第二章 企業(yè)投資、融資決策與集團(tuán)資金管理
一、案例分析題
1、【案例背景與要求】
1997年5月21日華能國(guó)際在紐約和盧森堡發(fā)行了面值為2.3億美元，年利率1.75%，并于2004年5月21日到期的可轉(zhuǎn)換公司債券。債券持有人可選擇在1997年8月21日至債券到期日內(nèi)任何時(shí)間，按美元29.20元的初始轉(zhuǎn)股價(jià)（在若干情況下可予以調(diào)整）轉(zhuǎn)換成每份40股境外上市外資股的美國(guó)存托股份（ADS）。該可轉(zhuǎn)換公司債券還設(shè)置了贖回條款，即若美國(guó)存托股在連續(xù)30個(gè)交易日內(nèi)的收市價(jià)均最少為每個(gè)交易日所適用的轉(zhuǎn)股價(jià)的130%，華能國(guó)際可以選擇以相等于債券本金金額100%的贖回價(jià)，連同任何應(yīng)計(jì)利息，贖回全部或部分債券。由于該可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行時(shí)，華能國(guó)際股票走勢(shì)強(qiáng)勁，因此還執(zhí)行了15%的超額認(rèn)購(gòu)發(fā)售權(quán)。但是隨后市場(chǎng)表現(xiàn)卻并不是很好，紐約市場(chǎng)交易的華能國(guó)際存托股份再也沒(méi)有達(dá)到其初始轉(zhuǎn)股價(jià)的水平，因此截至到2001年6月30日，華能國(guó)際可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行后近四年，仍沒(méi)有任何持有人將可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)換為美國(guó)存托股份。2000年華能國(guó)際股價(jià)開始步入上升通道，并逐漸回升到1997年的股價(jià)水平，華能國(guó)際轉(zhuǎn)債也逐步改變了頹勢(shì)，一路上揚(yáng)，華能國(guó)際仍有望在余下的存續(xù)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股。但值得注意的是，回售日將至，根據(jù)回售條款，2002年5月21日可轉(zhuǎn)換公司債券持有人有權(quán)將可轉(zhuǎn)換公司債券以面值128.575%的價(jià)格回售給發(fā)行公司，因此在所剩不多的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股仍存在一定的壓力和風(fēng)險(xiǎn)，而華能國(guó)際轉(zhuǎn)債的價(jià)格也已經(jīng)逐漸逼近了其回售價(jià)格。
要求：
（1）結(jié)合案例，說(shuō)明華能國(guó)際發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，具備了哪些基本要素。
（2）簡(jiǎn)述贖回條款和回售條款。
（3）發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的作用是什么？
【正確答案】 （1） 企業(yè)所發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券，除債券期限等普通債券具備的基本要素，還具有基準(zhǔn)股票、轉(zhuǎn)換期、轉(zhuǎn)換價(jià)格、贖回條款、強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股條款和回售條款等基本要素。在該案例中，華能公司發(fā)行的可轉(zhuǎn)換公司債券涉及的要素包括：①期限：7年（1997年5月21日－2004年5月21日）；②票面利率：1.75%；③轉(zhuǎn)換價(jià)格：每張ADS29.20美元；③轉(zhuǎn)換期：1997年8月21日－2004年5月21日；④贖回條款：若美國(guó)存托股在連續(xù)30個(gè)交易日內(nèi)的收市價(jià)均最少為每個(gè)該等交易日所適用的轉(zhuǎn)股價(jià)的130%，華能國(guó)際可以選擇以相等于債券本金金額100%的贖回價(jià)，連同任何應(yīng)計(jì)利息，贖回全部或部分債券。⑤回售條款：2002年5月21日，回售價(jià)格為128.575%。
（2）贖回條款是指允許公司在債券發(fā)行一段時(shí)間后，無(wú)條件或有條件在贖回期內(nèi)提前購(gòu)回可轉(zhuǎn)換債券的條款。有條件贖回下，贖回條件通常為股價(jià)在一段時(shí)間持續(xù)高于轉(zhuǎn)股價(jià)格所設(shè)定的某一幅度?？赊D(zhuǎn)換債券的贖回價(jià)格一般高于面值，超出的部分稱為贖回溢價(jià)，計(jì)算公式為：贖回溢價(jià)＝贖回價(jià)格－債券面值。贖回條款是有利于發(fā)債公司的條款，主要作用是加速轉(zhuǎn)股過(guò)程。一般來(lái)說(shuō)，在股價(jià)走勢(shì)向好時(shí)，發(fā)債公司發(fā)出贖回通知，要求債券持有人在轉(zhuǎn)股或贖回債券之間做出選擇。如果贖回價(jià)格遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)債售價(jià)或轉(zhuǎn)股價(jià)值，債券投資者更愿意賣出債券或轉(zhuǎn)股。所以，贖回條款實(shí)際上起到了強(qiáng)制轉(zhuǎn)股的作用，最終減輕了發(fā)債公司的還本付息壓力。
可轉(zhuǎn)換債券的回售條款是指允許債券持有人在約定回售期內(nèi)享有按約定條件將債券賣給（回售）發(fā)債公司的權(quán)利，且發(fā)債公司應(yīng)無(wú)條件接受可轉(zhuǎn)換債券。約定的回售條件通常為股價(jià)在一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格達(dá)到一定幅度時(shí)，也可以是諸如公司股票未達(dá)到上市目的等其他條件?；厥蹆r(jià)格一般為債券面值加上一定的回售利率。
