市場上的具體表現(xiàn)形式以及產(chǎn)生的原因，其實(shí)我們一直都未脫離兩大主題—“發(fā)展”和“規(guī)范”。第一個主題是“發(fā)展”，中國經(jīng)濟(jì)的高速增長必然要求資本市場的快速發(fā)展—從無到有，從有到大，從大到強(qiáng)。雖然，目前我國的資本市場還稱不上“強(qiáng)”和“大”;但是，我國的資本市場正朝著這個方向在不斷前進(jìn)。而且，作為全球第四大經(jīng)濟(jì)體，并有望在未來百年內(nèi)成為全球最大的經(jīng)濟(jì)體的國家26，其資本市場的“強(qiáng)”和“大”是可以預(yù)測的，是必然趨勢。另外一個主題是“規(guī)范”，中國資本市場持續(xù)健康地發(fā)展必然依賴其監(jiān)管體系、運(yùn)作模式、投資行為不斷地規(guī)范，日益完善。缺乏“規(guī)范”的“強(qiáng)大”，不是真正意義上的“強(qiáng)大”，因為無法抵御金融風(fēng)險的沖擊。這一點(diǎn)，1997年到1998年亞洲金融危機(jī)就是最好的例子.因此，要建立經(jīng)濟(jì)學(xué)模型研究我國特定制度背景下的上市公司尋租行為的演化路徑，就必須把握好這兩大主題，抽象化這兩大主題到模型之中。
一、經(jīng)濟(jì)學(xué)示意圖 在參考了張宗新(2002)和宋威(2006)研究的基礎(chǔ)上，筆者進(jìn)行修改和補(bǔ)充，27提出如下圖解模型來解釋政府主導(dǎo)制度變遷下的上市公司尋租行為演化路徑。在圖4.1中，縱軸OR表示上市公司通過資本市場尋租獲得的收入，橫軸OP表示上市公司正常經(jīng)營獲得的收入。S表示上市公司在資本市場上的預(yù)算線，其在圖中的位置由資本市場的規(guī)模決定。即當(dāng)資本市場規(guī)模發(fā)生變化時，S線向外擴(kuò)張表示資本市場的規(guī)模擴(kuò)大，S線向內(nèi)收縮表示資本市場的規(guī)?？s小。直線OI的斜率等于兩種經(jīng)濟(jì)活動凈收益的比值，其傾斜程度反映資本市場制度安排對上市公司資本市場尋租行為的影響，也就是說，直線OI的斜率越大，現(xiàn)行的制度安排促使企業(yè)更傾向于通過資本市場尋租獲得收益，而不是從事實(shí)際的經(jīng)營活動獲取正常的利潤，資本市場尋租收益在總收益中所占的比重就越大。下面，筆者將以圖4.1解釋我國資本市場制度安排與上市公司尋租行為和收益之間的關(guān)系。
(1)我國的資本市場是在社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制下孕育，并且伴隨著國有企業(yè)公司制改革快速成長起來。1990年11月和1991年4月，深圳證券交易所和上海證券交易所的成立標(biāo)志著我國資本市場的正式誕生。在我國資本市場發(fā)展初期，其具備以下兩個特征: 第一是資本市場規(guī)模過小—S，線所示。根據(jù)國家統(tǒng)計局編撰的《中國統(tǒng)計年鑒》顯示，1992年，我國滬深兩市上市公司共計53家，股票市值1048億元，僅占當(dāng)年GDP的4.63%。同年，我國債券市場發(fā)行企業(yè)債券350億元，僅占當(dāng)年GDP的1.55%0 第二是由于資本市場制度安排存在諸多缺陷，政府對資本市場進(jìn)行全方位的過度干預(yù)一一Oh線所示。由于我國資本市場從誕生之日起就肩負(fù)著為國有企業(yè)融資解困的任務(wù);因此，初期資本市場中的上市公司全部是國有企業(yè)，政府行為占據(jù)了主導(dǎo)性地位。而對于證券發(fā)行的制度安排，我國資本市場在整個20世紀(jì)90年代基本上采用行政審批和計劃額度相結(jié)合的證券發(fā)行制度。這種制度保證了國有企業(yè)取得上市資格，致使絕大多數(shù)上市公司的融資行為并非源于資本市場供求雙方的自發(fā)性交易安排，資本市場出現(xiàn)大量非生產(chǎn)性獲利機(jī)會. 上述兩大特征導(dǎo)致出現(xiàn)圖4.1中A;點(diǎn)所表示的狀態(tài)，上市公司尋租所獲得的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于正常生產(chǎn)經(jīng)營的收益。由于巨額租金的誘惑，且配套的審計和監(jiān)管體系漏洞諸多，加之缺乏違規(guī)尋租被查處后必要的懲罰力度;因此，當(dāng)某個上市公司將概念租金轉(zhuǎn)化為巨額現(xiàn)實(shí)收益時，勢必引起尋租的“羊群效應(yīng)”—市場中的上市公司皆有尋租的動機(jī)和實(shí)現(xiàn)租金的把握。此時，資本市場成為一個尋租場.
