摘要：股權(quán)分置下大股東控制及其導(dǎo)致的利益輸出、盈余管理與關(guān)聯(lián)交易問題是我國證券市場上三個(gè)密切關(guān)聯(lián)的問題。關(guān)聯(lián)交易不僅是我國上市公司進(jìn)行盈余管理的手段之一，也是大股東從上市公司進(jìn)行利益輸出的重要途徑。大股東為攝取控制權(quán)的私人收益、進(jìn)行利益輸出是我國上市公司通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行盈余管理的主要根源。
關(guān)鍵詞：關(guān)聯(lián)交易、盈余管理、大股東利益輸出
我國證券市場成立之初就被賦予了為國有企業(yè)改革服務(wù)的重要職責(zé)。因此，在特殊的制度安排下，我國的上市公司絕大多數(shù)由國有企業(yè)改制而來。為了維護(hù)公有制的主體地位，國有企業(yè)在改制上市過程中大都采用了國家控股的股權(quán)模式，這樣，公司治理結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出大股東控制的特征。大股東控制雖然可以保證大股東的權(quán)益不受內(nèi)部經(jīng)理的侵蝕，但也為大股東獲取控制權(quán)私人收益，進(jìn)行利益輸出提供了可能。股權(quán)分置下大股東控制及其導(dǎo)致的利益輸出、盈余管理與關(guān)聯(lián)交易問題是我國證券市場上三個(gè)密切關(guān)聯(lián)的問題。
一、大股東利益輸出與關(guān)聯(lián)交易
我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中，處于大股東超強(qiáng)控制狀態(tài)，股權(quán)集中在大股東手中。而Grossman和Hart（1988）曾經(jīng)指出，如果公司中存在持股比例較大的股東，就會(huì)產(chǎn)生控制權(quán)收益，這些收益并不是按照持股比例在所有股東之間進(jìn)行分配，而是只有大股東才能享有，這種收益稱為控制權(quán)的私人收益。為了獲得控制權(quán)的私人收益，大股東“掠奪（expropriation）”中小股東的問題時(shí)有發(fā)生，即大股東的利益輸出問題。例如，以較低的價(jià)格將上市公司的資產(chǎn)出售給大股東擁有較高現(xiàn)金收益權(quán)的公司、向經(jīng)理人員支付較高的薪水、為大股東擁有較高現(xiàn)金收益權(quán)的企業(yè)提供貸款擔(dān)保、侵占公司的發(fā)展機(jī)會(huì)，及至最為直接的偷盜等，都是大股東從上市公司進(jìn)行利益輸出的表現(xiàn)（李增泉等，2004）。
為什么大股東利益輸出現(xiàn)象在我國上市公司中大量存在呢？首先，大股東控制下的“一股獨(dú)大”現(xiàn)象造成了上市公司的獨(dú)立性極差。公司董事會(huì)成員和高級(jí)管理人員主要由大股東派駐，代理人實(shí)際上只能按委托人（大股東）利益行事。大股東、董事會(huì)和經(jīng)理層利益基本一致，“一股獨(dú)大”為大股東利益輸出提供了組織條件。
但是，“一股獨(dú)大”現(xiàn)象并非中國獨(dú)有。Laport、Rafael、Lopez-de-Silanes、Shleifer、Vishny等人對(duì)49個(gè)國家最大10個(gè)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究證實(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)在世界范圍內(nèi)是相當(dāng)集中的。在全球49個(gè)國家最大10家公司中，前3個(gè)股東持股份額平均為46%；持股份額平均為50%以上的國家(地區(qū))有17個(gè)之多，占樣本國家數(shù)的34.7%。但大股東利益輸出問題在我國卻遠(yuǎn)比其他國家普遍和嚴(yán)重，這還與我國的股權(quán)分置狀況有關(guān)。
我國上市公司的股份按所有者性質(zhì)分為國家股、法人股和個(gè)人股，并且規(guī)定國家股、法人股不得上市流通。這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)安排，人為地將股票市場分割成了兩個(gè)相互分離的市場：流通股市場和非流通股市場，這種分裂破壞了全體股東利益一致性原則。在這種二元股權(quán)結(jié)構(gòu)下，大股東股份不能流通，其利益無法通過股票升值來實(shí)現(xiàn)，其資產(chǎn)價(jià)值與股票價(jià)格漲跌和市場走勢基本無關(guān)。大股東所能夠與流通股同等享受的回報(bào)是股利，顯然，這無法滿足大股東的利益要求。在缺乏制度性約束的情況下，大股東可能以其他股東的利益為代價(jià)來追求自身利益，通過追求自利目標(biāo)而不是公司價(jià)值目標(biāo)來實(shí)現(xiàn)自身福利最大化。另外，由于公司治理的薄弱，中小股東權(quán)益缺乏應(yīng)有的保護(hù)，侵害中小股東利益成為大股東的“理性”選擇。
