摘要：自2009年我國啟動人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)以來，人民幣國際化進(jìn)程特別是跨境貿(mào)易結(jié)算與香港離岸人民幣市場建設(shè)取得了顯著進(jìn)展，但也暴露出進(jìn)出口不平衡，投資渠道有限等一些問題，特別是2011年9月至2012年初，香港人民幣存款規(guī)模的迅速下滑，更是暴露出現(xiàn)階段我國跨境人民幣結(jié)算存在較為嚴(yán)重的匯率套利的問題。本文從我國人民幣國際化背景基礎(chǔ)入手，分析了近年來人民幣國際化進(jìn)程中的成績及暴露的問題，并對下階段國際化的進(jìn)一步發(fā)展重點(diǎn)提出了政策建議。
關(guān)鍵詞：人民幣國際化 跨境結(jié)算 離岸市場
一、貨幣國際化及人民幣國際化的背景
貨幣國際化，是指貨幣發(fā)行國以外的企業(yè)和個人以及官方機(jī)構(gòu)使用該種貨幣（Cohen，1971）。Hartmann（1998）認(rèn)為國際化貨幣應(yīng)具備以下三個特點(diǎn)：（1）在國際貿(mào)易和資本交易中被作為交易媒介；（2）在商品貿(mào)易和金融交易中作為記賬單位；（3）具備價值儲藏的功能。
（一）國際貨幣格局弊端層現(xiàn)。2008年金融危機(jī)的爆發(fā)，充分暴露了以美元為主導(dǎo)的國際貨幣體系存在致命缺陷：一方面美國為刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，長期推行寬松貨幣政策，實(shí)行超低利率，導(dǎo)致美元貶值。而另一方面廣大發(fā)展中國家受出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)影響，為了獲得貿(mào)易順差而不得不接受美元，以美元為主的國家儲備被動承擔(dān)貶值的后果。加之國際貨幣基金組織對美元缺乏約束力，導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)失衡，金融危機(jī)逐步演變成經(jīng)濟(jì)危機(jī)?，F(xiàn)行國際貨幣體系存在的諸多弊端，引發(fā)了全球尤其是以我國為代表的持有較多美元儲備的新興國家要求改革國際貨幣體系的強(qiáng)烈呼聲。為解決全球經(jīng)濟(jì)失衡、避免全球金融危機(jī)再現(xiàn)，這些新興國家希望健全國際儲備貨幣發(fā)行調(diào)控機(jī)制，保持主要儲備貨幣匯率相對穩(wěn)定，促進(jìn)國際貨幣體系多元化、合理化。
（二）國際貨幣多元化呼之欲出。國際貨幣體系改革的目標(biāo)是，打破美元的壟斷地位，推動實(shí)現(xiàn)國際貨幣的多元化。通過弱化美元作為國際中心貨幣的地位，以分散國際貨幣體系過分依賴于美元而產(chǎn)生的系統(tǒng)性風(fēng)險，從而為非國際貨幣的國際化提供了空間和契機(jī)。
建立多元化的國際貨幣體系有利于平衡多方利益，符合國際金融體系的現(xiàn)實(shí)發(fā)展?fàn)顩r；有利于世界清償力的增長，擺脫對美元的過分依賴，保證世界清償力獲得比較充分的來源。值得指出的是，多元化的國際貨幣體系也存在一些缺陷，如導(dǎo)致國際金融市場上的匯率風(fēng)險增大，增加了各國宏觀調(diào)控的難度和儲備資產(chǎn)管理的復(fù)雜性，盡管如此，建立多元化的國際貨幣體系可能是現(xiàn)實(shí)改革的最優(yōu)選擇。
2011年5月，世界銀行發(fā)布名為《2011全球發(fā)展地平線——多極化：新的全球經(jīng)濟(jì)》的最新報告，稱到2025年，包括巴西、中國、印度、印尼、韓國和俄羅斯在內(nèi)的六大新興經(jīng)濟(jì)體將占全球增長總量一半以上，而全球貨幣最可能出現(xiàn)的情景將是一種圍繞美元、歐元和人民幣為中心的多種貨幣并存格局。
（三）人民幣國際化勢在必行。綜合美元、日元、英鎊的成長歷程的共同之處，貨幣國際化的必要條件包括：強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、發(fā)達(dá)的金融體系、穩(wěn)定的貨幣價值、良好的可兌換性。一國貨幣的國際化，是該國經(jīng)濟(jì)和政治實(shí)力提高的表現(xiàn)，我國的經(jīng)濟(jì)實(shí)力與發(fā)展?jié)摿Q定了人民幣國際化勢在必行。
第一，快速壯大的經(jīng)濟(jì)規(guī)模。改革開放三十多年來，我國經(jīng)濟(jì)有了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，年均經(jīng)濟(jì)增長在兩位數(shù)左右，到2010年，我國GDP總量已超過日本成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體。我國GDP總量占世界GDP的比重提高至9.5%，且增加速度越來越快。
