一、創(chuàng)業(yè)板與中小企業(yè)融資
2009年8月19日召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議專門研究部署促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的工作,提出了六項(xiàng)加大對中小企業(yè)扶持的新舉措。其中,在緩解中小企業(yè)融資方面,除了加大信貸扶持力度外,明確提出加快創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè),增加中小企業(yè)直接融資規(guī)模,這意味著今后將有更多中小企業(yè)登陸資本市場,通過直接融資解決資金難題。2009年10月30日,創(chuàng)業(yè)板股票在深圳證券交易所上市,中國證券史翻開了新的一頁。
創(chuàng)業(yè)板市場(又稱二板市場),是與主板市場(一板市場)相對應(yīng)的概念,特指主板市場以外的、專門為新興公司和科技型中小企業(yè)提供籌資渠道的新型資本市場。創(chuàng)業(yè)板市場是一個(gè)國家資本市場的重要組成部分,它與主板市場的根本區(qū)別在于不同的上市標(biāo)準(zhǔn)、服務(wù)對象及交易制度。其主要目的是為新興中小企業(yè)提供籌資途徑,幫助其發(fā)展和擴(kuò)展業(yè)務(wù)。各國經(jīng)驗(yàn)表明,創(chuàng)業(yè)板市場可以推動(dòng)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,為新興的科技型中小企業(yè)提供新的融資渠道。
截至2009年11月9日,在中國A股創(chuàng)業(yè)板市場上市的股票共有28只。這些企業(yè)呈現(xiàn)出“五新三高”的特點(diǎn),即新經(jīng)濟(jì)、新技術(shù)、新材料、新能源、新服務(wù)和高技術(shù)、高成長、高增值。首批28家企業(yè)中,有13家為從事軟件、商貿(mào)、媒體、醫(yī)療等服務(wù)行業(yè),占比為46.4%;有4家企業(yè)為醫(yī)藥與生物科技行業(yè),占比為14.3%;有11家企業(yè)為新能源、新材料與新技術(shù)企業(yè),占比39.3%。經(jīng)過近兩個(gè)月的初步運(yùn)行之后,創(chuàng)業(yè)板市場開板以后首次迎來擴(kuò)容。2009年12月16日,第二批在創(chuàng)業(yè)板上市的8家公司進(jìn)行網(wǎng)上申購,待發(fā)行結(jié)束后這些公司將擇機(jī)打包登陸創(chuàng)業(yè)板。繼2009年12月16日8家公司在創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)上申購后,又有6家公司于2009年12月17日起在創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)詢價(jià)程序,2009年12月22日公布發(fā)行價(jià),并定于2009年12月24日進(jìn)行網(wǎng)下網(wǎng)上申購。第一批28家創(chuàng)業(yè)板公司原先預(yù)計(jì)募集資金67.36億元,最后實(shí)際募集154.78億元;而第二批8家公司預(yù)計(jì)募集資金15.98億元,實(shí)際募集資金49.31億元。2009年12月17日起在創(chuàng)業(yè)板啟動(dòng)詢價(jià)程序的6家公司擬共募資金額12.31億元。
二、我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀
企業(yè)融資是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程,融資結(jié)構(gòu)是企業(yè)融資行為的結(jié)果。由于企業(yè)融資方式的需求是多樣化的,不同國家的企業(yè)、不同行業(yè)的企業(yè)、不同規(guī)模大小的企業(yè)及處于不同發(fā)展階段的企業(yè),其融資需求都存在著差異。我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)主要具有以下特征:
(一)內(nèi)源融資方面