那么大股東通過何種方式從上市公司進(jìn)行利益輸出呢？其中一種方式就是通過關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移公司資產(chǎn)和利潤。在信息不對(duì)稱的情況下，如果大股東控制上市公司，便會(huì)利用其控制地位在重大關(guān)聯(lián)交易中犧牲上市公司及廣大中小股東的正當(dāng)利益，以不合理的高價(jià)將其產(chǎn)品或劣質(zhì)資產(chǎn)出售或置換給上市公司，換取上市公司的現(xiàn)金或優(yōu)良資產(chǎn)；或者以不合理的低價(jià)從上市公司購買產(chǎn)品或資產(chǎn)，甚至不支付價(jià)款，致使上市公司應(yīng)收賬款不斷增加、資金被長期占用，直接嚴(yán)重影響上市公司正常生產(chǎn)經(jīng)營。而有的大股東則干脆將關(guān)聯(lián)交易的一方作為個(gè)中間環(huán)節(jié)，間接地將上市公司資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出來，使中小股東的權(quán)益受到剝奪。關(guān)聯(lián)交易已經(jīng)成為當(dāng)前中國上市公司大股東剝奪中小股東，從上市公司進(jìn)行利益輸出的自利行為，從而導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值遭受損失。
二、盈余管理與關(guān)聯(lián)交易
在我國上市公司中，通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行盈余管理的現(xiàn)象較為嚴(yán)重。關(guān)聯(lián)交易作為盈余管理的手段之一，在我國上市公司的經(jīng)營中普遍存在，有其特殊的歷史背景。我國上市公司主要是通過國有企業(yè)改制而來，即以母公司的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行剝離、改造進(jìn)而取得子公司的上市資格，上市公司與母公司之間存在難以分割的聯(lián)系；公司治理結(jié)構(gòu)存在先天缺陷，公司的自律性差，這些都為上市公司通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造了條件。
根據(jù)上市公司與其關(guān)聯(lián)方之間通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利潤轉(zhuǎn)移方向的不同，我們將關(guān)聯(lián)交易盈余管理分為兩大類。一類是利益輸送型關(guān)聯(lián)交易，即關(guān)聯(lián)方向上市公司轉(zhuǎn)移利潤的關(guān)聯(lián)交易；此類關(guān)聯(lián)交易一般發(fā)生在上市公司經(jīng)營業(yè)績不佳時(shí)，上市公司為了保住配股或增發(fā)資格，或?qū)崿F(xiàn)扭虧從而避免ST和退市，通過關(guān)聯(lián)購銷、資產(chǎn)重組等方式，將關(guān)聯(lián)方的利潤轉(zhuǎn)移至上市公司，以在短期內(nèi)人為地提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績。另一類是利益輸出型關(guān)聯(lián)交易，即上市公司向關(guān)聯(lián)方轉(zhuǎn)移利潤的關(guān)聯(lián)交易；上市公司大股東或其他關(guān)聯(lián)方利用其控制地位，通過關(guān)聯(lián)交易占有上市公司的資源或直接將上市公司的利潤轉(zhuǎn)移至母公司或其他關(guān)聯(lián)公司，如關(guān)聯(lián)方廉價(jià)或無償占用上市公司資金、上市公司向關(guān)聯(lián)方貸款或提供擔(dān)保等。
因此，通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行盈余管理通常要經(jīng)過以下兩步：首先母公司以較低的價(jià)格給上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，同時(shí)用較高的價(jià)格收購上市公司的不良資產(chǎn)，通過關(guān)聯(lián)購銷等方式為上市公司創(chuàng)造利潤，支持上市公司進(jìn)行股權(quán)再融資；然后，在上市公司融資后，母公司便開始通過應(yīng)收款項(xiàng)、向上市公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)貸款或讓上市公司為其擔(dān)保、質(zhì)押上市公司股權(quán)，以及變現(xiàn)下屬企業(yè)股權(quán)的方式，不露聲色但卻實(shí)實(shí)在在地占用和套取現(xiàn)金，從上市公司進(jìn)行利益輸出。