第二，不斷擴(kuò)大的貿(mào)易規(guī)模。從貿(mào)易總量上來看，2010年我國貿(mào)易出口額為15 799億美元，增長31%；貿(mào)易進(jìn)口額為13 948億美元，增長39%。與此同時，改革開放以來，特別是加入WTO后，我國經(jīng)濟(jì)已深度融入世界經(jīng)濟(jì)，以進(jìn)出口貿(mào)易占GDP的比重所衡量的經(jīng)濟(jì)開放程度已達(dá)70%以上，為世界各大國之首。
第三，日趨強(qiáng)烈的國際需求。隨著我國邊境貿(mào)易的開展，人民幣國際交易媒介、價值儲存的功能開始展現(xiàn)。2006年12月，人民幣首先被菲律賓納入官方儲備貨幣，而后馬來西亞，韓國，柬埔寨等國中央銀行也陸續(xù)將其納入儲備貨幣。2008年國際金融危機(jī)爆發(fā)后，現(xiàn)行國際貨幣體系的弊端暴露無遺，尋找穩(wěn)定的主權(quán)貨幣，以儲備貨幣多樣化來分散美元的風(fēng)險成為各國共同的努力方向之一，人民幣首當(dāng)其沖。
第四，相對穩(wěn)定的內(nèi)外幣值。我國受金融危機(jī)影響相對較小，2008-2011年我國經(jīng)濟(jì)增速均保持在9%以上，人民幣對美元匯率相對穩(wěn)定，這一系列宏觀基本面，對人民幣國際化形成有力的支持。
人民幣國際化不僅是我國經(jīng)濟(jì)增長的趨勢所在，同時也是改革現(xiàn)行不合理的國際貨幣體系的需要所在。在人民幣國際化國內(nèi)基礎(chǔ)條件和國際需求條件同時具備的前提下，人民幣國際化的適時推出，不僅有利于推動國內(nèi)各種制度的改革和金融市場的開放，而且有利于維護(hù)全球經(jīng)濟(jì)再平衡，并對構(gòu)建全球經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展意義重大。
二、人民幣國際化發(fā)展進(jìn)程與存在的問題
為了有效應(yīng)對國際金融危機(jī)，積極促進(jìn)對外貿(mào)易和投資，幫助企業(yè)規(guī)避匯率風(fēng)險，我國遵循“循序漸進(jìn)、風(fēng)險可控”的原則，以“便利貿(mào)易和投資”為出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，按照“先貿(mào)易后投資，先試點(diǎn)后擴(kuò)大，先流出后流入”的步驟，逐步走出了一條“貿(mào)易結(jié)算+離岸市場”的人民幣國際化路徑?？缇橙嗣駧艠I(yè)務(wù)呈現(xiàn)蓬勃發(fā)展的局面。
（一）開展跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)，人民幣國際化進(jìn)程破冰。2009年7月，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國人民銀行發(fā)布《跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》和《跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法實(shí)施細(xì)則》，規(guī)定上海、廣州、深圳、珠海和東莞等五地率先開展跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)，試點(diǎn)的境外地域包括港澳和東盟地區(qū)?？缇橙嗣駧刨Q(mào)易結(jié)算試點(diǎn)的推出，標(biāo)志著我國的人民幣國際化進(jìn)程邁出了第一步。
跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)有力支持了各地的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，擴(kuò)展了銀行的服務(wù)范圍，順應(yīng)了廣大進(jìn)出口企業(yè)的發(fā)展需求，越來越多的地區(qū)和企業(yè)積極要求加入試點(diǎn)。2010年6月，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國人民銀行等六部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于擴(kuò)大跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)工作有關(guān)問題的通知》，我國跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)地區(qū)、試點(diǎn)業(yè)務(wù)范圍和人民幣結(jié)算試點(diǎn)企業(yè)都進(jìn)一步擴(kuò)大。2012年，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算額達(dá)到2.94萬億元，同比增長高達(dá)41.3%。