（3）相對(duì)于發(fā)行其他類型證券融資，可轉(zhuǎn)換債券對(duì)投資者的吸引力體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是使投資者獲得固定收益，二是為投資者提供轉(zhuǎn)股選擇權(quán)，使其擁有分享公司利潤(rùn)的機(jī)會(huì)。從公司融資角度，可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行有助于公司籌集資本，且因可轉(zhuǎn)換債券票面利率一般低于普通債券票面利率，在轉(zhuǎn)換為股票時(shí)公司無(wú)須支付額外的融資費(fèi)用，從而有助于公司降低籌資成本。
【答案解析】
【該題針對(duì)“債務(wù)融資”知識(shí)點(diǎn)進(jìn)行考核】
2、【案例背景與要求】
泰康公司是一家電冰箱配件生產(chǎn)商。公司2012年末有關(guān)資產(chǎn)負(fù)債表（簡(jiǎn)表）如下表所示：
單位：億元
資產(chǎn) 負(fù)債與所有者權(quán)益
現(xiàn)金 6 應(yīng)付賬款 24
應(yīng)收賬款 24 長(zhǎng)期借款 36
存貨 18 實(shí)收資本 18
非流動(dòng)資產(chǎn) 52 留存收益 22
合計(jì) 100 合計(jì) 100
公司營(yíng)銷部門預(yù)測(cè)， 2013年公司銷售收入將在2012年45億元的基礎(chǔ)上增長(zhǎng)20%。財(cái)務(wù)部門根據(jù)分析認(rèn)為，2013年公司銷售凈利率（凈利潤(rùn)/銷售收入）能夠保持在10%的水平：公司流動(dòng)資產(chǎn)、流動(dòng)負(fù)債將隨著營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)而相應(yīng)增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率與銷售收入增長(zhǎng)率相同。預(yù)計(jì)2013年新增固定資產(chǎn)投資3億元，公司計(jì)劃2013年外部?jī)艋I資額全部通過(guò)長(zhǎng)期借款解決。
公司經(jīng)理層將上述2013年度有關(guān)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、財(cái)務(wù)預(yù)算和籌資規(guī)劃提交董事會(huì)審議。根據(jù)董事會(huì)要求，為樹立廣大股東對(duì)公司信心，公司應(yīng)當(dāng)向股東提供持續(xù)的投資回報(bào)。每年現(xiàn)金股利支付率應(yīng)當(dāng)維持在當(dāng)年凈利潤(rùn)60%的水平。為控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，公司擬定的資產(chǎn)負(fù)債率“紅線”為60%。
假定不考慮其他有關(guān)因素。
要求：
（1）根據(jù)上述資料和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略規(guī)劃的要求，按照銷售百分比法分別計(jì)算A公司2013年為滿足銷售收入20%的增長(zhǎng)所需要的資產(chǎn)增量和外部?jī)艋I資額。
（2）判斷泰康公司經(jīng)理層提出的外部?jī)艋I資額全部通過(guò)長(zhǎng)期借款籌集的籌資戰(zhàn)略規(guī)劃是否可行，并說(shuō)明理由。
【正確答案】 （1）所需要的資產(chǎn)增量＝（6＋24＋18）×20%＋3＝12.6（億元）
流動(dòng)負(fù)債增加量＝24×20%＝4.8（億元）
內(nèi)部留存收益提供的資金＝45×（1＋20%）×10%×（1－60%）＝2.16（億元）
外部籌資凈額＝12.6－4.8－2.16＝5.64（億元）
（2）判斷：公司長(zhǎng)期借款籌資戰(zhàn)略規(guī)劃不可行。
如果A公司2013年外部?jī)艋I資額全部通過(guò)長(zhǎng)期借款來(lái)滿足，則公司的資產(chǎn)負(fù)債率變?yōu)椋?4＋36＋4.8＋5.64）/（100＋12.6）＝62.56%，資產(chǎn)負(fù)債率高于60%了，則該融資方案是不可行的。
【答案解析】
【該題針對(duì)“企業(yè)集團(tuán)融資規(guī)劃”知識(shí)點(diǎn)進(jìn)行考核】
3、兄弟公司，是一家擁有自主進(jìn)出口權(quán)限的公司。以國(guó)內(nèi)外銷售貿(mào)易、批發(fā)零售貿(mào)易和進(jìn)出口貿(mào)易為主。公司在廣西省南寧市設(shè)有自己的分公司，而生產(chǎn)基地則在廣州。目前，公司經(jīng)營(yíng)的主要項(xiàng)目有：維生素、食品添加劑、動(dòng)物保健品的醫(yī)藥原料等等。
“專業(yè)務(wù)實(shí)、充滿活力”是兄弟公司銷售團(tuán)隊(duì)的一大特色，而“安全快捷”則是本公司物流團(tuán)隊(duì)的處事宗旨。本著“誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)、顧客至上、科技匯錦、創(chuàng)新共贏”的經(jīng)營(yíng)理念，公司已經(jīng)在全國(guó)的各大中小城市都建有比較完善的銷售網(wǎng)絡(luò)。
