企業(yè)融資方式創(chuàng)新研究
——以山東省管企業(yè)為例
李 航 樊西為 曲世浩 王朋蓬 葛效宏 王 偉 田紅梅
資金是企業(yè)的血液，充足的資金支持對企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。長期以來，我國企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)單一，直接融資渠道不暢，缺乏創(chuàng)新融資，不僅使實(shí)體經(jīng)濟(jì)過多依賴銀行融資，也使金融風(fēng)險向銀行集中。研究我國企業(yè)融資方式的創(chuàng)新以改變當(dāng)前我國企業(yè)過度依賴以銀行貸款為主的間接融資模式、拓寬企業(yè)的融資渠道、提高企業(yè)的融資效率以解決企業(yè)融資不足這一制約企業(yè)發(fā)展的瓶頸問題，具有重大的理論與現(xiàn)實(shí)意義。
一、山東省管企業(yè)融資現(xiàn)狀分析
截至2012年底，山東省管企業(yè)共有20家，主要為大型企業(yè)。在眾多省管企業(yè)中，普遍存在著融資方式單一、負(fù)債率較高以及負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理等現(xiàn)象，具體表現(xiàn)為：
(一)缺乏統(tǒng)一的長遠(yuǎn)規(guī)劃
目前省管企業(yè)大多還未建立中長期融資規(guī)劃，特別是具有可操作性的完整規(guī)劃。省管企業(yè)融資計劃多是按照年度經(jīng)營預(yù)算安排實(shí)施，間接融資過于依賴短期銀行借款，缺乏與中長期投資計劃和經(jīng)營發(fā)展規(guī)劃相匹配的中長期融資計劃。另外，部分省管企業(yè)的銀行融資由財務(wù)部門負(fù)責(zé)，股權(quán)融資由資本運(yùn)營部門負(fù)責(zé)，而直接融資由專設(shè)部門負(fù)責(zé)，缺乏統(tǒng)籌協(xié)調(diào)。
(二)銀行信貸仍然是省管企業(yè)融資的主渠道
盡管近幾年省管企業(yè)隨著經(jīng)濟(jì)效益大幅增加，信用評級逐漸提升，品牌認(rèn)知度和市場地位逐步提高，也逐漸開拓了新的融資渠道和融資品種，但省管企業(yè)資本金比例偏低，資產(chǎn)、資本擴(kuò)張速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過自有積累增幅，而除銀行信貸外的其他融資渠道受政策或市場環(huán)境影響較大，市場容量小、波動性大、操作比較復(fù)雜、限制條件較多，難以滿足省管企業(yè)對資金來源穩(wěn)定性的要求。因此，在調(diào)研的省管企業(yè)當(dāng)中主要資金來源仍然是銀行信貸，而且仍以短期流動資金貸款為主。
(三)負(fù)債結(jié)構(gòu)明顯不合理
綜觀省管企業(yè)資本結(jié)構(gòu)狀況，普遍存在著資產(chǎn)負(fù)債率偏高、流動比率偏低、長短期借款比例失調(diào)、負(fù)債分布不合理等問題，成為省管企業(yè)融資和資金使用的主要制約因素。截止到2012年12月底，20戶山東省管企業(yè)總體資產(chǎn)負(fù)債率70.7%，同比上升1.8%。在調(diào)研的企業(yè)當(dāng)中，有不少優(yōu)質(zhì)企業(yè)，資產(chǎn)負(fù)債率已接近甚至超過70%的警戒線。截止到2012年12月底，省管企業(yè)總體流動比率為0.95，資產(chǎn)流動性不足，債務(wù)償付風(fēng)險較大。受規(guī)模迅速擴(kuò)張、投資強(qiáng)度較大影響，所調(diào)研企業(yè)也普遍存在著“短貸長用”的現(xiàn)象，2012年度省管企業(yè)短期借款增幅36.2%，同期長期借款增幅僅為4.79%，企業(yè)融資成本和融資風(fēng)險都比較高。