(2)在我國經(jīng)濟(jì)高速增長的大背景下，國內(nèi)資本市場容量逐步擴(kuò)充。而作為制度變遷的主體，我國政府不斷加大資本市場制度建設(shè)的力度，規(guī)范市場經(jīng)濟(jì)參與主體的行為，通過強(qiáng)制性制度變遷，力圖縮減起步較晚的資本市場與發(fā)達(dá)國家的成熟資本市場之間的差距，從而更好地為經(jīng)濟(jì)增長服務(wù)。 上述經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象在圖4.1中表現(xiàn)為—曲線S,向S2再向Ss移動。在股票市場，從上市公司數(shù)目來看，1992年上市公司數(shù)量為53家，而2006年已達(dá)1434家，增加了27倍多:另一方面，從股票市場交易數(shù)量來看，總成交股數(shù)從1992年的37.95億股增加到2006年的16145.22億股，增長T425倍多。企業(yè)債券市場雖然相對于股票市場的發(fā)展較為滯后，然后其規(guī)模也取得了長足的增長.我國企業(yè)發(fā)行債券從1992年的350億元增加到2006年的5594.30億元，翻了近16倍。
資本市場的急速擴(kuò)容不斷創(chuàng)造出更多的尋租機(jī)會，而上市公司通過尋租活動獲取更大的凈租金收益額。當(dāng)資本市場達(dá)到一定的規(guī)模，其制度的市場化要求會越來越突出:而市場的制度環(huán)境如果不能得到相應(yīng)的改善和規(guī)范，必將產(chǎn)生資本市場內(nèi)在發(fā)展和政府外在制度安排之間的矛盾和沖突，即政府主導(dǎo)型制度安排與資本市場自身發(fā)展規(guī)律之間的矛盾。因此，制度的規(guī)范成為政府的唯一選擇。于是，我國政府逐步健全完善資本市場法律、法規(guī)，提高市場透明度，增強(qiáng)市場自我調(diào)節(jié)的能力，具體表現(xiàn)在證券發(fā)行制度、定價制度、信息披露規(guī)則以及各種違規(guī)對應(yīng)的懲處等方面規(guī)范化。這在圖4.1中表現(xiàn)為OI曲線逐漸向右下方旋轉(zhuǎn)。
可以看出，在A2點(diǎn)，雖然尋租的凈收益在提高，由R1上升到RZ;但是，兩種經(jīng)濟(jì)活動凈收益的比值(尋租凈收益/正常生產(chǎn)經(jīng)營凈收益)卻在下降。隨著資本市場制度安排的不斷規(guī)范，即使資本市場規(guī)模不斷擴(kuò)大，當(dāng)尋租的凈收益達(dá)到某個最高臨界值之后便開始下降，由Rz降到R3;并且租金總體規(guī)模呈現(xiàn)萎縮。在這樣一個過程中，通過機(jī)會成本的比較，越來越多的相對業(yè)績優(yōu)良并且厭惡風(fēng)險的上市公司會逐漸將稀缺的生產(chǎn)要素投入到凈收益更高的正規(guī)生產(chǎn)經(jīng)營活動之中。
(3)由于制度缺陷對資本市場機(jī)制的扭曲，最終影響到資本市場的資源配置效率。作為改革主要推動力量的政府，必然有動力繼續(xù)推進(jìn)資本市場制度變遷，矯正資本市場的制度缺陷，推動資本市場向市場化方向發(fā)展，即OI線不斷向右下方旋轉(zhuǎn)。最終實(shí)現(xiàn)資本市場高度(或者完全)的市場化，從而資本市場的尋租行為也就基本消失(或者不復(fù)存在)，上市公司均通過從事正常的生產(chǎn)經(jīng)營獲利。
實(shí)際上，上述推理論證了謝平等(2005)的觀點(diǎn):“改革打破了傳統(tǒng)計劃體制，引進(jìn)了市場交易，但是也造就了‘中間利益集團(tuán)’—他們不喜歡傳統(tǒng)計劃體制，因為計劃體制不能賦予他們尋租的機(jī)會:他們也不喜歡真正的市場體制，因為市場體制剝奪了他們賴以尋租的權(quán)力;同時他們還不喜歡透明度，因為在光天化日之下，任何腐敗都無法進(jìn)行。因此，他們喜歡中間狀態(tài)，喜歡長時間的轉(zhuǎn)軌，喜歡所謂‘中國特色’，喜歡用神秘的國家金融機(jī)密阻斷存款人和納稅人的知情權(quán)，掩蓋自己的私人利益。”根據(jù)圖4.1可以，只有處在中間狀態(tài)，只有處在長時間的轉(zhuǎn)軌過程中，“中間利益集團(tuán)”才能實(shí)現(xiàn)租金收益最大化(O RZAZ PZ )，而傳統(tǒng)的計劃體制抑或完全的市場體制都無法實(shí)現(xiàn)租金。
