東亞地區(qū) 貨幣國(guó)際化 區(qū)域金融合作 一、東亞地區(qū)國(guó)家貨幣國(guó)際化的益處及成本
?。ㄒ唬┴泿艊?guó)際化的益處至少體現(xiàn)為以下方面
1、發(fā)行國(guó)在國(guó)際貿(mào)易中可以規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)內(nèi)貸款方（金融機(jī)構(gòu)和公司）用本國(guó)貨幣借貸，可以避免收支平衡表中幣種錯(cuò)配。如，1997-1998年亞洲金融危機(jī)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊通過銀行部門的收支平衡表惡化被進(jìn)一步放大。也有爭(zhēng)論認(rèn)為，由于金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展，貨幣國(guó)際化規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的益處被弱化了。
2、貨幣發(fā)行國(guó)可以征收鑄幣稅。近期，有學(xué)者以各國(guó)中央銀行持有的外匯儲(chǔ)備代替其持有的國(guó)際化貨幣進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，持有外匯儲(chǔ)備份額受到國(guó)家經(jīng)濟(jì)規(guī)模、通脹率、匯率波動(dòng)程度等因素影響，但相關(guān)性并非表現(xiàn)為線性，這為系統(tǒng)外部性理論提供了現(xiàn)實(shí)依據(jù)。對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體而言這個(gè)益處并不顯著。
3、國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)可以在外部競(jìng)爭(zhēng)中取得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。據(jù)預(yù)測(cè)，如果以本幣發(fā)行的金融資產(chǎn)可自由兌換為外幣，國(guó)際金融中介會(huì)向國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)提供更多的業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會(huì)。因此，一些政策制定者認(rèn)為對(duì)貨幣的運(yùn)用可以推進(jìn)國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的改革。
4、一些新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體認(rèn)為在本土建立區(qū)域性金融中心有必要使其貨幣國(guó)際化。如韓國(guó)追求貨幣國(guó)際化旨在建立國(guó)際金融中心，但貨幣國(guó)際化對(duì)金融中心的建立并不一定是必要條件，比如國(guó)際金融中心建在了倫敦，而沒有建在法蘭克?；虬屠?。新加坡的實(shí)踐也證實(shí)貨幣國(guó)際化不是建立金融中心的必要條件。自20世紀(jì)60年代以來(lái)，新加坡政府出臺(tái)了專門的條例和稅收條款支持外資銀行發(fā)展離岸外幣存款業(yè)務(wù)。同時(shí)取消了對(duì)善意資本項(xiàng)下交易的所有制度限制，使之與國(guó)際慣例接軌，從而促進(jìn)了亞洲美元市場(chǎng)的形成。為了從根本上保護(hù)新加坡元不受外部投機(jī)性資金攻擊，新加坡政府將匯率作為基本政策工具，限制新加坡元的國(guó)際化使用。其非國(guó)際化政策的核心是限制對(duì)非居民發(fā)放本幣貸款，并限制居民將本幣貸款用于國(guó)外，該項(xiàng)政策一直沿用至20世紀(jì)90年代末。目前，貨幣非國(guó)際化政策僅對(duì)擴(kuò)大使用信貸手段進(jìn)行新加坡元投機(jī)以及對(duì)本幣外流數(shù)量進(jìn)行限制。
?。ǘ┴泿艊?guó)際化成本也顯而易見
1、需取消對(duì)資本賬戶交易的限制，解除對(duì)國(guó)內(nèi)金融體系的管制。從現(xiàn)實(shí)來(lái)看，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體逐步推進(jìn)資本賬戶自由化，對(duì)于區(qū)分邊際收益與國(guó)際化成本具有重要意義，成本不會(huì)太大。理論上講，資本賬戶自由化能提高資本配置效率、深化資本市場(chǎng)、穩(wěn)定長(zhǎng)期消費(fèi)、降低消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)。但是，近期的實(shí)證研究并沒有發(fā)現(xiàn)資本自由化帶來(lái)的實(shí)際好處。相反，很多研究指出，資本流動(dòng)急劇逆轉(zhuǎn)會(huì)加大宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控的難度。
