摘要:金融危機(jī)肆虐全球,企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理再次引起國(guó)內(nèi)外企業(yè)的關(guān)注,本文從財(cái)務(wù)管理的角度看待,探討企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理的必要性及其對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的影響。鑒于各類企業(yè)采取的管理措施紛繁復(fù)雜,本文著重從金融衍生工具的應(yīng)用,如何控制風(fēng)險(xiǎn),加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理成效方面來(lái)闡述風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理的影響。
關(guān)鍵詞:風(fēng)險(xiǎn)管理;利率互換;商品期貨;財(cái)務(wù)管理
本文從財(cái)務(wù)管理的角度對(duì)企業(yè)運(yùn)用金融衍生工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的意義進(jìn)行了簡(jiǎn)單分析,希望能對(duì)運(yùn)用金融衍生工具管理風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)或者將要運(yùn)用的企業(yè)提供一些有意義的參考。
一、企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)管理的動(dòng)機(jī)行為和財(cái)務(wù)效果
企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)是在特定的財(cái)務(wù)管理環(huán)境中,通過組織財(cái)務(wù)管理活動(dòng),處理各種財(cái)務(wù)關(guān)系所要達(dá)到的目的。從根本上來(lái)說,企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)取決于企業(yè)生存目的或企業(yè)目標(biāo),取決于特定的社會(huì)經(jīng)濟(jì)模式。在我國(guó),財(cái)務(wù)管理目標(biāo)主要有一下幾種觀點(diǎn):
a.以總產(chǎn)值最大化為目標(biāo)
b.以利潤(rùn)最大化為目標(biāo)
c.以企業(yè)價(jià)值最大化或股東財(cái)富最大化為目標(biāo)
不同發(fā)展階段的企業(yè)會(huì)采取不同層次的財(cái)務(wù)管理目標(biāo)。隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革的深入化,尤其是加入WTO后,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨國(guó)際化,企業(yè)發(fā)展集團(tuán)化與跨國(guó)經(jīng)營(yíng)已成為必然的趨勢(shì),大型公司投資主體多元化,經(jīng)營(yíng)層次多級(jí)化,財(cái)務(wù)關(guān)系處理日益復(fù)雜,這要求財(cái)務(wù)管理的內(nèi)容要涉及籌資、投資、成本、收入、分配等方面實(shí)施全面性管理。由此可以看出,當(dāng)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理涉及的面廣,關(guān)系復(fù)雜,這也說明了企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越多,越來(lái)越復(fù)雜,企業(yè)需要更專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理部門來(lái)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控。
1.風(fēng)險(xiǎn)管理的動(dòng)因與功能——股東價(jià)值的增加
現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)理論指出,企業(yè)的最終財(cái)務(wù)管理目標(biāo)就是實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值的最大化。因此,討論企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)財(cái)務(wù)的影響,最根本的標(biāo)準(zhǔn)就是,企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理能否增加股東的價(jià)值。金融理論指出,股東價(jià)值或企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)未來(lái)的預(yù)期凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值。
其中, 為企業(yè)的股東價(jià)值, 為企業(yè)未來(lái)各時(shí)期的預(yù)期現(xiàn)金流, 為貼現(xiàn)率。
從上式可以看出,增加股東價(jià)值的途徑有兩條:一是降低未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率 ,二是增加企業(yè)未來(lái)的預(yù)期現(xiàn)金流。因此,可以通過考察風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)貼現(xiàn)率和企業(yè)未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流的影響,從而得出風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)財(cái)務(wù)方面的影響。
(1)風(fēng)險(xiǎn)管理與未來(lái)現(xiàn)金流貼現(xiàn)率
企業(yè)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率就是投資者對(duì)企業(yè)投資的預(yù)期回報(bào)率,和其他的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)一樣,貼現(xiàn)率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