我國中小企業(yè)內(nèi)源融資占比例較高,但規(guī)模較小。根據(jù)世界銀行所屬的國際金融公司的調(diào)查,中國中小企業(yè)的發(fā)展資金來自內(nèi)源融資的部分近年來一直保持在50%至60%之間,而內(nèi)源融資的資金主要來源于企業(yè)所積累的留存收益,因此,企業(yè)內(nèi)源融資的大小取決于企業(yè)的利潤水平、凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預(yù)期等因素。但由于中小企業(yè)總體規(guī)模較小,經(jīng)濟(jì)效益較差,企業(yè)留存盈余較小,內(nèi)源融資能力嚴(yán)重不足,內(nèi)源融資遠(yuǎn)不能滿足企業(yè)發(fā)展的資金需求,這嚴(yán)重制約了我國中小企業(yè)的發(fā)展。
(二)外源融資方面
1.銀行信貸方面。由于中小企業(yè)內(nèi)源資金有限,在資本市場直接融資數(shù)量有限,民間融資成本太高,因此,以銀行為中介的間接融資,便成為中小企業(yè)獲得資金的主要渠道。中小企業(yè)外源融資過分依賴銀行貸款,導(dǎo)致中小企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況更加惡化。一是商業(yè)銀行對中小企業(yè)惜貸態(tài)度使得中小企業(yè)很難從金融機(jī)構(gòu)得到資金支持,即使金融機(jī)構(gòu)同意對其放款信貸成本也相當(dāng)高,另外中小企業(yè)取得貸款的手續(xù)過于繁瑣,辦理時(shí)間長。二是高額的利息費(fèi)用使中小企業(yè)的償債能力不容樂觀。為解決中小企業(yè)融資難問題,許多地方建立了中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu),但其運(yùn)作并不理想。一是擔(dān)保機(jī)構(gòu)基金來源少,尚未建立健全風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制,擔(dān)保能力有限。現(xiàn)在全國有多個(gè)擔(dān)保公司,各地政府花了很大的力氣才籌集了擔(dān)保資金66億元,可擔(dān)保400-500億元。但迄今為止,僅擔(dān)保了不到100億元,對于中小企業(yè)的巨大需求來說只是杯水車薪。二是擔(dān)?；鸷豌y行運(yùn)作存在矛盾,銀行考慮的是信貸資金的安全,由于收益小,而不愿和擔(dān)保機(jī)構(gòu)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。三是運(yùn)作過程中,行政干預(yù)較多,難以按市場機(jī)制進(jìn)行操作。
2.股權(quán)融資方面。股權(quán)融資作為一種直接的融資方式拓展了中小企業(yè)的融資渠道,減少了對銀行的過分依賴,增強(qiáng)了資金使用的靈活性和融資的結(jié)構(gòu)彈性,在美國、英國等國家,股票融資成了中小企業(yè)新的融資工具。我國中小企業(yè)的股權(quán)融資占到一定比例,但一般是一些特定股東出資組建,在公開市場募集資金的形式還是比較少。
3.債券融資方面。債券作為企業(yè)直接融資的一種形式,與股票融資相比具有“稅收抵板”作用、財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)、不分散企業(yè)控制權(quán)以及更能解決信息不對稱的優(yōu)點(diǎn)。但在我國金融體系中資本市場發(fā)育很不完全,缺少一個(gè)多層次的、能給中小企業(yè)提供服務(wù)的資本市場體系,發(fā)行債券的法律法規(guī)和政策導(dǎo)向都不利于中小企業(yè),使得中小企業(yè)很難通過債權(quán)方式獲得中長期資金。
4.風(fēng)險(xiǎn)投資融資方面。目前我國中小企業(yè)獲得的風(fēng)險(xiǎn)投資不足。風(fēng)險(xiǎn)投資的投資人承擔(dān)著巨大的投資風(fēng)險(xiǎn),為融資人提供長期股權(quán)投資和增值服務(wù),培育企業(yè)快速成長,再通過上市等方式撤出投資,取得高額回報(bào)?？梢哉f,風(fēng)險(xiǎn)投資為中小企業(yè)迅速融資提供了條件,這種方式在發(fā)達(dá)國家得到了廣泛的運(yùn)用。相比之下,雖然近年來我國中小企業(yè)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資的數(shù)量在增長,但目前在我國國內(nèi)本土風(fēng)險(xiǎn)投資的投資額比例非常低,中國市場的風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模僅僅是美國的3%。
從總體上看,我國中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)存在的問題主要是內(nèi)部融資比例過高,規(guī)模較小。外部融資中,主要依賴銀行貸款,股權(quán)融資和債券融資比重過低,融資渠道有限,企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)對融資方式創(chuàng)新的障礙較多,動(dòng)力不足。