2、貨幣國(guó)際化需要培育離岸市場(chǎng)，因此可能加大新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的匯率波動(dòng)。與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況看似無(wú)關(guān)的沖擊可能會(huì)改變外部對(duì)本幣的需求，從而導(dǎo)致匯率波動(dòng)。但也有人認(rèn)為，通過拓寬外匯市場(chǎng)，貨幣國(guó)際化可以促進(jìn)匯率實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定。隨著外匯市場(chǎng)深化，多元化資金渠道會(huì)維持外匯市場(chǎng)上本幣總需求和總供給的穩(wěn)定，因此交易單方行為不會(huì)對(duì)匯率產(chǎn)生顯著影響。
3、在國(guó)外投資者大量持有本幣金融工具的情況下，可能增加新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對(duì)貨幣危機(jī)的脆弱性。如果遇到市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮，國(guó)外投資者會(huì)被迫拋售該國(guó)本幣資產(chǎn)，導(dǎo)致貨幣貶值和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)值縮水，反過來(lái)加劇市場(chǎng)拋售行為，形成惡性循環(huán)。貨幣國(guó)際化也為投資者提供了更多的貨幣投機(jī)工具。國(guó)外投資者通過發(fā)行本幣金融債券有意舉債，或持有本幣短期頭寸，然后在外匯市場(chǎng)上賣出，導(dǎo)致本幣貶值，而當(dāng)匯率進(jìn)一步貶值時(shí)，國(guó)外投資者又通過降低債券價(jià)值獲取巨額利潤(rùn)。
4、貨幣外需增加會(huì)加大本國(guó)貨幣當(dāng)局對(duì)貨幣政策把握的復(fù)雜程度。若不考慮本幣的外部供給，貨幣當(dāng)局便不能將國(guó)內(nèi)貨幣供給量控制在目標(biāo)水平，這是德國(guó)和日本貨幣當(dāng)局在貨幣國(guó)際化決策時(shí)最為關(guān)注的問題之一。也有反駁觀點(diǎn)認(rèn)為，將通脹作為貨幣政策目標(biāo)的框架下，貨幣當(dāng)局的操作目標(biāo)是利率而不是貨幣存量，由于貨幣存量是內(nèi)生因素，只要貨幣當(dāng)局控制了目標(biāo)利率，額外的貨幣需求對(duì)貨幣當(dāng)局自動(dòng)調(diào)整貨幣供給不會(huì)帶來(lái)太大問題。
經(jīng)常賬戶和資本賬戶可自由兌換、匯率自由浮動(dòng)雖然是貨幣國(guó)際化的前提，但不能保證該貨幣在國(guó)際范圍內(nèi)廣泛使用。除中國(guó)外的東亞新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體在全球國(guó)際貿(mào)易中所占份額較小，因此促進(jìn)本國(guó)貨幣國(guó)際化使用的最有效途徑就是在金融中介方面占有更重要的地位。對(duì)于東亞新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，必須認(rèn)同經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)及體制改革的必要性，并為貨幣國(guó)際化的實(shí)施設(shè)定時(shí)間表。
二、貨幣國(guó)際化、區(qū)域金融合作及貨幣一體化
?。ㄒ唬┴泿艊?guó)際化和東亞金融市場(chǎng)一體化
1997-1998年危機(jī)后，大多數(shù)東亞國(guó)家部分出于抵御外部沖擊的考慮，部分出于來(lái)自外部的壓力，均加快了深化金融自由化改革及金融市場(chǎng)對(duì)外開放的步伐。同時(shí)，也加強(qiáng)了對(duì)金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健性監(jiān)管，提升其綜合管理及風(fēng)險(xiǎn)管理能力。1997-1998年的金融危機(jī)成為東亞地區(qū)建立區(qū)域危機(jī)防護(hù)系統(tǒng)以及推動(dòng)金融市場(chǎng)和貨幣一體化的催化劑?