兄弟公司始終遵循國(guó)際貿(mào)易慣例，秉承“重合同、守信用、優(yōu)質(zhì)服務(wù)、互利雙贏”的經(jīng)營(yíng)理念，通過(guò)貿(mào)易紐帶緊密聯(lián)結(jié)國(guó)內(nèi)與國(guó)際市場(chǎng)，且與國(guó)內(nèi)外多家知名公司建立了良好的合作關(guān)系。
近期兄弟公司管理層有上市的打算，因此需要進(jìn)行融資規(guī)劃，該公司2009年和2010年的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及2011年的財(cái)務(wù)計(jì)劃數(shù)據(jù)如下表所示：
單位：萬(wàn)元
項(xiàng)目 2009年實(shí)際 2010年實(shí)際 2011年計(jì)劃
銷售收入 1000.00 1411.80 1455.28
凈利 200.00 211.77 116.42
股利 100.00 105.89 58.21
本年收益留存 100.00 105.89 58.21
總資產(chǎn) 1000.00 1764.75 2910.57
負(fù)債 400.00 1058.87 1746.47
股本 500.00 500.00 900.00
年末未分配利潤(rùn) 100.00 205.89 264.10
所有者權(quán)益 600.00 705.89 1164.10
假設(shè)公司產(chǎn)品的市場(chǎng)前景很好，銷售額可以大幅增加，貸款銀行要求公司的資產(chǎn)負(fù)債率不得超過(guò)60%。董事會(huì)決議規(guī)定，以凈資產(chǎn)收益率高低作為管理層業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)的尺度。
要求：
（1）計(jì)算該公司上述3年的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率、權(quán)益乘數(shù)、利潤(rùn)留存率、可持續(xù)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率，以及2010年和2011年的銷售增長(zhǎng)率（計(jì)算時(shí)資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)用年末數(shù)，計(jì)算結(jié)果填入給定的表格內(nèi)，不必列示財(cái)務(wù)比率的計(jì)算過(guò)程）。
（2）指出2010年可持續(xù)增長(zhǎng)率與上年相比有什么變化，其原因是什么。
（3）指出2010年公司是如何籌集增長(zhǎng)所需資金的，財(cái)務(wù)政策與上年相比有什么變化。
（4）假設(shè)2011年預(yù)計(jì)的銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是符合實(shí)際的，指出2011年的財(cái)務(wù)計(jì)劃有無(wú)不當(dāng)之處。
（5）指出公司2011年提高凈資產(chǎn)收益率的途徑有哪些。
（6）當(dāng)實(shí)際增長(zhǎng)率高于或低于可持續(xù)增長(zhǎng)率時(shí)，公司可以采取的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略有哪些。
【正確答案】 （1）
項(xiàng)目 2009年實(shí)際 2010年實(shí)際 2011年計(jì)劃
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 1 0.80 0.50
銷售凈利率 20% 15% 8%
權(quán)益乘數(shù) 1.67 2.50 2.50
利潤(rùn)留存率 50% 50% 50%
可持續(xù)增長(zhǎng)率 20% 17.65% 5.26%
凈資產(chǎn)收益率 33.33% 30.00% 10.00%
銷售增長(zhǎng)率 — 41.18% 3.08%
【說(shuō)明】
2009年可持續(xù)增長(zhǎng)率
＝年末凈資產(chǎn)收益率×利潤(rùn)留存率/（1－年末凈資產(chǎn)收益率×利潤(rùn)留存率）
＝33.33%×50%/（1－33.33%×50%）＝20%
2010年可持續(xù)增長(zhǎng)率
＝30%×50%/（1－30%×50%）＝17.65%
2011年可持續(xù)增長(zhǎng)率
＝10%×50%/（1－10%×50%）＝5.26%
（2）2010年可持續(xù)增長(zhǎng)率17.65%與2009年可持續(xù)增長(zhǎng)率20%相比，下降了2.35個(gè)百分點(diǎn)。其原因是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由1次降低為0.8次；銷售凈利率由20%降低為15%。
（3）主要通過(guò)留存收益增加105.89萬(wàn)元和負(fù)債增加658.87萬(wàn)元籌集所需資金的。財(cái)務(wù)政策方面：利潤(rùn)留存率保持50%不變，權(quán)益乘數(shù)由1.67提高到2.5，擴(kuò)大了0.83倍（2.5－1.67）。
（4）由于本公司評(píng)價(jià)業(yè)績(jī)的標(biāo)準(zhǔn)是凈資產(chǎn)收益率，該指標(biāo)受銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)影響。已知2011年預(yù)計(jì)銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率符合實(shí)際，而資產(chǎn)負(fù)債率（反映財(cái)務(wù)政策）已經(jīng)達(dá)到貸款銀行所要求的上限，故計(jì)劃的凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)是最好的，無(wú)論提高收益留存率或追加股權(quán)投資，都不能提高凈資產(chǎn)收益率。因此，2011年度的財(cái)務(wù)計(jì)劃并無(wú)不當(dāng)之處。
