[摘要] 目前我國(guó)對(duì)會(huì)計(jì)信息披露的研究多著眼于強(qiáng)制性披露，較少涉及自愿性信息披露，但是隨著資本市場(chǎng)的逐步發(fā)展，自愿性信息披露將呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，加強(qiáng)自愿性信息披露的有關(guān)問題研究，有利于推動(dòng)和引導(dǎo)我國(guó)自愿性信息披露工作的開展。本文試圖對(duì)上市公司自愿性信息披露的行為動(dòng)因，實(shí)踐中的成本效益問題加以剖析，并在此基礎(chǔ)上分析我國(guó)上市公司自愿披露信息的現(xiàn)狀及原因，最后給出有利于提高自愿性信息披露水平的建議。
[關(guān)鍵詞] 自愿性信息披露 動(dòng)因 成本效益 建議
自愿性信息披露是指除強(qiáng)制性信息披露之外，上市公司基于融資成本、公司形象、投資者關(guān)系、回避訴訟風(fēng)險(xiǎn)等動(dòng)機(jī)主動(dòng)披露信息。目前我國(guó)對(duì)會(huì)計(jì)信息披露的研究多著眼于強(qiáng)制性披露，較少涉及自愿性信息披露，這與我國(guó)資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)，會(huì)計(jì)總體水平較低有關(guān)。但是隨著資本市場(chǎng)的逐步發(fā)展，市場(chǎng)有效性的逐漸提高，自愿性信息披露將呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，加強(qiáng)自愿性信息披露的有關(guān)問題研究，有利于推動(dòng)和引導(dǎo)我國(guó)自愿性信息披露工作的開展。本文試圖從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度解釋上市公司自愿性信息披露的行為動(dòng)因，對(duì)其實(shí)踐中的成本效益問題加以剖析，并在此基礎(chǔ)上分析我國(guó)上市公司自愿披露信息的現(xiàn)狀及原因，最后給出有利于提高自愿性信息披露水平的建議。
一、 自愿性信息披露動(dòng)因的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析
（一）傳遞核心價(jià)值的信號(hào)
從信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來看，自愿性信息披露是經(jīng)濟(jì)主體的理性行為選擇，可以向投資者傳遞企業(yè)質(zhì)量的信號(hào)。比如在舊車市場(chǎng)上，好車的賣主會(huì)愿意發(fā)出信號(hào)表明他們提供的是好車而非次品，并且質(zhì)量越高，披露越充分。同樣在證券市場(chǎng)上，由于代理人擁有更充分準(zhǔn)確的關(guān)于企業(yè)現(xiàn)在和未來的內(nèi)部信息，又由于中國(guó)證券市場(chǎng)的弱有效性，目前的股價(jià)僅是對(duì)過去價(jià)格的充分及時(shí)反映，內(nèi)部人將有更多的機(jī)會(huì)利用信息優(yōu)勢(shì)賺取超額利潤(rùn)。因而對(duì)于理性的投資者來說，在不能區(qū)分上市公司真實(shí)質(zhì)量的情況下，舊車市場(chǎng)效應(yīng)將導(dǎo)致業(yè)績(jī)優(yōu)良的上市公司被價(jià)值低估。此時(shí)，高質(zhì)量、業(yè)績(jī)較好的公司有充分動(dòng)力通過自愿性信息披露向投資者傳遞公司未來前景看好的“信號(hào)”，以改善公司形象，突出公司的競(jìng)爭(zhēng)比較優(yōu)勢(shì)，來提升公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，從而將其與那些業(yè)績(jī)較次公司區(qū)分開來。這樣投資者就能夠從自愿性信息披露中增強(qiáng)對(duì)公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的理解，將高質(zhì)量的上市公司從“檸檬”中剔除，從而有效地提高市場(chǎng)交易的透明度和價(jià)格機(jī)制對(duì)資源配置的作用。
（二）資本市場(chǎng)再融資需要