( 為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率, 用以衡量證券風(fēng)險(xiǎn)的系數(shù))
如果企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理,那么企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流的波動(dòng)性就會(huì)降低,這意味著企業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)將減少,因而投資者要求的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)就會(huì)降低,貼現(xiàn)率也會(huì)下降。
大量對(duì)資本市場(chǎng)的實(shí)證驗(yàn)證支持了上述觀點(diǎn),研究發(fā)現(xiàn),許多實(shí)施了風(fēng)險(xiǎn)管理(如通過金融衍生工具來(lái)對(duì)沖金融風(fēng)險(xiǎn))的企業(yè),其價(jià)值的波動(dòng)性反映在企業(yè)股票的 )大都出現(xiàn)了下降。
(2)風(fēng)險(xiǎn)管理與企業(yè)的未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流
企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理還可以增加企業(yè)未來(lái)的預(yù)期現(xiàn)金流,從而增加股東價(jià)值。主要原因有以下幾點(diǎn):
?、俳档推髽I(yè)納稅成本
由于企業(yè)的實(shí)際稅收曲線不是直線,而是一條凸性曲線(見圖1),由此導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)管理可以識(shí)企業(yè)獲得納稅好處。
圖1 稅收曲線的凸性
下面通過一個(gè)例子來(lái)說明。假設(shè)一個(gè)面臨金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè),其未來(lái)預(yù)期稅前收入存在兩種情況:以50%的概率獲得一個(gè)較低的收入A;以50%的概率獲得一個(gè)較高的收入B。
當(dāng)企業(yè)實(shí)際的稅前收入為A時(shí),其納稅額為TA;當(dāng)企業(yè)實(shí)際的稅前收入為B時(shí),其所需納稅額為。如果企業(yè)不進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理,那么其預(yù)期的納稅支出TC應(yīng)為TA和TB的平均值
TC=50%TA+50%TB
如果企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理,其未來(lái)預(yù)期稅前收入的波動(dòng)性就會(huì)下降。假設(shè)企業(yè)通過風(fēng)險(xiǎn)管理可以將金融風(fēng)險(xiǎn)完全規(guī)避,那么它的預(yù)期收益就穩(wěn)定到一點(diǎn)上,即A和B的均值C上,如果稅收曲線呈直線,即TA和TB之間的直線,可以發(fā)現(xiàn),稅前收入為C時(shí)應(yīng)納的稅額也會(huì)落在 上,那么企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理魚稅收收益無(wú)關(guān)。但由于實(shí)際稅收曲線并不是直線,所以 (如圖2所示)
圖2 風(fēng)險(xiǎn)管理的稅收影響
②降低企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)成本
企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)所帶來(lái)的成本可以分為兩部分。一部分為直接成本,即在處理違約、進(jìn)入破產(chǎn)程序及破產(chǎn)清算時(shí)法律、會(huì)計(jì)或其他專業(yè)服務(wù)方面所需要的支出;另一部分是間接成本,也是更大、更重要的部分。如:當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí),企業(yè)高層管理人員可能會(huì)任其渙散,對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的注意力下降,有此引致企業(yè)的價(jià)值下降。此外,企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況變差時(shí),信用評(píng)級(jí)下降,導(dǎo)致融資成本上升,加劇了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。
企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理可以降低企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)和破產(chǎn)幾率(見圖3),從而減少市場(chǎng)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)的預(yù)期成本,企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展前景不確定性的減少也增加了企業(yè)產(chǎn)品、服務(wù)合約以及保證條款對(duì)客戶的價(jià)值,并反映為企業(yè)現(xiàn)金流入的增加。
圖3 風(fēng)險(xiǎn)管理對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)發(fā)生概率的影響
二、對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)常采取的兩種風(fēng)險(xiǎn)管理措施的具體財(cái)務(wù)分析
1.利率互換的交易分析
(1)降低企業(yè)的融資成本
企業(yè)使用任何資金都有其相應(yīng)的成本。一般而言,不同信用評(píng)級(jí)的公司在籌集資金時(shí)利息成本會(huì)存在差異。利率互換是一種基于比較優(yōu)勢(shì),實(shí)現(xiàn)利益共享的交易。下面我們通過案例來(lái)看一下雙方是如何通過利率互換來(lái)進(jìn)行互利的。