（5）提高凈資產(chǎn)收益率的途徑包括：提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率或提高資產(chǎn)負(fù)債率。但該公司目前的資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)到60%，限于貸款銀行要求公司的資產(chǎn)負(fù)債率不得超過(guò)60%的要求，所以，該公司今年提高凈資產(chǎn)收益率的可行途徑有：提高售價(jià)，降低成本費(fèi)用，以提高銷售凈利率，加強(qiáng)資產(chǎn)管理，加速資金周轉(zhuǎn)，以提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。
（6）當(dāng)實(shí)際增長(zhǎng)率遠(yuǎn)高于可持續(xù)增長(zhǎng)率時(shí)，可采取的財(cái)務(wù)策略如下：發(fā)售新股；增加借款以提高杠桿率；削減股利；剝離無(wú)效資產(chǎn)；供貨渠道選擇；提高產(chǎn)品定價(jià)；其他。
當(dāng)實(shí)際增長(zhǎng)率遠(yuǎn)低于可持續(xù)增長(zhǎng)率時(shí)，可采取的財(cái)務(wù)策略如下：支付股利；調(diào)整產(chǎn)業(yè)；其他。
【答案解析】
【該題針對(duì)“融資規(guī)劃與企業(yè)增長(zhǎng)管理”知識(shí)點(diǎn)進(jìn)行考核】
4、【案例背景與要求】
邯鄲鋼鐵集團(tuán)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱邯鋼）位于我國(guó)歷史文化名城、晉冀魯豫四省交界的中心城市、河北省重要工業(yè)基地——邯鄲。邯鋼自1958年建廠投產(chǎn)以來(lái)，歷經(jīng)近半個(gè)世紀(jì)的艱苦創(chuàng)業(yè)，已從一個(gè)名不見經(jīng)傳的地方中小企業(yè)，發(fā)展成為總資產(chǎn)、銷售收入雙雙超過(guò)300億元，年產(chǎn)鋼達(dá)800萬(wàn)噸的現(xiàn)代化鋼鐵企業(yè)集團(tuán)。
20世紀(jì)90年代，邯鋼在經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，主動(dòng)推墻入海、走向市場(chǎng)，通過(guò)創(chuàng)立并不斷深化以“模擬市場(chǎng)核算，實(shí)行成本否決”為核心的經(jīng)營(yíng)機(jī)制，創(chuàng)造了顯著的經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益，成為國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)兩個(gè)根本性轉(zhuǎn)變的成功典范，被國(guó)務(wù)院樹立為全國(guó)學(xué)習(xí)的榜樣，譽(yù)為“全國(guó)工業(yè)戰(zhàn)線上的一面紅旗”。
21世紀(jì)以來(lái)，邯鋼創(chuàng)新發(fā)展，再鑄輝煌。250萬(wàn)噸薄板坯連鑄連軋生產(chǎn)線、國(guó)內(nèi)第一條熱軋薄板酸洗鍍鋅生產(chǎn)線、130萬(wàn)噸冷軋薄板生產(chǎn)線、12萬(wàn)噸彩涂板生產(chǎn)線等一大批具有國(guó)際一流水平的現(xiàn)代化裝備相繼建成投產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了以優(yōu)質(zhì)板材為主的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，公司板材比達(dá)到73%，綜合競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力產(chǎn)生了質(zhì)的飛躍。2005年，邯鋼在河北省百?gòu)?qiáng)企業(yè)中名列首位，在中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)中名列第74位，在全國(guó)制造業(yè)中名列第28位，位居全國(guó)納稅百?gòu)?qiáng)企業(yè)第62位。并成為國(guó)際鋼鐵協(xié)會(huì)成員單位。公司先后榮獲全國(guó)質(zhì)量效益型先進(jìn)企業(yè)、全國(guó)五一勞動(dòng)獎(jiǎng)狀、全國(guó)優(yōu)秀企業(yè)（金馬獎(jiǎng)）和全國(guó)文明單位等稱號(hào)。
獻(xiàn)身邯鋼、奉獻(xiàn)社會(huì)，是每一個(gè)邯鋼人的不懈追求。邯鋼人將秉承“艱苦奮斗、務(wù)實(shí)創(chuàng)新”的優(yōu)良傳統(tǒng)，“人本為基、成本為綱”的核心理念，“敬業(yè)、勤奮、誠(chéng)實(shí)、創(chuàng)新”的企業(yè)精神，著力打造“精銳邯鋼、綠色邯鋼”，不斷為員工創(chuàng)造美好生活，為客戶創(chuàng)造雙贏商機(jī)，為股東創(chuàng)造豐厚回報(bào)，為社會(huì)創(chuàng)造寶貴財(cái)富，攜手共創(chuàng)邯鋼更加美好的未來(lái)。
2012年，邯鋼擬進(jìn)行一項(xiàng)固定資產(chǎn)投資（均在建設(shè)期內(nèi)投入），該項(xiàng)目的現(xiàn)金流量表（部分）如下：
現(xiàn)金流量表（部分）
單位：萬(wàn)元
初始期 經(jīng)營(yíng)期
0 1 2 3 4 5
凈現(xiàn)金流量 －800 －200 100 600 B 1000
