【摘 要】
【摘要】 終極股東控制企業(yè)的控制權與現(xiàn)金流權分離時會產(chǎn)生終極股東與中小股東的代理問題，由此產(chǎn)生了委托代理理論。本文據(jù)此建立了涉及終極控制權、現(xiàn)金流權與企業(yè)投資關系的模型，通過假設推導，進行理論分析，結果表明：終極控制權和現(xiàn)金流權分離時企業(yè)會進行過度投資；控制權越大，過度投資越多，現(xiàn)金流權與企業(yè)過度投資負相關，分別體現(xiàn)了控制權的侵占效應和現(xiàn)金流權的激勵效應。同時發(fā)現(xiàn)終極股東最優(yōu)現(xiàn)金流權比例與終極股東風險規(guī)避程度、投資項目的風險呈反向變動關系，而企業(yè)投資與終極股東風險偏好程度、投資項目的風險呈正向變動關系。
【關鍵詞】 終極控制權 現(xiàn)金流權 企業(yè)投資 委托代理模型
一、文獻綜述
所有權與經(jīng)營權的分離導致的股東與經(jīng)理之間的代理問題，是股權分散結構公司的主要治理問題，解決這一問題需要設計合理的公司治理機制，以使作為代理人的經(jīng)理按照委托人股東的目標要求經(jīng)營公司，真正代表委托人的利益。
目前，在全球范圍內包括東亞國家、經(jīng)濟轉型國家、西歐國家的企業(yè)普遍存在著股權集中、由終極股東控制的公司。這種狀況往往導致終極股東與中小股東發(fā)生利益沖突，使公司治理產(chǎn)生了新的問題，即委托代理問題，于是防止終極股東的侵害和保護中小股東的利益便成為研究的熱點。LaPorta等（1999）研究了世界范圍內的大公司，發(fā)現(xiàn)以金字塔結構控制的多數(shù)公司存在終極股東，且多數(shù)公司存在終極控制權與現(xiàn)金流權的分離。Claessens等（2002）通過對東亞上市公司的股權結構的分析，探討了終極股東的激勵和侵占效應，發(fā)現(xiàn)終極股東的現(xiàn)金流權具有激勵作用，可以增加公司價值，而終極控制權超過現(xiàn)金流權時，終極股東會侵占其他股東利益，降低公司價值。葉勇等（2007）發(fā)現(xiàn)終極股東以投資公司控股、金字塔結構方式取得控制權，終極控制權與現(xiàn)金流權偏離幅度與公司價值負相關，終極股東的類型不同，其負相關程度也不同。馮根福（2004）指出股權相對集中或高度集中時，根據(jù)委托代理理論，終極股東與中小股東之間存在代理問題，終極股東和中小股東分別為代理人和委托人。楊淑娥等（2009），戚文舉（2011）的研究認為，大多數(shù)中國上市公司股權相對集中，存在控股股東與中小股東的委托代理問題。