(四)信息獲取渠道匱乏
省管企業(yè)在融資過程中，特別是在創(chuàng)新融資和直接融資當(dāng)中，企業(yè)與金融中介機(jī)構(gòu)處于信息不對稱的地位。雖然目前大多數(shù)省管企業(yè)有專人、專門部門負(fù)責(zé)融資工作，但由于存在企業(yè)接觸業(yè)內(nèi)信息面窄、政策信息滯后、缺乏高層次專業(yè)研究機(jī)構(gòu)等因素，致使企業(yè)不能準(zhǔn)確把握市場行情，對金融中介機(jī)構(gòu)存在一定的依賴性，往往受到中介機(jī)構(gòu)的誤導(dǎo)，企業(yè)的融資成本難以控制在合理的水平。
二、企業(yè)融資方式創(chuàng)新研究
(一)傳統(tǒng)直接融資
直接融資與間接融資相比，具有市場透明度高、風(fēng)險分散等特點(diǎn)，有利于金融穩(wěn)定。成熟市場經(jīng)濟(jì)國家中直接融資在融資體系中占有主導(dǎo)性地位，而我國長期以來企業(yè)直接債務(wù)融資發(fā)展緩慢。近年來，我國金融管理體制逐步轉(zhuǎn)變，特別是加入WTO以后，金融體制改革的動力從內(nèi)生式變革壓力逐漸變化為金融行業(yè)國際化的壓力，金融管理體制不斷調(diào)整，金融創(chuàng)新速度逐步加快。人民銀行、證監(jiān)會主導(dǎo)的金融資本市場得到快速發(fā)展壯大，以“三會一行”為主體的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)在貨幣政策導(dǎo)向、監(jiān)管政策協(xié)調(diào)、金融產(chǎn)品創(chuàng)新等方面愈加步調(diào)一致，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營模式創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新越來越貼近企業(yè)融資需求。
(二)傳統(tǒng)間接融資
1.銀行貸款
銀行貸款是指銀行根據(jù)國家政策以一定的利率將資金貸放給資金需要者，并約定期限歸還的一種經(jīng)濟(jì)行為。銀行貸款的優(yōu)點(diǎn)體現(xiàn)在：(1)操作簡便;(2)償還期限靈活;(3)與直接融資產(chǎn)品相比，進(jìn)入門檻較低，無需達(dá)到直接融資產(chǎn)品所規(guī)定的信用評級、企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營業(yè)績。銀行貸款的缺點(diǎn)體現(xiàn)在：(1)融資成本高;(2)融資規(guī)模小。銀行貸款是單一金融機(jī)構(gòu)向企業(yè)提供的融資支持。(3)資金使用限制較為嚴(yán)格。貸款發(fā)放要采用受托支付方式，使企業(yè)在銀行貸款申請、使用方面面臨更大的障礙或更多的風(fēng)險。
2.票據(jù)融資
票據(jù)融資又稱融資性票據(jù)，是指票據(jù)持有人通過非貿(mào)易的方式取得商業(yè)匯票，并以該票據(jù)向銀行申請貼現(xiàn)套取資金，實(shí)現(xiàn)融資目的。票據(jù)貼現(xiàn)融資方式的優(yōu)勢之一是銀行不按照企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模來放款，而是依據(jù)市場情況(銷售合同)來貸款，企業(yè)收到票據(jù)至票據(jù)到期兌現(xiàn)之日，往往是少則幾十天，多則300天，資金在這段時間處于閑置狀態(tài)。票據(jù)融資所依賴的是商業(yè)活動產(chǎn)生的資金往來，因此這種融資方式在具有頻繁經(jīng)營結(jié)算的企業(yè)具有較好的適用性。
3.融資租賃