在體制轉(zhuǎn)軌的證券市場(chǎng)上，我國(guó)上市公司普遍存在強(qiáng)烈的再融資動(dòng)機(jī)。然而，上市公司再融資行為（增發(fā)、配股或發(fā)行可轉(zhuǎn)債），具有較為嚴(yán)格的條件約束。除了再融資要求的基本財(cái)務(wù)“硬”指標(biāo)外，公司市場(chǎng)形象和股價(jià)是上市公司獲得再融資機(jī)會(huì)和提高再融資價(jià)格的目標(biāo)約束條件。為提升公司市場(chǎng)形象和提高公司股票價(jià)格，強(qiáng)化與投資者（尤其是機(jī)構(gòu)投資者）信息溝通，取得外部投資者認(rèn)可，成為上市公司再融資行為最大化的一種理性選擇。為此，上市公司可以利用公司投資項(xiàng)目和財(cái)務(wù)信息向投資者（包括潛在投資者）發(fā)出信號(hào)，傳遞上市公司的真實(shí)類型，弱化上市公司與機(jī)構(gòu)投資者之間的信息障礙，這有利于實(shí)施再融資計(jì)劃和降低融資成本（Miles & Marco,2000）。 基于這一目標(biāo)約束，上市公司有動(dòng)力更多自愿性披露有關(guān)公司財(cái)務(wù)和企業(yè)發(fā)展的私有信息，例如關(guān)于投資項(xiàng)目前景與公司發(fā)展戰(zhàn)略披露，以加強(qiáng)與外部投資者的信息溝通。
（三）公司治理的需要
上市公司股東和經(jīng)理層之間存在一種委托代理關(guān)系，由于信息不對(duì)稱，股東(委托人)無法觀察經(jīng)理的全部行動(dòng)，也無法充分了解經(jīng)理的能力，只能通過公司經(jīng)營(yíng)的有關(guān)信息來判斷經(jīng)營(yíng)者的努力程度。而為取得一種控制權(quán)收益，上市公司可以通過自愿性信息披露方式，不斷向公司主管部門進(jìn)行信號(hào)傳遞，以顯示公司經(jīng)理層的努力工作程度和公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。
自愿性信息的充分披露有助于降低企業(yè)的代理成本。委托人為了監(jiān)督代理人會(huì)發(fā)生代理契約成本，如委托人的監(jiān)督成本、代理人的擔(dān)保成本、剩余損失，而監(jiān)督成本、擔(dān)保成本最終由代理人承擔(dān)，從而有可能降低經(jīng)理的獎(jiǎng)金、分紅和其他報(bào)酬，因此代理人出于自身利益最大化考慮，就有使代理關(guān)系中利益沖突的成本(代理成本)保持最低的動(dòng)機(jī)。代理人為了使代理成本最低化，便會(huì)自愿性通過財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告向委托方報(bào)告( Koss,1979 )。代理成本越高，代理人披露信息的動(dòng)機(jī)就越強(qiáng)烈，由此產(chǎn)生了一種代理人向委托人自愿性信息披露的激勵(lì)機(jī)制。
二、自愿性信息披露的成本效益分析
以上我們從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析了自愿性信息披露的動(dòng)因，但在將其動(dòng)因轉(zhuǎn)為實(shí)踐的過程中，面臨著一些難點(diǎn)問題，比如自愿披露的成本效益衡量。
（一）自愿性信息披露的效益
1、減少信息不對(duì)稱，吸引更多的投資者 如果公司對(duì)外信息披露不夠充分，股票發(fā)行市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生上市公司(籌資者)和外部投資者在對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、內(nèi)部信息的了解上存在明顯的不對(duì)稱現(xiàn)象。在此情況下，價(jià)格保護(hù)機(jī)制將自發(fā)產(chǎn)生作用，投資者基于保護(hù)自身利益考慮只愿意根據(jù)公司平均經(jīng)營(yíng)情況來確定股票價(jià)格，大部分有良好的財(cái)務(wù)狀況和較好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的公司便會(huì)因股價(jià)不合意而退出股票市場(chǎng)。相反，企業(yè)業(yè)績(jī)雖然一般，但若財(cái)務(wù)報(bào)告及其揭示的信息很詳細(xì)、充分，能有效地滿足投資者預(yù)測(cè)、評(píng)估等所需的信息，那么只要投資者通過決策分析，能滿足其權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益相關(guān)的決策目標(biāo)，就會(huì)對(duì)該企業(yè)投資。Lang 和Lundholm (1993)的研究證明了這一點(diǎn)：那些計(jì)劃近期在資本市場(chǎng)上籌集資金的公司有動(dòng)機(jī)自愿性地披露公司更多的信息，增強(qiáng)投資者對(duì)企業(yè)的信心，購(gòu)買本企業(yè)的證券，從而提高企業(yè)的價(jià)值和在競(jìng)爭(zhēng)性資本市場(chǎng)上籌集資金的能力。