累計(jì)凈現(xiàn)金流量 －800 －1000 －900 A 100 1100
折現(xiàn)凈現(xiàn)金流量 －800 －180 C 437.4 262.44 590.49
要求：
（1）計(jì)算表中用英文字母表示的項(xiàng)目的數(shù)值。
（2）計(jì)算或確定下列指標(biāo)：
①凈現(xiàn)值；
②包括初始期的非折現(xiàn)投資回收期和折現(xiàn)回收期；
③原始投資以及原始投資現(xiàn)值；
④現(xiàn)值指數(shù)。
⑤判斷該投資項(xiàng)目的可行性。
（3）簡(jiǎn)述凈現(xiàn)值法的優(yōu)缺點(diǎn)。
（4）本題是對(duì)單一方案進(jìn)行決策，如果是對(duì)多方案進(jìn)行決策，且方案的壽命周期不同，則使用什么方法進(jìn)行決策，并進(jìn)行簡(jiǎn)要說(shuō)明。
【正確答案】 （1）計(jì)算表中用英文字母表示的項(xiàng)目的數(shù)值：
A＝－900＋600＝－300
B＝100－（－300）＝400
假設(shè)折現(xiàn)率為r，則根據(jù)表中的數(shù)據(jù)可知：
180＝200×（1＋r）－1
即（1＋r）－1＝0.9
（1＋r）－2＝0.81
所以，C＝100×0.81＝81
（2）計(jì)算或確定下列指標(biāo)：
①凈現(xiàn)值
＝－800－180＋81＋437.4＋262.44＋590.49
＝391.33（萬(wàn)元）
②包括初始期的非折現(xiàn)投資回收期
＝3＋300/400＝3.75（年）
包括初始期的折現(xiàn)投資回收期
＝4＋（590.49－391.33）/590.49＝4.34（年）
③原始投資＝800＋200＝1000（萬(wàn)元）
原始投資現(xiàn)值＝800＋180＝980（萬(wàn)元）
④現(xiàn)值指數(shù)＝1＋391.33/980＝1.40
或：現(xiàn)值指數(shù)＝（81＋437.4＋262.44＋590.49）÷980＝1.40
⑤由于凈現(xiàn)值大于0，項(xiàng)目是可行的。
（3）凈現(xiàn)值法的特點(diǎn)：第一，凈現(xiàn)值法使用現(xiàn)金流，而未使用利潤(rùn)。因?yàn)槔麧?rùn)可以被人為操縱，而且現(xiàn)金流能夠通過(guò)股利方式增加股東財(cái)富；第二，凈現(xiàn)值法考慮的是投資項(xiàng)目整體，在這一方面優(yōu)于回收期法?；厥掌诜ê雎粤嘶厥掌谥蟮默F(xiàn)金流。如果使用回收期法，很可能回收期長(zhǎng)但回收期后有較高收益的項(xiàng)目被決策者錯(cuò)誤地否決掉；第三，凈現(xiàn)值法考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，盡管折現(xiàn)回收期法也可以被用于評(píng)估項(xiàng)目，但該方法與非折現(xiàn)回收期法一樣忽略了回收期之后的現(xiàn)金流；第四，凈現(xiàn)值法與財(cái)務(wù)管理的最高目標(biāo)股東財(cái)富最大化緊密聯(lián)結(jié)。投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值代表的是投資項(xiàng)目如果被接受后公司市值的變化，而其他投資分析方法與財(cái)務(wù)管理的最高目標(biāo)沒(méi)有直接的聯(lián)系；第五，凈現(xiàn)值法允許折現(xiàn)率的變化，而其他方法沒(méi)有考慮該問(wèn)題。
（4）對(duì)于壽命周期不同的項(xiàng)目，可以使用重置現(xiàn)金流法和約當(dāng)年金法進(jìn)行決策。
①重置現(xiàn)金流法：假設(shè)投資項(xiàng)目可以在終止時(shí)進(jìn)行重置，通過(guò)重置使兩個(gè)項(xiàng)目達(dá)到相同的年限，然后比較其凈現(xiàn)值。
②約當(dāng)年金法：這一方法基于兩個(gè)假設(shè)：一是資本成本率既定；二是項(xiàng)目壽命期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金投入量相同。在這兩個(gè)假設(shè)基礎(chǔ)上，通過(guò)使凈現(xiàn)值等于初始投資額，計(jì)算出不同壽命期項(xiàng)目的每年的現(xiàn)金流量?，F(xiàn)金流量較低的方案則為較優(yōu)的方案。
【答案解析】
【該題針對(duì)“投資決策方法”知識(shí)點(diǎn)進(jìn)行考核】
5、【案例背景與要求】
北京光華農(nóng)業(yè)發(fā)展集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“光華公司”）位于具有“綠色國(guó)際港”美譽(yù)的北京市順義區(qū)，是一家集農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)、加工、物流、銷售為一體的綜合性大型企業(yè)集團(tuán)。截至2010年6月，公司總資產(chǎn)達(dá)108億元，累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售收入344億元，員工10218人，擁有中國(guó)馳名商標(biāo)5件、中國(guó)名牌產(chǎn)品1件、國(guó)家級(jí)非物質(zhì)文化遺產(chǎn)1件、北京市著名商標(biāo)6件、內(nèi)蒙古著名商標(biāo)1件、北京市名牌產(chǎn)品5件。光華公司于1998年11月4日在深圳證券交易所掛牌上市，是北京市第一家農(nóng)業(yè)類上市公司，注冊(cè)資本43854萬(wàn)元。