融資租賃是一種特殊的債務(wù)融資方式，即項目建設(shè)中如需要資金購買某設(shè)備，可以向某金融機(jī)構(gòu)申請融資租賃。由該金融機(jī)構(gòu)購入此設(shè)備，租借給項目建設(shè)單位，建設(shè)單位分期付給金融機(jī)構(gòu)租借該設(shè)備的租金。融資租賃在購買飛機(jī)和輪船等資產(chǎn)抵押性融資中用得很普遍，在籌建大型電力項目中也較多采用融資租賃。
4.項目公司融資
項目公司融資是指擬建項目的主辦人或投資人先以股權(quán)(含合資)方式建立有限責(zé)任的項目公司，然后由該項目公司直接投資于擬建項目并取得項目資產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營權(quán)，由項目公司向貸款人協(xié)議借款并負(fù)責(zé)償債的項目融資方式。項目公司融資在本質(zhì)上不是一種外部融資產(chǎn)品，而是一種基于投融資安排、企業(yè)管理架構(gòu)搭建、內(nèi)部風(fēng)險隔離、內(nèi)外部融資結(jié)合的投融資模式。其主要運(yùn)作方式是在構(gòu)架單獨(dú)的法人治理結(jié)構(gòu)，投入一定的自有資金的基礎(chǔ)上，再以外部間接融資為主籌措剩余資金來建設(shè)運(yùn)營項目。項目公司融資具有結(jié)構(gòu)簡單、財務(wù)關(guān)系清晰的特點(diǎn)，它是目前項目融資實(shí)踐中被最廣泛采用的項目融資結(jié)構(gòu)。
(三)創(chuàng)新融資(境內(nèi))
1.保險資金融資
保險資金泛指保險公司的資本金、準(zhǔn)備金。合理引導(dǎo)保險資金的流向，確保保險資金充分、合理、安全的進(jìn)入金融市場，將為企業(yè)帶來巨大的融資源泉。按照有關(guān)規(guī)定，保險資金運(yùn)用限于下列形式：銀行存款;買賣債券、股票、證券投資基金份額等有價證券以及投資不動產(chǎn)等。
保險資金基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃的優(yōu)點(diǎn)體現(xiàn)在：(1)資金規(guī)模大。截至2012年底，保險公司總資產(chǎn)達(dá)7.4萬億元，成為金融機(jī)構(gòu)中舉足輕重的投資者。(2)資金期限長。保險資金主要來源于投保人的保費(fèi)投入，特別是壽險業(yè)務(wù)的保費(fèi)收入。(3)利率較低。保險資金債權(quán)投資計劃的利率一般會明顯低于銀行貸款同期利率，當(dāng)然由于募集對象限定為保險公司，并且在流動性上存在一些欠缺，融資利率一般可能高于同期債券利率。(4)沒有融資總額上限。債權(quán)投資計劃不受證券法約束，按照2012年新政策，理論上沒有融資總額的上限。對于具體項目而言，債權(quán)計劃的融資額不得超出該項目總預(yù)算額的40%。
2.金融衍生品業(yè)務(wù)
金融衍生品是從基礎(chǔ)的金融工具衍生發(fā)展出來的新的金融產(chǎn)品，其價值由基礎(chǔ)金融工具的價格變動而決定。金融衍生品是和現(xiàn)貨相對應(yīng)的一個概念，主要包括期貨、期權(quán)、掉期和互換等。對于企業(yè)而言，與期貨等遠(yuǎn)期商品合約燙平商品市場價格波動一樣，金融衍生品具有熨平融資成本波動的作用，是鎖定融資成本，降低融資風(fēng)險的有效工具。開展金融衍生品業(yè)務(wù)，一定不能抱有投機(jī)盈利心理，企業(yè)應(yīng)從平衡融資成本，避免利率變動風(fēng)險角度出發(fā)，將其作為融資業(yè)務(wù)的輔助手段，合理配置使用。
3.供應(yīng)鏈融資