（二）跨境人民幣資金來源逐漸豐富，人民幣國際化不斷拓展。隨著跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)的開展，企業(yè)對跨境投融資人民幣結(jié)算的需求日益強(qiáng)烈。2011年1月，為配合跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)，便利境內(nèi)機(jī)構(gòu)以人民幣開展境外直接投資，規(guī)范銀行辦理境外直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)，中國人民銀行制定了《境外直接投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)地區(qū)的銀行和企業(yè)可開展境外直接投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)。2012年，人民幣對外投資累計為292億元人民幣，按年增44.9%。此外，為妥善應(yīng)對國際金融危機(jī)以來維護(hù)區(qū)域性金融穩(wěn)定的需要，2008年12月到2010年底，中國人民銀行先后與韓國央行、香港金融管理局、馬來西亞央行、印度尼西亞央行、白俄羅斯央行、阿根廷央行、冰島央行和新加坡金融管理局簽訂了總額為8 035億元人民幣的雙邊本幣互換協(xié)議。至此，我國人民幣資金可以通過對外貿(mào)易、對外直接投資和貨幣互換等三種方式運(yùn)用至國外，跨境人民幣資金來源問題基本解決，國際化程度進(jìn)一步拓展。
（三）人民幣資金回流機(jī)制有序推進(jìn)，跨境循環(huán)路徑逐步建立。人民幣國際化，不僅需要解決人民幣如何“走出去”的問題，還要為境外人民幣提供保值、增值的渠道，使跨境人民幣能夠“流動”起來。除了通過貿(mào)易回流和人民幣FDI試點(diǎn)，2010年8月，中國人民銀行發(fā)布《關(guān)于境外人民幣清算行等三類機(jī)構(gòu)運(yùn)用人民幣投資銀行間債券市場試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》，允許境外中央銀行（或貨幣當(dāng)局）、港澳人民幣業(yè)務(wù)清算行和境外參加行等三類境外機(jī)構(gòu)運(yùn)用通過貨幣合作、跨境貿(mào)易和投資人民幣業(yè)務(wù)獲得的人民幣資金投資銀行間債券市場。并且，隨著境外流通人民幣規(guī)模的不斷增長，人民幣境外合格投資者（R -Q FII）機(jī)制終于破冰，即允許人民幣境外合格投資者投資境內(nèi)證券市場。
允許境外機(jī)構(gòu)投資于我國銀行間債券市場和證券市場，為境外機(jī)構(gòu)依法持有的人民幣提供了合理的保值渠道，有利于增強(qiáng)人民幣在境外的接受度和認(rèn)可度，擴(kuò)大人民幣在跨境貿(mào)易和投資中的作用，同時也進(jìn)一步豐富了市場的投資主體，有利于境內(nèi)金融市場的發(fā)展壯大。
（四）香港離岸市場穩(wěn)步發(fā)展，各項(xiàng)配套政策日益完善?！笆晃濉逼陂g，香港人民幣市場得到平穩(wěn)發(fā)展。隨著市場需求的增加和改革開放水平的提高，中國人民銀行逐步擴(kuò)大了香港個人人民幣業(yè)務(wù)清算范圍，并陸續(xù)將境內(nèi)機(jī)構(gòu)在港發(fā)行人民幣債券相關(guān)清算業(yè)務(wù)、跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)等納入清算體系安排。2010年7月，中國人民銀行再次修改《清算協(xié)議》，進(jìn)一步放開香港企業(yè)、機(jī)構(gòu)人民幣業(yè)務(wù)。隨著跨境貿(mào)易和投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)工作的開展，香港人民幣存款量穩(wěn)步增長，從2009年的627億元增長到2012年10月末的5 548億元，年均增長率高達(dá)116%。同期，境內(nèi)外機(jī)構(gòu)在香港發(fā)行人民幣債券逐年增加，已經(jīng)不再適合用“點(diǎn)心債券”來定義了。2012年1-11月，境內(nèi)機(jī)構(gòu)在香港累計發(fā)行人民幣債券1 747億元，超過2011年全年的發(fā)行量（1 336億元）。
（圖略）
總體來看，三年來我國的人民幣國際化已取得顯著進(jìn)展，不僅跨境人民幣貿(mào)易結(jié)算有力地促進(jìn)了我國進(jìn)出口貿(mào)易的發(fā)展，而且培育形成了以香港為中心的人民幣離岸市場，在岸市場與離岸市場已經(jīng)形成了良性互動。但在看到我國人民幣國際化取得成績的同時，也要清醒的認(rèn)識到由于人民幣的利率和匯率形成機(jī)制尚未完成市場化改革，資本項(xiàng)目部分管制仍然存在，現(xiàn)階段我國的人民幣國際化仍存在一些問題，尤其是“人民幣國際化在相當(dāng)大的程度上受到在岸與離岸市場之間的套匯和套利行為驅(qū)動”。突出表現(xiàn)在：
第一，跨境人民幣進(jìn)出口貿(mào)易不平衡。在2010年5 000億跨境人民幣結(jié)算規(guī)模中，約80%為進(jìn)口貿(mào)易，只有20%為出口貿(mào)易?？缇橙嗣駧胚M(jìn)口貿(mào)易大于出口貿(mào)易，雖然一方面有利于人民幣“走出去”，但同時進(jìn)口商外匯需求的減少也在一定程度上加劇了我國外匯儲備增加的趨勢，這與我國推進(jìn)人民幣國際化的出發(fā)點(diǎn)相悖。例如，2011年一季度我國新增外匯儲備 1 974億美元。同期內(nèi)人民幣貨物貿(mào)易出口與進(jìn)口結(jié)算額分別為202億元與2 854億元。以市場匯率折算，“不平衡”的人民幣跨境結(jié)算使得外匯儲備多增長約400億美元。