2、促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的改善 自愿性信息披露可使廣大中小股東獲得更多的有關(guān)公司經(jīng)營(yíng)的信息，減少大股東與小股東之間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱問題同時(shí)，債權(quán)人可以更多地了解企業(yè)狀況，能有效地促進(jìn)企業(yè)改善治理結(jié)構(gòu)。Keim(1978)的實(shí)證研究結(jié)論顯示，所有權(quán)集中程度與公司自愿性信息披露呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，自愿性信息披露有助于削弱大股東剝削小股東的能力。Forke(1992)的研究表明：獨(dú)立董事比例與公司的信息披露質(zhì)量成正相關(guān)關(guān)系，他還更進(jìn)一步論證了公司的內(nèi)部控制，例如，審計(jì)委員會(huì)的設(shè)置具有加強(qiáng)公司財(cái)務(wù)信息披露的作用。
3、增強(qiáng)股票流動(dòng)性，降低資本成本 上市公司披露自愿性信息，極大地提高了資本市場(chǎng)交易的透明度，促進(jìn)了價(jià)格機(jī)制在資源配置方面的充分發(fā)揮，可減少投資者的信息搜集成本，降低信息的非對(duì)稱程度，使投資者更愿意購(gòu)買該公司的股票，從而加快公司股票的市場(chǎng)流動(dòng)性。Healy, Hutton和 Palepu (1993)發(fā)現(xiàn)公司自愿披露信息程度的增加有助于提高股票的流動(dòng)性和信用水平。另外，信息風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著披露程度的提高而降低。因此，管理當(dāng)局自愿披露有關(guān)信息，降低投資者的投資不確定性，進(jìn)而也將降低企業(yè)的資本成本。Botosan（1997）研究發(fā)現(xiàn)股票資本成本與自愿披露信息程度之間存在著負(fù)相關(guān)性。
4、有助于樹立公司良好的企業(yè)形象 上市公司通過自愿披露社會(huì)責(zé)任等方面的信息，表明公司在環(huán)境保護(hù)、人力資源使用、社會(huì)保險(xiǎn)、參與社會(huì)公益活動(dòng)等方面所做的努力和取得的成果，可以消除政府和公眾的疑慮，澄清某些誤解，樹立良好的公司形象，提高公司的知名度，為企業(yè)發(fā)展創(chuàng)造良好的社會(huì)環(huán)境。
（二） 自愿性信息披露的成本
1、信息的收集、整理、審計(jì)及發(fā)布成本。這些成本最終由公司負(fù)擔(dān)，而信息使用者不必負(fù)擔(dān)。且這些成本是能夠以貨幣計(jì)量和支付的，一般會(huì)隨著自愿性信息供給量的增加而增大。 2、競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)成本。它是公司由于披露專有性信息而造成的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)帶來的機(jī)會(huì)成本。
這些信息是投資者進(jìn)行投資決策最具相關(guān)性的信息，但這些信息披露越充分，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手作出的反應(yīng)越準(zhǔn)確，可能導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)成本越大。這些信息披露越及時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的反應(yīng)越及時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)成本也越大，因此上市公司可以通過把握信息披露的程度和時(shí)機(jī)來控制競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)成本。自愿披露所產(chǎn)生的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)成本是相對(duì)的，在現(xiàn)代信息社會(huì)里，即使上市公司不主動(dòng)披露相關(guān)信息，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也可以通過多種渠道獲取相關(guān)信息，如可以從公司現(xiàn)有的及以前的雇員、共同的供應(yīng)商和客戶、研究機(jī)構(gòu)等獲取相關(guān)信息。 