供應(yīng)鏈融資與供應(yīng)鏈管理緊密相關(guān)。如果說供應(yīng)鏈管理是對核心企業(yè)角度而言的、針對其供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)而進(jìn)行的一種管理模式，那么供應(yīng)鏈融資則是由核心企業(yè)與銀行開展合作，對供應(yīng)鏈各個節(jié)點(diǎn)提供金融服務(wù)的一種業(yè)務(wù)模式。一方面，將資金有效注入處于相對弱勢的上下游配套中小企業(yè)，解決配套企業(yè)融資難和供應(yīng)鏈?zhǔn)Ш獾膯栴};另一方面，將銀行信用融入上下游配套企業(yè)的購銷行為，增強(qiáng)其商業(yè)信用，促進(jìn)配套企業(yè)與核心企業(yè)建立起長期戰(zhàn)略協(xié)同關(guān)系，從而提升整個供應(yīng)鏈的競爭能力。
供應(yīng)鏈融資的主要運(yùn)營思路是，先理順供應(yīng)鏈上相關(guān)企業(yè)的信息流、資金流和物流;核心企業(yè)根據(jù)穩(wěn)定、可監(jiān)管的應(yīng)收、應(yīng)付賬款信息及現(xiàn)金流，將銀行或金融機(jī)構(gòu)的資金流與企業(yè)的物流、信息流進(jìn)行信息整合;然后由銀行或金融機(jī)構(gòu)向企業(yè)提供融資、結(jié)算服務(wù)等一體化的綜合業(yè)務(wù)服務(wù)。
4.產(chǎn)業(yè)投資基金融資
產(chǎn)業(yè)投資基金又稱為風(fēng)險投資基金或私募股權(quán)投資基金。一般是指募集資金向具有高增長潛力的未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)或準(zhǔn)股權(quán)投資，并參與被投資企業(yè)的經(jīng)營管理，以期所投資企業(yè)發(fā)育成熟后通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)資本增值。產(chǎn)業(yè)投資基金的特點(diǎn)是投資對象主要為非上市企業(yè)，投資期通常為3年-7年，投資目的是基于被投資企業(yè)潛在價值，推動其發(fā)展，選擇合適時機(jī)退出以實(shí)現(xiàn)資本增值收益。作為風(fēng)投行業(yè)，產(chǎn)業(yè)投資基金的投資行為受到的限制較少，資金籌集也存在較少限制。因此企業(yè)設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，然后通過產(chǎn)業(yè)投資基金募集資金投入企業(yè)使用，能夠較好的解決傳統(tǒng)融資資金期限短、資金限制多、缺乏穩(wěn)定性等問題。
(四)創(chuàng)新融資(境外)
1.境外直接上市融資
直接上市是指國內(nèi)企業(yè)直接向海外的證券交易所申請掛牌上市。包括發(fā)行B股在國內(nèi)證券交易所上市;在海外直接發(fā)行股票并上市;H股;紅籌股;利用存托憑證發(fā)行股票并上市等。國內(nèi)企業(yè)海外直接上市需要經(jīng)過中國證監(jiān)會的審核才能向海外證券交易所申請掛牌上市。由于國有企業(yè)海外設(shè)立殼公司存在較多的法律障礙，而且紅籌方式并不能為國有企業(yè)海外上市明顯減少審批環(huán)節(jié)，國有企業(yè)海外上市大都采取直接上市的方式。
海外直接上市要求企業(yè)具備一定的自身實(shí)力，主要適用于經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)且具有海外拓展空間的大中型企業(yè)。
2.間接上市融資
由于直接上市程序繁復(fù)，成本高、時間長，為了避開國內(nèi)復(fù)雜的審批程序，企業(yè)可以選擇間接方式在海外上市融資：即國內(nèi)企業(yè)境外注冊公司，境外公司以收購、股權(quán)置換等方式取得國內(nèi)資產(chǎn)的控制權(quán)，然后將境外公司拿到境外交易所上市。境內(nèi)企業(yè)在境外收購殼公司，然后將境內(nèi)資產(chǎn)或權(quán)益注入殼公司。這種收購方式在實(shí)踐中大致分成兩種類型，一種是收購海外主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場的上市公司(如海爾在香港收購中建數(shù)碼);另外一種是收購OTCBB(場外柜臺交易市場)、Pink Sheets(粉板市場)等市場內(nèi)的掛牌公司。