；谶@樣的改革，《亞洲債券市場(chǎng)發(fā)展倡議》及《清邁協(xié)議》兩個(gè)制度化的區(qū)域協(xié)議相繼出臺(tái)，旨在通過融合東亞各個(gè)國(guó)家的國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)，促進(jìn)以銀行為基礎(chǔ)的金融體系多元化發(fā)展，建立廣泛的、暢通的區(qū)域性債券市場(chǎng)。而建立區(qū)域性的金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施受到統(tǒng)一的法規(guī)條例、國(guó)內(nèi)清算體系、市場(chǎng)準(zhǔn)則、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)、會(huì)計(jì)和審計(jì)準(zhǔn)則以及跨國(guó)債券息票稅收減免等政策的支持。因此，如果缺少區(qū)域清算體系、信貸擔(dān)保機(jī)構(gòu)、對(duì)沖機(jī)制、區(qū)域信貸評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施，僅靠貨幣國(guó)際化也無(wú)法有效推動(dòng)。很多東亞國(guó)家都致力于建立區(qū)域性的金融中心，但并非擁有國(guó)際化貨幣的國(guó)家就能成功地建立金融中心。以市場(chǎng)為導(dǎo)向、有效推動(dòng)金融自由化和金融市場(chǎng)開放、擁有成熟的金融基礎(chǔ)設(shè)施的國(guó)家會(huì)嶄露頭角，成為亞洲債券及其他金融工具的交易中心。
（二）貨幣國(guó)際化及東亞貨幣一體化
《亞洲債券市場(chǎng)發(fā)展倡議》及《清邁協(xié)議》旨在維護(hù)成員國(guó)之間雙邊匯率穩(wěn)定，但與匯率機(jī)制，或名正言順的經(jīng)濟(jì)貨幣聯(lián)盟不同，二者均沒有直接推動(dòng)貨幣合作。可以說(shuō)，亞洲國(guó)家都在治其表征，而非除其病根，即貨幣自身的不穩(wěn)定。
東亞國(guó)家對(duì)貨幣合作重拾興趣的原因與此次危機(jī)的教訓(xùn)有關(guān)。其一，衡量一國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模在危機(jī)中是否充足是困難的。格林斯潘-圭多蒂-費(fèi)雪規(guī)則指出一國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模等同于短期外債規(guī)模的說(shuō)法欠妥，因?yàn)闆]有將國(guó)外股權(quán)投資考慮在內(nèi)。當(dāng)一國(guó)被認(rèn)為易于受到投機(jī)性攻擊時(shí)，國(guó)外投資者可能會(huì)拋售其持有的長(zhǎng)期債券，國(guó)內(nèi)居民也有可能從銀行提取存款兌換成儲(chǔ)備貨幣。在這種困境下，多大的外匯儲(chǔ)備規(guī)模也不足以滿足投機(jī)需求。其二，儲(chǔ)備貨幣供給方國(guó)家享有額外特權(quán)。美國(guó)次貸危機(jī)蔓延致使全球美元流動(dòng)性嚴(yán)重緊縮，國(guó)際金融中介破產(chǎn)退出。盡管美聯(lián)儲(chǔ)積極為金融體系注入美元，但是在全球經(jīng)濟(jì)高度不確定以及市場(chǎng)和政府都缺乏信心的情況下，全球美元投資重新流回美國(guó)，投資于美國(guó)國(guó)債更加劇了全球流動(dòng)性短缺矛盾。由于東亞國(guó)家貨幣未達(dá)到作為儲(chǔ)備貨幣的要求，無(wú)法通過發(fā)行貨幣彌補(bǔ)美元短缺，即使日元最接近國(guó)際交易貨幣，也無(wú)法用于彌補(bǔ)美元流動(dòng)性短缺。
金融危機(jī)周期性發(fā)作，使得建立一個(gè)全球性的最后貸款人成為國(guó)際金融體系改革的首要任務(wù)，確保新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體金融機(jī)構(gòu)與儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)金融機(jī)構(gòu)可能處在平等的競(jìng)爭(zhēng)地位。為了解決這個(gè)問題，一個(gè)理智和實(shí)用的策略就是在東盟+3國(guó)區(qū)域內(nèi)建立貨幣聯(lián)盟，此次金融危機(jī)為建立東亞區(qū)域性貨幣聯(lián)盟帶來(lái)了機(jī)遇。然而，回顧歐洲貨幣一體化進(jìn)程，使用區(qū)域統(tǒng)一貨幣的過程會(huì)十分周折，當(dāng)經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)時(shí)，或許建立貨幣聯(lián)盟的興趣會(huì)被逐漸減弱。