光華公司下設(shè)六家分公司和十六家控股子公司。公司遵循“誠(chéng)信、敬業(yè)、創(chuàng)新、高效”的企業(yè)精神，深入分析宏觀環(huán)境變化、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)和自身產(chǎn)業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，銳意進(jìn)取，創(chuàng)新經(jīng)營(yíng)，圍繞現(xiàn)代農(nóng)業(yè)概念，以農(nóng)產(chǎn)品加工為載體，農(nóng)產(chǎn)品物流配送為平臺(tái)，打造集生產(chǎn)、加工、物流、銷售為一體的農(nóng)產(chǎn)品加工物流配送產(chǎn)業(yè)鏈。同時(shí)把握房地產(chǎn)開發(fā)和水利、建筑施工業(yè)的發(fā)展機(jī)遇，積極培育農(nóng)業(yè)旅游觀光業(yè)務(wù)。
公司始終秉承“誠(chéng)信為人，用心做事，勇于創(chuàng)新，服務(wù)至上”的價(jià)值觀念，堅(jiān)持生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與資本經(jīng)營(yíng)并重，以科技帶動(dòng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，促進(jìn)科技與產(chǎn)業(yè)的結(jié)合，不斷創(chuàng)新，勇攀高峰，為社會(huì)提供更加優(yōu)質(zhì)、安全、放心的產(chǎn)品，在引領(lǐng)現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展的道路上闊步前進(jìn)。
光華公司目前總股本5000萬(wàn)元，每股面值1元，股價(jià)為50元。股東大會(huì)通過(guò)決議，擬10股配4股，配股價(jià)25元/股，配股除權(quán)日期定為2011年3月2日。假定配股前每股價(jià)格為56元。
光華公司作為一家上市公司，最近幾年的盈利情況較好，打算對(duì)股東進(jìn)行利潤(rùn)分配，但由于之前并沒(méi)有進(jìn)行過(guò)股利分配，所以董事會(huì)近期正在討論股利發(fā)放的相關(guān)問(wèn)題。
要求：
（1）假設(shè)所有股東都參與配股，計(jì)算該公司股票的配股除權(quán)價(jià)格、配股后每股價(jià)格以及配股權(quán)價(jià)值；
（2）假定投資者李某持有100萬(wàn)股光華公司股票，其他的股東都決定參與配股，分別計(jì)算李某參與配股和不參與配股對(duì)其股東財(cái)富的影響，并判斷李某是否應(yīng)該參與配股；
（3）如果把配股改為公開增發(fā)新股，增發(fā)2000萬(wàn)股，增發(fā)價(jià)格為25元，增發(fā)前一交易日股票市價(jià)為56元/股。老股東認(rèn)購(gòu)了1500萬(wàn)股，新股東認(rèn)購(gòu)了500萬(wàn)股。計(jì)算老股東和新股東的財(cái)富增加。（增發(fā)后每股價(jià)格的計(jì)算結(jié)果保留四位小數(shù)，財(cái)富增加的計(jì)算結(jié)果保留整數(shù)）
（4）說(shuō)明在我國(guó)配股的含義以及計(jì)算配股除權(quán)價(jià)格應(yīng)注意的問(wèn)題；
（5）股權(quán)再融資的另一種方式是增發(fā)，請(qǐng)說(shuō)明增發(fā)的含義、分類及認(rèn)購(gòu)方式。
（6）權(quán)益投資方式還包括戰(zhàn)略投資者引入，簡(jiǎn)述企業(yè)引入戰(zhàn)略投資者的要求和作用。
【正確答案】 （1）配股前總股數(shù)＝5000/1＝5000（萬(wàn)股）
配股除權(quán)價(jià)格＝（5000×56＋25×5000×4/10）/（5000＋5000×4/10）＝47.14（元）
或：配股除權(quán)價(jià)格＝（56＋25×4/10）/（1＋4/10）＝47.14（元）
配股后每股價(jià)格＝配股除權(quán)價(jià)格＝47.14（元）
配股權(quán)價(jià)值＝（47.14－25）/（10/4）＝8.86（元）
（2）如果李某參與配股，則配股后每股價(jià)格為47.14元，配股后擁有的股票總市值＝（100＋100×4/10）×47.14＝6600（萬(wàn)元），李某股東財(cái)富增加＝6600－100×56－100×4/10×25＝0
如果李某不參與配股，則配股后每股價(jià)格
＝[5000×56＋25×（5000－100）×4/10]/[5000＋（5000－100）×4/10]＝47.27（元），李某股東財(cái)富增加＝47.27×100－56×100＝－873（萬(wàn)元）
結(jié)論：李某應(yīng)該參與配股。
（3）普通股市場(chǎng)價(jià)值增加＝增發(fā)新股的融資額，增發(fā)后每股價(jià)格＝（增發(fā)前股票市值＋增發(fā)新股的融資額）/增發(fā)后的總股數(shù)。
增發(fā)后每股價(jià)格＝（5000×56＋2000×25）/（5000＋2000）＝47.1429（元）
老股東財(cái)富增加＝47.1429×（5000＋1500）－5000×56－1500×25＝－11071（萬(wàn)元）
新股東財(cái)富增加＝500×47.1429－500×25＝11071（萬(wàn)元）
（4）配股是指向原普通股股東按其持股比例、以低于市價(jià)的某一特定價(jià)格配售一定數(shù)量新發(fā)行股票的融資行為。配股使得原股股東擁有優(yōu)先購(gòu)買新發(fā)售股票的權(quán)力，凡是在股權(quán)登記日前擁有公司股票的普通股股東就享有配股權(quán)，此時(shí)股票的市場(chǎng)價(jià)格中含有配股權(quán)的價(jià)格。