海外間接上市主要適用于海外直接上市手續(xù)復(fù)雜、受審批約束度較高以及直接上市成本較高的大中型企業(yè)與難以滿足海外直接上市條件的中小型企業(yè)。
3.貿(mào)易融資
貿(mào)易融資是指銀行對進(jìn)口商或出口商提供的與進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)算相關(guān)的短期融資或信用便利。是企業(yè)在貿(mào)易過程中運(yùn)用各種貿(mào)易手段和金融工具增加現(xiàn)金流量的融資方式。國內(nèi)貿(mào)易以前多采取不規(guī)范的滯留應(yīng)付款，在國內(nèi)商業(yè)票據(jù)逐步發(fā)展之后，利用商業(yè)票據(jù)融資的方式加速發(fā)展。在國際貿(mào)易中，規(guī)范的金融工具為企業(yè)融資發(fā)揮了重要作用，國際貿(mào)易融資的主要方式有國際保理融資、福費(fèi)廷、打包放款、出口押匯、進(jìn)口押匯、提貨擔(dān)保、出口商業(yè)發(fā)票貼現(xiàn)等。
4.境外人民幣債券融資
離岸人民幣債券是指在中國大陸以外地區(qū)發(fā)行的以人民幣計價的債券。由于融資成本較低，發(fā)行離岸人民幣債券成為國內(nèi)大型企業(yè)的拓展融資渠道的焦點(diǎn)。
5.內(nèi)保外貸
內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)是指企業(yè)在向境內(nèi)銀行出具無條件、不可撤銷反擔(dān)保的前提下，境內(nèi)銀行為該企業(yè)的境外子公司向境外銀行開立保函或備用信用證，由境外銀行向境外子公司提供融資的業(yè)務(wù)。內(nèi)保外貸業(yè)務(wù)產(chǎn)生的背景是由于我國實(shí)行外匯管制，境內(nèi)外資金流動較為不便，這造成了兩個問題：一是境外子公司資質(zhì)較差，品牌知名度不高，導(dǎo)致融資困難;二是境內(nèi)外資金成本差異較大，國內(nèi)融資利率較高，國外融資利率相對較低。前者導(dǎo)致境外企業(yè)經(jīng)營存在困難，不利于國內(nèi)企業(yè)“走出去”;后者導(dǎo)致一旦外部資金回流境內(nèi)，則可解決境內(nèi)企業(yè)的融資難題或者獲得超額利潤。因此，企業(yè)開展內(nèi)保外貸有利于解決境內(nèi)外企業(yè)的融資難題，并且可以降低融資成本。
三、結(jié)論與建議
根據(jù)以上的分析可以得出：山東省省管企業(yè)目前存在著缺少完善的融資戰(zhàn)略、融資結(jié)構(gòu)不合理、融資渠道以及融資產(chǎn)品相對豐富與企業(yè)融資難并存以及融資方式創(chuàng)新與企業(yè)實(shí)際運(yùn)用不同步等不合理現(xiàn)狀。
做好融資工作是省管企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的重要基礎(chǔ)。針對省管企業(yè)融資現(xiàn)狀，以及上述對傳統(tǒng)融資產(chǎn)品和創(chuàng)新融資產(chǎn)品的分析，對省管企業(yè)進(jìn)一步做好融資工作提出如下幾點(diǎn)建議：