第二，離岸人民幣利率波動顯著影響跨境人民幣結(jié)算量和存款市場存量。2010年下半年至2011年9月，受人民幣升值預(yù)期影響，離岸人民幣匯率（CNH）持續(xù)低于在岸人民幣匯率（CNY），與之對應(yīng)的是跨境人民幣結(jié)算量和香港地區(qū)人民幣存款規(guī)模持續(xù)增長。2011年9月，歐債危機(jī)愈演愈烈，全球投資者開始去杠桿化，人民幣出現(xiàn)貶值預(yù)期，離岸人民幣匯率高于在岸人民幣，與之對應(yīng)的是跨境人民幣結(jié)算量和香港地區(qū)存款規(guī)模的逐步下降。2011年第四季度，人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算額較第二季度下降583億元；2011年末，香港地區(qū)人民幣存款規(guī)模較9月份下降337億元。
三、人民幣國際化未來發(fā)展的政策建議
我們需要清醒的認(rèn)識到，人民幣國際化道路還有很長的路要走。一方面，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型任重道遠(yuǎn)，我國在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的低端位置嚴(yán)重制約了企業(yè)在外貿(mào)定價權(quán)、貨幣選擇權(quán)及企業(yè)“走出去”方面的博弈。另一方面，國內(nèi)金融市場缺乏廣度和深度，股票和債券市場仍不成熟，衍生品市場發(fā)展更為遲滯，難以為境外人民幣持有人提供多元化的金融投資產(chǎn)品。此外，現(xiàn)階段之所以會存在離岸與在岸市場間人民幣的套利和套匯行為，其根本原因是人民幣的利率和匯率形成機(jī)制尚未充分市場化，并且在未來3-5年，人民幣的利率和匯率機(jī)制也不太可能達(dá)到充分市場化。這是因?yàn)樵谑澜缃?jīng)濟(jì)不確定的態(tài)勢下，我國在匯率制度改革上很有可能繼續(xù)選擇一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的有管理的浮動匯率制度，而非完全的浮動匯率制度，以確保國家經(jīng)濟(jì)不會受到大的沖擊，保持穩(wěn)定增長。
因此，要在利率、匯率制度短期內(nèi)不能充分市場化的前提下，實(shí)現(xiàn)人民幣國際化平穩(wěn)有序發(fā)展，就需要理清人民幣國際化的重點(diǎn)，安排好人民幣國際化的順序，不貪功冒進(jìn)，使之與國家的宏觀調(diào)控能力和金融市場的發(fā)育程度相適應(yīng)：第一，適度擴(kuò)大人民幣匯率浮動幅度。在我國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的前提下，考慮進(jìn)一步擴(kuò)大人民幣匯率浮動幅度，短期內(nèi)有利于活躍外匯市場，增強(qiáng)人民幣匯率彈性，提升“跨境套利”的成本；中長期來看能夠更好地發(fā)現(xiàn)供求關(guān)系，促進(jìn)價格向合理均衡水平靠攏，從而提升人民幣的可兌換性和國際化水平。第二，不斷豐富人民幣產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。在規(guī)范現(xiàn)有投資品種和渠道的基礎(chǔ)上，研究拓寬境外投資者分享中國經(jīng)濟(jì)高速增長的紅利，提升其持有人民幣的積極性。例如，試點(diǎn)允許外國政府、金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)在國內(nèi)發(fā)行以人民幣計價的債券（即熊貓債券），并允許其用募集的人民幣向我國央行購買美元；適時推出國際板，讓外國金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)在我國國內(nèi)發(fā)行以人民幣計價的股票。第三，逐步建成亞太的人民幣離岸業(yè)務(wù)區(qū)。進(jìn)一步務(wù)實(shí)靈活的調(diào)整人民幣清算份額、投資額度和未平倉限額等管理措施，鞏固香港的離岸中心地位；在全球范圍內(nèi)，優(yōu)先在亞太地區(qū)設(shè)立更多的人民幣清算行，使人民幣首先實(shí)現(xiàn)區(qū)域化的目標(biāo)。在向境外投資者部分開發(fā)國內(nèi)金融市場的同時，通過審慎的制度安排相對隔離金融風(fēng)險向國內(nèi)傳導(dǎo)。視國內(nèi)匯率改革和金融市場的發(fā)展情況，調(diào)控離岸市場的規(guī)模與結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)有序發(fā)展。S
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