跨境資本 宏觀經(jīng)濟(jì) 利差自20世紀(jì)90年代以來(lái)，全球跨境資本流動(dòng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，其中最明顯的特點(diǎn)是流向新興市場(chǎng)國(guó)家的資本大幅度增加，前后經(jīng)歷了兩次大規(guī)模的資本流入浪潮。目前，我國(guó)是新興市場(chǎng)國(guó)家中最大的資本凈流入目的地，大規(guī)模的跨境資本流入使我國(guó)的國(guó)際收支嚴(yán)重失衡；外匯儲(chǔ)備規(guī)模急劇增加，人民幣升值壓力不斷上升；外匯占款大幅度增加，資產(chǎn)價(jià)格飆升，通貨膨脹壓力增加。一旦資本流入停止或者發(fā)生逆轉(zhuǎn)，將對(duì)我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定產(chǎn)生巨大的沖擊，并有可能引發(fā)金融危機(jī)。
一、我國(guó)跨境資本流入的規(guī)模
對(duì)于跨境資本流入規(guī)模的測(cè)度，國(guó)際上一般通過(guò)國(guó)際收支平衡表中的資本與金融賬戶來(lái)表示，主要包括直接投資、證券投資和其他投資。我國(guó)自2001年以來(lái)，資本流入規(guī)模不斷擴(kuò)大，其中，2004年達(dá)到首個(gè)峰值，規(guī)模達(dá)到1106.6億美元。由于我國(guó)在2005年7月實(shí)施了人民幣匯率改革，人民幣升值預(yù)期下降，資本流入在2006年出現(xiàn)短暫的下降，2007年資本流入規(guī)模大幅度上升。全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，大量跨境資本流回本國(guó)自救，2008年出現(xiàn)了自2003年以來(lái)的最低值。但是自2009年以來(lái)，資本流入規(guī)模再次大幅度增加，并且在流入規(guī)模和流入速度上遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于危機(jī)之前。
在流入的資本中，短期資本因其投機(jī)性和高流動(dòng)性對(duì)資本市場(chǎng)的沖擊最大，也是各國(guó)監(jiān)管的重點(diǎn)。對(duì)于跨境短期資本規(guī)模的測(cè)算，目前還沒(méi)有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。本文根據(jù)國(guó)家外匯管理局的方法，采用跨境短期資本凈流入額=外匯儲(chǔ)備增量-（外貿(mào)順差+直接投資凈流入+境外投資收益+境外上市融資）進(jìn)行測(cè)算。我國(guó)在2001年到2010年的跨境資本流入總規(guī)模達(dá)到2890億美元，除了2001、2002、2006年以外的其他年份短期資本凈流入量都為正值，2004年達(dá)到768億美元，金融危機(jī)爆發(fā)之后規(guī)模有所下降，但是2010年又迅速增加到755億美元。
二、我國(guó)跨境資本流入的原因
與2008年金融危機(jī)之前相比，目前我國(guó)面臨的跨境資本流入形式更加嚴(yán)峻，其根本的原因主要在于以下幾個(gè)方面。
第一，2008年金融危機(jī)之后，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)強(qiáng)力復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景良好，根據(jù)IMF的統(tǒng)計(jì)，剔除掉物價(jià)變化的因素，以不變價(jià)格計(jì)算的我國(guó)2009-2011年GDP的增長(zhǎng)率分別達(dá)到9.2%、10.4%、9.2%。而美國(guó)、歐盟、日本等發(fā)達(dá)國(guó)家受金融危機(jī)的影響最大，再加上主權(quán)債務(wù)危機(jī)的影響，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳。美國(guó)2009-2011年GDP的增長(zhǎng)率分別為-3.5%、3.0%、1.7%，歐盟國(guó)家分別為-4.2%、2.0%、1.6%，日本分別為-5.5%、4.4%、-0.7%。宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的這種反差使投資者對(duì)我國(guó)的投資預(yù)期大幅度增加，在加上主權(quán)債務(wù)危機(jī)的影響，投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，導(dǎo)致大規(guī)模的跨境資本流入。