三、創(chuàng)業(yè)板市場對中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的影響
(一)創(chuàng)業(yè)板市場為中小企業(yè)進(jìn)行直接融資提供了平臺(tái)
2004年5月27日,專門為中小企業(yè)服務(wù)的中小企業(yè)板正式設(shè)立。經(jīng)過五年多的發(fā)展,中小企業(yè)板蒸蒸日上、初具規(guī)模,目前在中小企業(yè)板的上市公司數(shù)量達(dá)到三百多家。據(jù)《證券日報(bào)》研究中心最新統(tǒng)計(jì),截至2009年12月16日,中小企業(yè)板最新市盈率(按今年前三季每股收益×4/3計(jì)算)為50.01倍,而全部A股最新市盈率為27.48倍,中小板整體估值已經(jīng)超過全部A股平均水平81.99%。中小企業(yè)板為廣大中小企業(yè)上市融資、公司治理和行業(yè)發(fā)展提供了良好的服務(wù)和支持,對于培育、規(guī)范、引導(dǎo)中小企業(yè)發(fā)展發(fā)揮了重要的作用,為中國經(jīng)濟(jì)在國際金融危機(jī)中保持平穩(wěn)較快發(fā)展貢獻(xiàn)了自己的一份力量。不過,作為一種嘗試,出于風(fēng)險(xiǎn)防范的目的,中小企業(yè)板幾乎等同于主板的上市高門檻,讓絕大多數(shù)中小企業(yè)可望而不可及。相對來說,創(chuàng)業(yè)板市場則為大批正處于創(chuàng)業(yè)階段或成長階段的小企業(yè)尤其是那些具有自主創(chuàng)新、科技含量高、具備高成長性的小企業(yè)、新興經(jīng)濟(jì)企業(yè)開通了更為方便的融資渠道。由于不用太過于擔(dān)憂管理權(quán)稀釋的問題,對大多數(shù)公司具有吸引力。
(二)創(chuàng)業(yè)板市場可以快速推動(dòng)中小企業(yè)的成長,增強(qiáng)其自身的資金積累能力
中國制造業(yè)經(jīng)過了多年的積累,其制度和營銷管理已經(jīng)到了一個(gè)階段,但是缺少資本市場的支持。原先做大滾動(dòng)發(fā)展需要慢慢積累,需要若干年,有了創(chuàng)業(yè)板市場之后,銷售規(guī)模幾千萬的企業(yè),風(fēng)險(xiǎn)公司投了以后做到幾個(gè)億,幾個(gè)億的銷售規(guī)模就可以登陸資本市場,就可以做到幾十億的銷售規(guī)模,就可以推動(dòng)一個(gè)企業(yè)成長起來。自然,企業(yè)自身財(cái)富積累也如滾雪球一樣,越積越多、越大,為企業(yè)壯大積累大量資金。
(三)對整個(gè)中小企業(yè)起到示范作用,促進(jìn)其綜合素質(zhì)的提升
創(chuàng)業(yè)板更大的價(jià)值還在于對整個(gè)中小企業(yè)所起到的示范作用和綜合素質(zhì)的提升。目前,我國各地高新技術(shù)區(qū)中科技型企業(yè)數(shù)量龐大,但成功率與“成活率”并不是很高,根本原因在于企業(yè)管理不善,公司治理水平不高,尤其是在非公經(jīng)濟(jì)中,家族式經(jīng)營的企業(yè)占了絕大部分,企業(yè)管理理念相對更加滯后,具有較大的局限性。而創(chuàng)業(yè)板的推出,將加速我國中小企業(yè)經(jīng)營模式向以契約關(guān)系為基礎(chǔ)的現(xiàn)代企業(yè)模式轉(zhuǎn)變,由此給中小企業(yè)帶來的變化,將遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過資金本身的影響力。同時(shí),資本市場的標(biāo)桿與放大效應(yīng),將有助于形成以資本市場為紐帶的中小金融支持體系。監(jiān)管層對在創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)進(jìn)行系統(tǒng)的規(guī)范和管理,將相關(guān)的先進(jìn)管理理念注入中小企業(yè)的靈魂,有助于這些企業(yè)公司治理水平的提升和規(guī)范運(yùn)作;而創(chuàng)業(yè)板市場的示范作用,又將激發(fā)更多的中小企業(yè)進(jìn)行股份制改造,不斷學(xué)習(xí)和汲取先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)營理念,降低風(fēng)險(xiǎn)級別,從而帶動(dòng)銀行及其他信貸、擔(dān)保機(jī)構(gòu)以及地方政府等加大對中小企業(yè)的支持。因此,創(chuàng)業(yè)板是構(gòu)建中小企業(yè)金融支持體系的關(guān)鍵環(huán)節(jié),有助于從根本上彌補(bǔ)中小企業(yè)融資機(jī)制方面的“短板”。
