立董事政治背景的界定和賦值帶有較強(qiáng)的主觀性,這可能會對實證結(jié)果產(chǎn)生一定的影響。
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