計(jì)算配股除權(quán)價(jià)格應(yīng)注意的是：第一，當(dāng)所有股東都參與配股時(shí)，此時(shí)股份變動(dòng)比例（也即實(shí)際配售比例）等于擬配售比例。第二，除權(quán)價(jià)只是作為計(jì)算除權(quán)日股價(jià)漲跌幅度的基準(zhǔn)，提供的只是一個(gè)基準(zhǔn)參考價(jià)。如果除權(quán)后股票交易市價(jià)高于該除權(quán)基準(zhǔn)價(jià)格，這種情形使得參與配股的股東財(cái)富較配股前有所增加，一般稱之為“填權(quán)”；反之股價(jià)低于除權(quán)基準(zhǔn)價(jià)格則會(huì)減少參與配股股東的財(cái)富，一般稱之為“貼權(quán)”。
（5）增發(fā)是已上市公司通過(guò)向指定投資者（如大股東或機(jī)構(gòu)投資者）或全部投資者額外發(fā)行股份募集權(quán)益資本的融資方式，發(fā)行價(jià)格一般為發(fā)行前某一階段的平均價(jià)的某一比例。
增發(fā)分為公開增發(fā)、定向增發(fā)兩類，前者需要滿足證券監(jiān)管部門所設(shè)定的盈利狀況、分紅要求等各項(xiàng)條件，而后者只針對(duì)特定對(duì)象（如大股東或大機(jī)構(gòu)投資者），以不存在嚴(yán)重?fù)p害其他股東合法權(quán)益為前提。
公開增發(fā)新股的認(rèn)購(gòu)方式通常為現(xiàn)金；而定向增發(fā)新股的認(rèn)購(gòu)方式往往是以重大資產(chǎn)重組或者引進(jìn)長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資為目的，不限于現(xiàn)金，還包括權(quán)益、債券、無(wú)形資產(chǎn)、固定資產(chǎn)等非現(xiàn)金資產(chǎn)。
（6）只有符合下屬特征的投資者才是合格的戰(zhàn)略投資者：①資源互補(bǔ)；②長(zhǎng)期合作；③可持續(xù)增長(zhǎng)和長(zhǎng)期回報(bào)。
引入戰(zhàn)略投資者對(duì)于提升公司形象、優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、規(guī)范公司治理、提高公司資源整合能力、捕捉上市時(shí)機(jī)等都具有重大意義。
【答案解析】
【該題針對(duì)“企業(yè)融資方式?jīng)Q策”知識(shí)點(diǎn)進(jìn)行考核】
6、【案例背景與要求】
石藥集團(tuán)有限公司始建于1938年5月，現(xiàn)有資產(chǎn)總額180億元，員工2萬(wàn)余人，是全國(guó)醫(yī)藥行業(yè)首家以強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合方式組建的特大型制藥企業(yè)。
石藥集團(tuán)擁有原料藥、成藥和醫(yī)藥商業(yè)三大業(yè)務(wù)板塊，和維生藥業(yè)、中諾藥業(yè)、歐意藥業(yè)、恩必普藥業(yè)、銀湖制藥等三十余家下屬公司，分別位于冀、津、吉、晉、遼、魯、蘇、內(nèi)蒙古和香港等地，其中設(shè)在香港的控股子公司－－香港石藥集團(tuán)有限公司是中國(guó)醫(yī)藥行業(yè)首家境外上市公司，是目前香港最大的制藥上市公司之一，同時(shí)也是香港恒生紅籌股指數(shù)成份股之一，連續(xù)兩次被世界著名的《福布斯》雜志評(píng)為全球亞洲區(qū)營(yíng)業(yè)額10億美元以下的100家優(yōu)秀上市公司之一。
石藥集團(tuán)主要從事醫(yī)藥產(chǎn)品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。產(chǎn)品主要包括抗生素、維生素、心腦血管、解熱鎮(zhèn)痛、消化系統(tǒng)用藥、抗腫瘤用藥和中成藥等七大系列近千個(gè)品種，有30個(gè)產(chǎn)品單品種銷售過(guò)億元，產(chǎn)品銷售遍及全國(guó)和世界六十多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。
石藥集團(tuán)擁有“石藥”“歐意”“果維康”“恩必普”四個(gè)中國(guó)馳名商標(biāo)；經(jīng)全球五大品牌價(jià)值評(píng)估機(jī)構(gòu)之一的世界品牌實(shí)驗(yàn)室測(cè)評(píng)，“石藥”品牌2005年以來(lái)連續(xù)五度入選“中國(guó)500最具價(jià)值品牌”，石藥集團(tuán)連續(xù)三次躋身中國(guó)企業(yè)500強(qiáng)。
展望未來(lái)，石藥人將繼續(xù)秉承“做好藥，為中國(guó)”的企業(yè)理念，致力于人類的健康事業(yè)，以更多、更新、更好的藥品奉獻(xiàn)社會(huì)，為把石藥集團(tuán)建設(shè)成為國(guó)內(nèi)一流、全球藥業(yè)30強(qiáng)的現(xiàn)代大型制藥企業(yè)而努力奮斗。
2011年，石藥集團(tuán)在現(xiàn)有產(chǎn)品P－I的基礎(chǔ)上成功研制出第二代產(chǎn)品P－Ⅱ。如果第二代產(chǎn)品投產(chǎn)，需要新購(gòu)置成本為1200000元的設(shè)備一臺(tái)，稅法規(guī)定該設(shè)備使用期為5年，采用直線法計(jì)提折舊，預(yù)計(jì)殘值率為5%。第5年年末，該設(shè)備預(yù)計(jì)市場(chǎng)價(jià)值為100000元（假定第5年年末P－Ⅱ停產(chǎn)）。財(cái)務(wù)部門估計(jì)每年固定成本為60000元（不含折舊費(fèi)和利息費(fèi)用），變動(dòng)成本為60元/盒。另，新設(shè)備投產(chǎn)初期需要投入營(yíng)運(yùn)資金200000元。營(yíng)運(yùn)資金于第5年年末全額收回。