(四)加強(qiáng)了中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)對中小企業(yè)融資服務(wù)的功能
目前正值中國擔(dān)保行業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期,創(chuàng)業(yè)板的推出為擔(dān)保公司提供了新的機(jī)遇與挑戰(zhàn)。擔(dān)保公司很多并非單純的經(jīng)營擔(dān)保業(yè)務(wù),而是同時(shí)對好的項(xiàng)目進(jìn)行一定額度的投資,保投結(jié)合的中間融資模式是擔(dān)保行業(yè)發(fā)展的新趨勢。具體說來就是在為企業(yè)擔(dān)保的時(shí)候,讓渡一定的擔(dān)保費(fèi)用,但是同時(shí)取得相應(yīng)的對公司股權(quán)的認(rèn)購期權(quán),這樣擔(dān)保公司在承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也有機(jī)會(huì)獲得高額收益,以保證擔(dān)保公司的可持續(xù)發(fā)展。創(chuàng)業(yè)板的推出,為擔(dān)保公司的這種中間融資模式提供了擴(kuò)大再發(fā)展的可行性,這將吸引更多的資本加入到擔(dān)保行業(yè)中。按照國家對擔(dān)保放大1:10的倍率限制,進(jìn)入到擔(dān)保行業(yè)的資本將能更大限度地解決中小企業(yè)融資難的問題。
(五)提高創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資中小企業(yè)的積極性,打通中小企業(yè)融資難的瓶頸
創(chuàng)業(yè)板市場的推出促進(jìn)了創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)的互相發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計(jì)已經(jīng)登陸創(chuàng)業(yè)板或發(fā)布招股說明書的42家企業(yè),26家背后有創(chuàng)投身影,比例占到61.9%。一方面,創(chuàng)業(yè)板的推出有利于創(chuàng)新型企業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級和結(jié)構(gòu)調(diào)整,從而促進(jìn)中小創(chuàng)新型企業(yè)更好地發(fā)展,而這反過來又會(huì)提高創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資中小企業(yè)的積極性,隨著風(fēng)險(xiǎn)投資等資金的進(jìn)入,被投資企業(yè)有望獲得附加價(jià)值,進(jìn)一步提高盈利的增長速度。另一方面,由于創(chuàng)業(yè)板提供了有效的資金退出渠道,這將解除創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的后顧之憂,從而更為主動(dòng)地募集社會(huì)閑散資金,將其轉(zhuǎn)化為對中小企業(yè)的有效投資,打通中小企業(yè)融資難的瓶頸。
四、結(jié)語
創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立是我國資本市場建設(shè)的一個(gè)重要里程碑,對于完善我國資本市場體系、促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步具有積極的意義。創(chuàng)業(yè)板市場的推出一方面有助于緩解中小企業(yè)融資難的問題,促進(jìn)其融資結(jié)構(gòu)趨于合理;另一方面有助于促進(jìn)中小企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化,引導(dǎo)社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源向具有競爭力的創(chuàng)新型企業(yè)、新興行業(yè)聚集,促進(jìn)高成長、高科技的自主創(chuàng)新型中小企業(yè)迅速發(fā)展壯大。
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