首先，加強(qiáng)省管企業(yè)經(jīng)營管理，提高企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績，樹立良好的企業(yè)信用。企業(yè)應(yīng)主要加強(qiáng)兩個方面的建設(shè)：一是加強(qiáng)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、特別是籌資戰(zhàn)略研究。省管企業(yè)應(yīng)從戰(zhàn)略角度出發(fā)，對企業(yè)的發(fā)展方向、經(jīng)營策略、產(chǎn)業(yè)布局、投融資計劃進(jìn)行深入研究，將產(chǎn)品、資金、市場、技術(shù)、人力等企業(yè)經(jīng)營的主要要素放在一個放眼長遠(yuǎn)、面向全局的大環(huán)境下綜合考量。二是加強(qiáng)經(jīng)營管理、特別是籌資組織工作。省管企業(yè)應(yīng)制定完善的籌資預(yù)算和建立融資與生產(chǎn)經(jīng)營、投資活動的順暢協(xié)調(diào)機(jī)制，將提升資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營業(yè)績作為融資、經(jīng)營、投資活動的總體目標(biāo)，促進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，促進(jìn)內(nèi)部積累與外部籌資的有機(jī)統(tǒng)一，進(jìn)一步增強(qiáng)投資者和債權(quán)人對企業(yè)的信心。
其次，以提高資金鏈安全為根本出發(fā)點(diǎn)，以降低融資成本為目標(biāo)，統(tǒng)籌考慮融資安排。一是財務(wù)部門應(yīng)對本企業(yè)經(jīng)營特點(diǎn)、發(fā)展戰(zhàn)略、籌資戰(zhàn)略充分了解，合理確定資金安全底線;根據(jù)企業(yè)資金需求的波動性，以及既有籌資的償還期限，合理確定新增籌資期限、額度，選擇適合的籌資品種。二是企業(yè)應(yīng)根據(jù)籌資需求、自身條件，對比選擇融資方式，降低融資成本。三是在風(fēng)險可控前提下，省管企業(yè)可以適當(dāng)考慮匹配既有融資產(chǎn)品的金融衍生品投資，以鎖定或降低融資成本。
再次，研究和充分利用各種融資工具，將傳統(tǒng)與創(chuàng)新相結(jié)合，打造多元化動態(tài)融資平臺。在這方面，需要重點(diǎn)推進(jìn)的工作有：一是做好融資創(chuàng)新工具的研究。融資創(chuàng)新是一個不間斷的過程，金融界與實(shí)業(yè)界的分離、金融行業(yè)的充分競爭造就了雙方特別是金融行業(yè)對如何提供更合理、高效、優(yōu)質(zhì)的融資產(chǎn)品具有天然的動力，而企業(yè)的融資創(chuàng)新意識、創(chuàng)新動力和能力仍存在明顯不足。二是做好融資創(chuàng)新工具的應(yīng)用。將融資創(chuàng)新產(chǎn)品應(yīng)用于企業(yè)籌資活動，需要認(rèn)真研究如何做好創(chuàng)新融資方式與傳統(tǒng)融資方式的結(jié)合，做好創(chuàng)新融資方式與生產(chǎn)經(jīng)營、投資需求的結(jié)合，促進(jìn)融資創(chuàng)新工作的有效實(shí)施開展。三是重視多元化動態(tài)融資平臺建設(shè)。
最后，樹立良好企業(yè)形象，營造良好的融資環(huán)境。目前，企業(yè)外部融資，特別是直接融資需要與眾多政府部門、金融機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)開展合作。金融行業(yè)具有超出其他任何行業(yè)的敏感性，對企業(yè)信譽(yù)和品牌形象相當(dāng)關(guān)注。如果要在金融市場開展直接融資，那么必須樹立良好的企業(yè)形象，獲得盡可能好的信用評價。
本文系2011年度山東省社會科學(xué)規(guī)劃重點(diǎn)研究項目(會計專項)(11CKJJ34)課題。
(作者單位：李航、樊西為，山東高速集團(tuán)有限公司;曲世浩、王朋蓬，山東省財政廳;葛效宏，山東齊魯中小企業(yè)投融資有限公司;王偉，威海市商業(yè)銀行;田紅梅，長江證券股份有限公司)
