摘 要：利率期限結(jié)構(gòu)表達的是利率和期限之間的一個函數(shù)關(guān)系，它在金融分析的理論及實證研究中均起到非常重要的作用。利率期限結(jié)構(gòu)蘊含著豐富的經(jīng)濟信息，能夠?qū)σ恍┲匾暮暧^經(jīng)濟變量進行預(yù)測。隨著中國市場經(jīng)濟的深化和利率市場化的推進,研究利率期限結(jié)構(gòu)對宏觀經(jīng)濟預(yù)測能力有十分重要的意義。
關(guān)鍵詞：利率期限結(jié)構(gòu)；利率；經(jīng)濟增長
利率問題是金融市場基礎(chǔ)和核心，利率幾乎與所有的金融現(xiàn)象都有一定的聯(lián)系。利率期限結(jié)構(gòu),反映了相同風(fēng)險水平下,即期利率與到期期限之間的關(guān)系,它包含了未來經(jīng)濟的信息,通過對這些信息進行分析和估計,可以得到未來的利率水平的理性預(yù)測和宏觀經(jīng)濟變量與利率期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系,判斷未來經(jīng)濟的整體狀況。近年來,隨著我國利率市場化進程的穩(wěn)步推進，研究我國國債利率期限結(jié)構(gòu)對推進我國利率市場化有重要意義。
1 利率期限結(jié)構(gòu)對宏觀經(jīng)濟預(yù)測能力的理論基礎(chǔ)
對利率期限結(jié)構(gòu)能夠預(yù)測經(jīng)濟增長這個問題主要是從利率期限結(jié)構(gòu)的斜率來進行解釋，大致有如下兩種:
第一種解釋是通過人們的預(yù)期來完成的，短期利率的變動會影響人們的預(yù)期，人們預(yù)期的變動則會引起長期利率的變動,長期利率對國民經(jīng)濟的消費、投資等宏觀變量具有重要而且直接的影響，進而作用于經(jīng)濟增長。因此可以通過利率期限結(jié)構(gòu)預(yù)測未來經(jīng)濟增長的變動趨勢。
第二種解釋則是認為利率期限結(jié)構(gòu)反映的是預(yù)期未來貨幣政策的信息。這種觀點認為，短期內(nèi)，價格存在剛性，而未來長期的價格是可變的，如果人們預(yù)期未來貨幣政策寬松，將會有如下的理論表現(xiàn):預(yù)期未來貨幣政策寬松→未來實際利率水平下降→未來投資增加→未來產(chǎn)出增加；預(yù)期未來貨幣政策寬松→未來實際利率水平下降→預(yù)期未來通脹升水水平超過實際利率下降水平→長期名義利率水平上升→收益率曲線斜率加大→長短期利差加大，這樣長短期利差與未來產(chǎn)出水平呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。
2 利率期限結(jié)構(gòu)對我國宏觀經(jīng)濟預(yù)測能力實證分析
2.1 數(shù)據(jù)來源
文章選擇我國交易所債券市場從2007年1月到2012年12月份的數(shù)據(jù)。利率期限結(jié)構(gòu)的期限通常是指債券的剩余到期期限，文章選擇了一些關(guān)鍵期限包括1年、3年、5年、10年和20年的債券收益率進行研究和分析。文中數(shù)據(jù)全部來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。
2.2 模型簡介
在利用利率期限結(jié)構(gòu)對未來經(jīng)濟增長進行預(yù)測時，我們用長短期利差來對其進行預(yù)測。經(jīng)濟增長用GDP來進行衡量是最好的代表，由于國家統(tǒng)計局只公布季度GDP數(shù)據(jù)，因此本文利用線性插值法來估計我國從2007年1月到2012年12月的月度GDP數(shù)據(jù)。為了了解長短期利差對未來經(jīng)濟增長情況的預(yù)測能力研究，我們定義變量：
累計經(jīng)濟增長率： (1)
其中， 是t時刻的GDP數(shù)值，表示從t時刻到t+n時刻的累計經(jīng)濟增長率。
長短期利差： (2)
其中，表示t時期的長期利率，表示t時期的短期利率。
由于經(jīng)濟增長有其自身的慣性,前期的增長水平會有一個持續(xù)的趨勢, 人們基于前期的水平會形成市場預(yù)期,從而對未來的經(jīng)濟增長情況有著非常重要的影響。因而在驗證國債長短期利差對宏觀經(jīng)濟增長的預(yù)測功能時，要加入經(jīng)濟增長率的滯后項。建立模型如下：
(3)
其中是水平常數(shù)項，是在t時點的隨機預(yù)測誤差項，應(yīng)該與t時點的利率差無關(guān)。
2.3 對我國數(shù)據(jù)的實證結(jié)果
由于本文的數(shù)據(jù)都是時間序列數(shù)據(jù),因此首先要對數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進行檢驗。通過檢驗，我們可以觀察到在既定的5%的顯著性水平下，累計經(jīng)濟增長率序列大多不平穩(wěn)。對其一階差分做單位根檢驗后，在5%的顯著性水平下，ADF值的絕對值都大于5%的臨界值的絕對值。所以在做回歸時，我們?nèi)∑湟浑A差分作為因變量。
接下來，我們對各個相應(yīng)的長短期利差做平穩(wěn)性檢驗，其檢驗結(jié)果顯示所有的長短利差序列在本文設(shè)定的5%的顯著性水平下的ADF值的絕對值都大于相應(yīng)顯著性水平下的臨界值的絕對值，所以這些長短期利差序列不平穩(wěn)。但是，對這些序列做了一階差分以后我們發(fā)現(xiàn)各個利率差序列是平穩(wěn)的。
對所有序列做了平穩(wěn)性檢驗以后，我們利用公式（3）對上述序列進行回歸。（圖表略）回歸結(jié)果顯示：Spread(1001) 、Spread(1005) 和Spread(2001)對未來12個月的經(jīng)濟增長預(yù)測效果比較顯著，其t值都大于2。此外，Spread(1003)對未來6到12個月的經(jīng)濟增長情況有一定的預(yù)測效果，同樣Spread(1005)對未來2個月的經(jīng)濟增長有一定的預(yù)測效果，Spread(2005)對未來12個月的經(jīng)濟增長情況也有一定的預(yù)測效果。上述回歸結(jié)果也顯示了回歸系數(shù)出現(xiàn)負數(shù)的情形，而且這種情況占很大比例，但是這種情況下t值都小于2，即沒辦法通過檢驗。根據(jù)我們前面的理論部分，長短期利差應(yīng)該與未來產(chǎn)出水平呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，因此總體而言，我國的利率期限結(jié)構(gòu)能對未來經(jīng)濟增長狀況進行一定程度的預(yù)測。
3結(jié)論
通過上述實證分析，文章得出如下結(jié)論：在驗證利率期限結(jié)構(gòu)對未來經(jīng)濟增長預(yù)測能力時，我們發(fā)現(xiàn)Spread(1001) 、Spread(1005) 和Spread(2001)對未來12個月的經(jīng)濟增長預(yù)測效果比較顯著。此外，Spread(1003)對未來6到12個月的經(jīng)濟增長情況有一定的預(yù)測效果，同樣Spread(1005)對未來2個月的經(jīng)濟增長有一定的預(yù)測效果，Spread(2005)對未來12個月的經(jīng)濟增長情況也有一定的預(yù)測效果。