3、訴訟成本。即因信息使用者就信息披露的某一方面指控上市公司而使公司承擔(dān)訴訟成本及訴訟導(dǎo)致的聲譽(yù)損失和經(jīng)濟(jì)損失。因此，上市公司為避免或減少訴訟成本，對(duì)經(jīng)營(yíng)狀況預(yù)測(cè)的披露，一般采用較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。但另一方面，也是由于訴訟成本的壓力，公司對(duì)信息披露又可能采用積極的態(tài)度。比如，當(dāng)證券市場(chǎng)出現(xiàn)對(duì)公司的各種不利或不實(shí)傳聞時(shí)，為了保護(hù)投資者權(quán)益，也為了避免訴訟風(fēng)險(xiǎn)，上市公司會(huì)對(duì)此作出“追加性”的解釋性披露。
三、我國(guó)自愿性信息披露現(xiàn)狀及政策建議
（一）自愿性信息披露現(xiàn)狀
目前，我國(guó)資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，投資者素質(zhì)不高，導(dǎo)致上市公司自愿披露的動(dòng)機(jī)不足，較少的上市公司自愿披露相關(guān)信息，即便自愿披露，也主要傾向于盈利預(yù)測(cè)。此外，公司不注重社會(huì)責(zé)任、人力資源的披露，這與公司追逐短期利潤(rùn)，忽視社會(huì)利益，對(duì)人力資源重視不夠有關(guān)。而且，公司在做自愿性披露時(shí)往往依據(jù)自身的需求，拈輕避重，報(bào)喜不報(bào)憂，甚至存在虛假披露，對(duì)投資者的決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。
究其原因，一是由于投資者的素質(zhì)較低，不能根據(jù)企業(yè)傳遞的信號(hào)對(duì)企業(yè)的價(jià)值作出判斷，加之目前尚無可靠的經(jīng)濟(jì)制度對(duì)信號(hào)真實(shí)性加以甄別，競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)尚未形成，會(huì)計(jì)信息的信號(hào)傳遞功能尚未發(fā)揮出來，企業(yè)股價(jià)與企業(yè)價(jià)值關(guān)系較小，企業(yè)管理當(dāng)局缺乏動(dòng)力自愿披露信息。二是市場(chǎng)中介功能缺失嚴(yán)重。在成熟資本市場(chǎng)，市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)，如專業(yè)證券分析師、公共會(huì)計(jì)師、機(jī)構(gòu)投資者等，在評(píng)價(jià)上市公司信息披露質(zhì)量、促進(jìn)投資者與上市公司之間溝通信息方面發(fā)揮著重要作用。而在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)下的中國(guó)證券市場(chǎng)，市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)有的處于萌芽階段、缺乏信譽(yù)，有的則短期趨利傾向嚴(yán)重，與一方合謀欺騙另一方。三是上市公司的治理結(jié)構(gòu)不完善。我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)比較集中，流通股只占一小部分，股權(quán)高度集中的環(huán)境下，經(jīng)理層自愿披露信息的動(dòng)機(jī)將大大減弱。上市公司中的國(guó)有企業(yè)由于所有者地位的缺失，形成“內(nèi)部人控制的現(xiàn)象”，獨(dú)立董事沒有發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督作用等等，這些內(nèi)部治理的不完善因素導(dǎo)致了經(jīng)理人員除了為了自己的利益以外，不愿意或者說沒有動(dòng)力去自愿披露信息。
（二）政策性建議
為了鼓勵(lì)、推動(dòng)我國(guó)上市公司自愿性披露，強(qiáng)化上市公司自愿性信息披露質(zhì)量，筆者提出以下建議：