(2)規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn) 利率互換是一項(xiàng)常用的債務(wù)保值工具,可用于中長(zhǎng)期利率風(fēng)險(xiǎn)管理?？蛻敉ㄟ^利率互換可以將一種利率形式的資產(chǎn)或負(fù)債轉(zhuǎn)換為另一種利率形式的資產(chǎn)或負(fù)債。一般而言,當(dāng)利率看漲時(shí),將浮動(dòng)利率債務(wù)轉(zhuǎn)換成固定利率較理想,反之,則將固定利率轉(zhuǎn)換成浮動(dòng)利率。
2.商品期貨套期保值交易分析
商品期貨市場(chǎng)的基本經(jīng)濟(jì)功能之一就是提供價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的管理機(jī)制。為了避免價(jià)格風(fēng)險(xiǎn),最常用的手段就是套期保值。套期保值最基本的做法是買進(jìn)或賣出與現(xiàn)貨市場(chǎng)交易數(shù)量相當(dāng),但交易頭寸相反的商品期貨合約,以期在未來(lái)某一時(shí)間通過賣出或買進(jìn)相同的期貨合約,對(duì)沖平倉(cāng),結(jié)清期貨交易帶來(lái)的盈利或虧損,以此來(lái)補(bǔ)償或抵消現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)多帶來(lái)的實(shí)際價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)或利益,使交易者的經(jīng)濟(jì)利益穩(wěn)定在一定的水平上。一般包括一下兩種:買入套期保值和賣出套期保值
下面以一個(gè)賣出套期保值實(shí)例來(lái)分析一下套期保值的應(yīng)用
假設(shè)將方差作為衡量風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn),那么要達(dá)到最小風(fēng)險(xiǎn)即是要使得方差最小。用P1表示開始套期時(shí)的現(xiàn)貨價(jià)格,P2表示套期結(jié)束時(shí)的現(xiàn)貨價(jià)格,F1表示開始套期時(shí)的期貨價(jià)格,F2表示結(jié)束套期時(shí)的期貨價(jià)格,QS表示套期保值者在現(xiàn)貨市場(chǎng)上的成交量, QF表示套期保值者在期貨市場(chǎng)上的成交量,則在不考慮交易成本的情況下,這段套期保值期間的收益為:
要使風(fēng)險(xiǎn)最小,QF必須滿足一階條件 ,則有最小方差時(shí)的套期量 。令
式中,hwr為最小風(fēng)險(xiǎn)套期比。如果能通過歷史數(shù)據(jù)估計(jì)出 和 ,則可求出基于歷史經(jīng)驗(yàn)的最小風(fēng)險(xiǎn)套期比hwr。
案例分析:某銅礦開采和加工公司,該公司認(rèn)為2001年2月15日銅現(xiàn)貨價(jià)格17180元每噸,可能是階段性見頂區(qū)域,未來(lái)向下運(yùn)行的可能性較大,該公司預(yù)計(jì)6月和7月可生產(chǎn)銅5000噸,為了避免將來(lái)價(jià)格下跌引起的損失,該企業(yè)將進(jìn)行賣出套期保值,如何確定套期保值的數(shù)量?
首先利用期銅0010合約2000年5月29日至2000年8月18日共60個(gè)樣本的歷史數(shù)據(jù)估計(jì)出 和 ,其中在交割日的銅現(xiàn)貨價(jià)格,采用了當(dāng)日的銅期貨價(jià)格來(lái)代替。
得出最小套期比: 。要購(gòu)買的合約數(shù)為 ,即相當(dāng)于購(gòu)買800手銅期貨。
因此企業(yè)決定就以17930元每噸賣出銅期貨0107合約800手,即4000噸,到了2001年7月17日銅的現(xiàn)貨價(jià)格到了15780元每噸,銅的期貨價(jià)格也到了15780元每噸,這時(shí)該公司就按期貨合約價(jià)格17930元賣出800手銅,不但減少損失:
(17180-15780)4000=5600000元
而且還多收入:
(17930-17180)4000=3000000元
從這一實(shí)例分析可以看出,商品期貨的套期保值測(cè)量對(duì)于企業(yè)的財(cái)務(wù)影響主要有以下幾個(gè)方面。
第一,價(jià)格保險(xiǎn),也就是對(duì)商品或資產(chǎn)的不利價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移規(guī)避,包括商品價(jià)格、利率、匯率的不利波動(dòng)等。
第二,套期保值能夠較好地規(guī)避市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng),它可以鎖定企業(yè)上產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或利潤(rùn),降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金,這在一定程度上可以理解為降低了企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或提高了投資收益。
第三,套期保值可以幫助企業(yè)降低庫(kù)存成本,提高資本使用效率。
隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)參與國(guó)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的環(huán)節(jié)越來(lái)越來(lái)多,范圍越來(lái)越廣,利用衍生工具規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),改善企業(yè)財(cái)務(wù)狀況,加強(qiáng)財(cái)務(wù)管理效果,以達(dá)到財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的需求將越來(lái)越高。企業(yè)應(yīng)加快培養(yǎng)一批既熟悉國(guó)際國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng),又能靈活運(yùn)用各種分析工具的復(fù)合型人才,為規(guī)避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)做好準(zhǔn)備。
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