通過關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)有許多，例如在配股過程中的盈余管理行為。配股通常指已公開發(fā)行上市的股份公司通過向現(xiàn)有股東按其所持股份的一定比例分配優(yōu)先購買權(quán)的方式銷售新股的行為，它是上市公司繼首次公開發(fā)行（IPO，Initial Public Offering）之后，利用證券市場進(jìn)行股票再融資的基本方式之一。配股在我國正式出現(xiàn)是在1993年，伴隨著證券市場的起步和逐漸成長。上市公司的配股行為也經(jīng)歷了從無序到有序，從不規(guī)范慢慢走向規(guī)范的過程；與之相對(duì)應(yīng)，針對(duì)配股市場的監(jiān)管也處于不斷演化變遷的狀態(tài)之中。為了將資本配置到優(yōu)秀的公司中去，證監(jiān)會(huì)規(guī)定上市公司必須具備一定的條件才能配股。1993年12月證監(jiān)會(huì)開始規(guī)定上市公司只要“連續(xù)兩年盈利”就能配股，1994年12月要求“凈資產(chǎn)收益率連續(xù)三年平均在10%以上”方可配股，1996年1月配股政策變?yōu)椤皟糍Y產(chǎn)收益率近三年每年均達(dá)到10%”。1999年3月配股條件開始放寬松，規(guī)定“凈資產(chǎn)收益率三年平均在10%以上，同時(shí)每年不低于6%”的上市公司才能配股。2001年3月證監(jiān)會(huì)將配股條件進(jìn)一步調(diào)整為“最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于6%”。證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司配股融資行為的限制直接誘發(fā)了上市公司的盈余管理行為。為了達(dá)到“配股資格線”，上市公司在配股前三個(gè)會(huì)計(jì)年度存在強(qiáng)烈的盈余管理動(dòng)機(jī)。
關(guān)聯(lián)交易作為盈余管理的手段之一，我國新頒布的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第36號(hào)——關(guān)聯(lián)方披露》中規(guī)定，關(guān)聯(lián)方交易的類型包括：購買或銷售商品；購買或銷售商品以外的其他資產(chǎn)；提供或接受勞務(wù)；擔(dān)保；提供資金（貸款或股權(quán)投資）；租賃；代理；研究與開發(fā)項(xiàng)目的轉(zhuǎn)移；許可協(xié)議；代表企業(yè)或由企業(yè)代表另一方進(jìn)行債務(wù)結(jié)算；關(guān)鍵管理人員薪酬。而上市公司在配股前運(yùn)用關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行盈余管理主要是通過關(guān)聯(lián)方之間的銷售行為來實(shí)現(xiàn)；上市公司通過向其關(guān)聯(lián)方銷售商品來增加銷售收入，從而提高自身的利潤，使其凈資產(chǎn)收益率達(dá)到證監(jiān)會(huì)規(guī)定的要求，實(shí)現(xiàn)配股。
上市公司成功配股后，大股東開始從上市公司輸出利益，重要途徑之一就是占用上市公司的資源，主要表現(xiàn)在兩個(gè)渠道上：一方面上市公司與大股東通過信用交易形成應(yīng)收銷貨款項(xiàng)，并長期拖欠不還，反映了上市公司向大股東提供的商業(yè)信用支持，記入“應(yīng)收賬款”或“應(yīng)收票據(jù)”；另一方面，通過借貸等手段直接占用上市公司資金，體現(xiàn)了大股東對(duì)上市公司的直接侵占資金行為，記入“其他應(yīng)收款”。上市公司向大股東提供的信用支持要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于從大股東得到的信用支持，因此關(guān)聯(lián)方應(yīng)收應(yīng)付凈額可以來衡量大股東利益輸出。所謂關(guān)聯(lián)方應(yīng)收應(yīng)付凈額是指關(guān)聯(lián)方之間應(yīng)收款項(xiàng)與應(yīng)付款項(xiàng)的差額，其中應(yīng)收款項(xiàng)包括應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、其他應(yīng)收款和預(yù)付賬款；應(yīng)付款項(xiàng)包括應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、其他應(yīng)付款和預(yù)收賬款。
三、關(guān)聯(lián)交易在盈余管理和大股東利益輸出中的角色分析
盈余管理和大股東控制下的利益輸出問題是我國證券市場上兩個(gè)密切聯(lián)系的問題。李東平（2005）認(rèn)為，中國上市公司盈余管理的基本特征是大股東控制下的盈余管理。關(guān)聯(lián)交易不僅是公司進(jìn)行盈余管理的手段之一，同時(shí)也是大股東進(jìn)行利益輸出的方式之一，三者之間有著密切的關(guān)系。大股東可以利用關(guān)聯(lián)交易來支持上市公司，向其輸送利益，人為地提高上市公司的業(yè)績，以達(dá)到IPO、SEO或避虧的目的；而同時(shí)大股東也可以利用其絕對(duì)或相對(duì)控股權(quán)的優(yōu)勢，再通過關(guān)聯(lián)交易的方式將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到上市公司的母公司，從上市公司輸出利益。也就是說，上市公司從大股東和關(guān)聯(lián)方獲取利益只是手段，其最終目的是向大股東和關(guān)聯(lián)方輸出利益。顯而易見，大股東為攝取控制權(quán)的私人收益、進(jìn)行利益輸出是我國上市公司盈余管理的主要根源。
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作者：穆曉卿 侯曉紅 文章來源：中國礦業(yè)大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)系