1、盡快推出《上市公司自愿性信息披露指引》。對(duì)經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌中的證券市場(chǎng)而言，推廣上市公司自愿性信息披露制度更具有現(xiàn)實(shí)意義。當(dāng)前中國(guó)證券市場(chǎng)存在著某種程度的“誠(chéng)信”危機(jī)，上市公司披露虛假信息欺騙投資者現(xiàn)象大量存在。盡管證券監(jiān)管部門出臺(tái)了一系列懲戒虛假信息、提高披露質(zhì)量的法規(guī)條例，但這些外部的強(qiáng)制措施仍需要上市公司的主動(dòng)配合才能有效發(fā)揮作用。在這一市場(chǎng)背景下，盡快推出《上市公司自愿性信息披露指引》，對(duì)上市公司自愿性信息披露狀況進(jìn)行有效評(píng)價(jià)，改進(jìn)財(cái)務(wù)報(bào)告過程與增加自愿性信息披露，以強(qiáng)化公司治理和社會(huì)責(zé)任。
2、發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，提高投資者素質(zhì)，增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)信息披露的要求。自愿披露信息的前提之一是市場(chǎng)具備一定的有效性，有效市場(chǎng)的一個(gè)基本條件是投資者均是經(jīng)濟(jì)理性的。我國(guó)證券市場(chǎng)之所以被認(rèn)為處于無效到弱式有效的過渡階段的一個(gè)主要原因是我國(guó)投資者素質(zhì)較低。散戶投資者過多，一方面分散了對(duì)信息披露的要求，另一方面降低了市場(chǎng)對(duì)信息處理、判斷的總體能力。大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者是提高我國(guó)投資者總體素質(zhì)的有效手段。機(jī)構(gòu)投資者能夠集中對(duì)上市公司的信息要求，并理性地以上市公司公開的信息做出投資判斷，從動(dòng)機(jī)上提高企業(yè)披露信息的自愿性。
3、完善上市公司法人治理機(jī)制。完善上市公司法人治理機(jī)制，能夠促使上市公司把目標(biāo)放在公司實(shí)業(yè)發(fā)展和長(zhǎng)期利益上，從而為自愿性信息披露創(chuàng)造了條件和成為可能。首先，加強(qiáng)內(nèi)部治理機(jī)制，理順委托人與代理人的利益關(guān)系，緩解利益沖突；優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，規(guī)范控股股東行為，防止內(nèi)部人控制；健全與完善董事會(huì)，規(guī)范董事選聘程序，提高監(jiān)事會(huì)和獨(dú)立董事的獨(dú)立性。其次，加強(qiáng)外部治理機(jī)制，增強(qiáng)股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)理層籌資的壓力，盡可能地發(fā)揮市場(chǎng)主體的監(jiān)督作用，利用證券市場(chǎng)的控制權(quán)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制、收購(gòu)兼并機(jī)制和股東投票機(jī)制，對(duì)公司的經(jīng)理層進(jìn)行外部監(jiān)督和約束。
4、加強(qiáng)上市公司自愿性披露的監(jiān)管。自愿性信息作為信息披露體系的重要組成部分，一旦對(duì)外披露，必須同強(qiáng)制性信息一樣接受必要的監(jiān)管和約束。證券監(jiān)管部門和交易所應(yīng)加強(qiáng)對(duì)自愿性信息披露的市場(chǎng)監(jiān)管，防止上市公司隨意披露甚至操縱信息，保護(hù)市場(chǎng)秩序。筆者認(rèn)為：其一，加強(qiáng)注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)自愿性披露信息的審核，以提高和保證信息的信任度和有效性。自愿性信息不需要像財(cái)務(wù)報(bào)表那樣嚴(yán)格的審計(jì)，但仍應(yīng)進(jìn)行必要的審閱，以適當(dāng)保證其可信性，如對(duì)盈利預(yù)測(cè)信息，應(yīng)對(duì)其假設(shè)是否合理，前后期是否一致，有關(guān)預(yù)測(cè)是否與其假設(shè)一致等進(jìn)行審核；其二，建立自愿性信息保險(xiǎn)制度和民事賠償制度；其三，監(jiān)管部門應(yīng)規(guī)定反欺詐條款及必要的法律責(zé)任，對(duì)惡意披露誤導(dǎo)投資者的公司加以嚴(yán)懲。
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作者：毛莉莉 文章來源：杭州電子科技大學(xué)