新產(chǎn)品P－Ⅱ投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年銷售量為8000盒，銷售價(jià)格為120元/盒。同時(shí)，由于產(chǎn)品P－I與新產(chǎn)品P－Ⅱ存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，新產(chǎn)品P－Ⅱ投產(chǎn)后會(huì)使產(chǎn)品P－I的每年?duì)I業(yè)現(xiàn)金凈流量減少45000元。
新產(chǎn)品P－Ⅱ項(xiàng)目的β系數(shù)為1.5。石藥集團(tuán)的債務(wù)權(quán)益比為1：1（假設(shè)資本結(jié)構(gòu)保持不變），債務(wù)融資成本為8%（稅前）。石藥集團(tuán)適用的公司所得稅稅率為25%。資本市場(chǎng)中的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為5%，市場(chǎng)組合的預(yù)期報(bào)酬率為11%。假定營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入在每年年末取得。
要求：
（1）計(jì)算產(chǎn)品P－Ⅱ投資決策分析時(shí)適用的折現(xiàn)率。
（2）計(jì)算產(chǎn)品P－Ⅱ投資的初始現(xiàn)金流量、第5年年末現(xiàn)金流量?jī)纛~。
（3）計(jì)算產(chǎn)品P－Ⅱ投資的凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)。
（4）計(jì)算該項(xiàng)目的非折現(xiàn)回收期，如果類似項(xiàng)目的非折現(xiàn)回收期通常為4年，判斷石藥集團(tuán)是否會(huì)上該項(xiàng)目，請(qǐng)說(shuō)明原因。
（5）對(duì)項(xiàng)目投資決策方法進(jìn)行總結(jié)分析。
【正確答案】 （1）權(quán)益資本成本：5%＋1.5×（11%－5%）＝14%
加權(quán)平均資本成本：0.5×8%×（1－25%）＋0.5×14%＝10%
所以適用折現(xiàn)率為10%
（2）初始現(xiàn)金流量：－（1200000＋200000）＝－1400000（元）
第五年末賬面價(jià)值為：1200000×5%＝60000（元）
所以，變現(xiàn)相關(guān)流量為：100000＋（60000－100000）×25%＝90000（元）
每年折舊為：1200000×0.95/5＝228000（元）
所以，第5年現(xiàn)金流量?jī)纛~為：
8000×120×（1－25%）－（60000＋60×8000）×（1－25%）＋228000×25%＋200000－45000＋90000＝617000（元）
（3）企業(yè)1－4年的現(xiàn)金流量：
8000×120×（1－25%）－（60000＋60×8000）×（1－25%）＋228000×25%－45000＝327000（元）
所以：
凈現(xiàn)值：327000×（P/A，10%，4）＋617000×（P/F，10%，5）－1400000＝19652.6（元）
現(xiàn)值指數(shù)＝1＋19652.6/1400000＝1.014
（4）非折現(xiàn)回收期＝4＋（1400000－327000×4）/617000＝4.15（年）
回收期法的優(yōu)點(diǎn)是可以計(jì)算出收回投資所需的時(shí)間，在其他條件相同的情況下，回收期越短，項(xiàng)目的流動(dòng)性越好，方案越優(yōu)?；厥掌诜ㄗ钪饕娜秉c(diǎn)是未考慮回報(bào)期后的現(xiàn)金流量，在本題中，雖然計(jì)算出來(lái)的非折現(xiàn)回收期為4.15年，大于類似項(xiàng)目的非折現(xiàn)回收期，但由于該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于0，所以該項(xiàng)目仍然是可行的。
（5）1）投資收益率法、傳統(tǒng)的回收期法由于沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，已經(jīng)被大多數(shù)企業(yè)所摒棄。
2）折現(xiàn)的回收期法在一定程度說(shuō)明了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性，較長(zhǎng)的回收期表明：
①企業(yè)的資本將被該項(xiàng)目長(zhǎng)期占用，因而項(xiàng)目的流動(dòng)性相對(duì)較差；②必須對(duì)該項(xiàng)目未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期的現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)，而項(xiàng)目周期越長(zhǎng)，變動(dòng)因素越多，預(yù)期現(xiàn)金流不能實(shí)現(xiàn)的可能性也就越大。
3）凈現(xiàn)值法將項(xiàng)目的收益與股東的財(cái)富直接相關(guān)聯(lián)。所以，一般情況下，當(dāng)NPV法與IRR法出現(xiàn)矛盾時(shí)，以凈現(xiàn)值法為準(zhǔn)。
4）內(nèi)含報(bào)酬率法法充分反映出了一個(gè)項(xiàng)目的獲利水平。但也有缺點(diǎn)：一是再投資率的假定；二是多重收益率。
5）現(xiàn)值指數(shù)法提供了一個(gè)相對(duì)于投資成本而言的獲利率，與IRR法一樣，它在一定程度上反映出一個(gè)項(xiàng)目的收益率與風(fēng)險(xiǎn)。
【答案解析】
【該題針對(duì)“投資決策方法,現(xiàn)金流量的估計(jì)”知識(shí)點(diǎn)進(jìn)行考核】