第二，2008年金融危機(jī)之后，為了刺激經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，主要發(fā)達(dá)國(guó)家推出了一系列刺激經(jīng)濟(jì)的計(jì)劃，首先將各自的基準(zhǔn)利率降至零利率水平，隨后又陸續(xù)實(shí)施量化寬松貨幣政策，特別是美國(guó)連續(xù)推出兩輪量化寬松政策，加劇了全球流動(dòng)性過(guò)剩。而我國(guó)為了降低通貨膨脹和資產(chǎn)價(jià)格上升的壓力，已經(jīng)從2010年10月開(kāi)始進(jìn)入加息通道。本外幣的這種利差為投資者的資本套利提供了操作空間，導(dǎo)致大量的資本，特別是短期資本的流入。
第三，自2010年6月人民幣重啟匯改以來(lái)，人民幣升值預(yù)期一直較為強(qiáng)烈，而人民幣兌美元的匯率也屢創(chuàng)新高，從2010年6月到2011年12月，人民幣兌美元匯率從6.7909上升到6.3009，升值幅度達(dá)到7.22%。另外，我國(guó)較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度、良好的國(guó)際收支狀況和高額的外匯儲(chǔ)備，導(dǎo)致未來(lái)一個(gè)時(shí)期人民幣仍會(huì)有小幅升值的可能，不大可能出現(xiàn)貶值。在這種背景下，國(guó)際投資者通過(guò)各種途徑向我國(guó)輸入短期資本，以賺取人民幣升值的投機(jī)利潤(rùn)和儲(chǔ)蓄利差。
第四，2010年下半年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)的擴(kuò)大，結(jié)算量迅猛增長(zhǎng)，為跨境資本流入我國(guó)提供了新的渠道。根據(jù)國(guó)家外匯管理局的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)2010年和2011年的結(jié)算總額分別增長(zhǎng)了12倍和4倍。
三、應(yīng)對(duì)跨境資本流入的政策建議
雖然跨境資本流入可以降低我國(guó)的融資成本，深化我國(guó)的金融市場(chǎng)，但是也給我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定產(chǎn)生了巨大的沖擊。因此，我國(guó)應(yīng)該采取多種措施，在充分利用跨境資本的有利因素的基礎(chǔ)上，減少對(duì)我國(guó)的負(fù)面影響。
首先，增強(qiáng)我國(guó)對(duì)跨境流入資本的吸收能力。目前我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展相對(duì)落后，對(duì)跨境資本的吸收能力有限。因此，通過(guò)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性改革，大力發(fā)展債券市場(chǎng)和多層次的資本市場(chǎng)，增強(qiáng)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的廣度和深度，提升我國(guó)吸收跨境資本的能力和水平是應(yīng)對(duì)跨境資本流入最根本的途徑。
其次，加強(qiáng)資本流動(dòng)管理的配套改革。鑒于由于國(guó)際金融市場(chǎng)頻繁出現(xiàn)波動(dòng)以及影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定因素較多，我國(guó)應(yīng)維持名義匯率水平相對(duì)穩(wěn)定，穩(wěn)妥地推進(jìn)匯率形成機(jī)制的改革。另外，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化，針對(duì)性地放松國(guó)內(nèi)資本流出管制，適度加快進(jìn)口便利化。同時(shí)，改革現(xiàn)有以行政性手段為主的外匯管理模式，增強(qiáng)市場(chǎng)化手段和價(jià)格型工具的運(yùn)用。
再次，大規(guī)模的跨境資本流入不僅會(huì)加深系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)造成貨幣政策傳導(dǎo)渠道的變化。為了減少其負(fù)面影響，我國(guó)應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)審慎監(jiān)管，特別是宏觀審慎監(jiān)管政策的深入研究，構(gòu)建審慎監(jiān)管政策框架，資本流入對(duì)金融體系的沖擊，降低貨幣危機(jī)發(fā)生的可能性。
