【摘要】本文運(yùn)用2009年6月至2012年6月在我國(guó)滬深兩市IPO的上市公司為樣本，對(duì)新股發(fā)行抑價(jià)進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果表明：我國(guó)A股市場(chǎng)普遍存在IPO抑價(jià)的現(xiàn)象，但不同市場(chǎng)上的IPO抑價(jià)程度差異較大，個(gè)股抑價(jià)水平也有較高的離散程度；不同市場(chǎng)的IPO抑價(jià)影響因素差異較大，其中上市首日換手率和公司規(guī)模是三個(gè)市場(chǎng)共有的影響因素；每個(gè)市場(chǎng)上不同指標(biāo)的影響程度是有差別的，即使是同一個(gè)指標(biāo)對(duì)不同市場(chǎng)的影響效果也不同。
【關(guān)鍵詞】IPO抑價(jià) 影響因素 實(shí)證分析 比較研究
一、引言
根據(jù)經(jīng)典的有效市場(chǎng)理論：在一個(gè)有效的市場(chǎng)內(nèi)，新股發(fā)行價(jià)格應(yīng)依據(jù)市場(chǎng)需求而定，不存在顯著的超額收益。即使偶然的供需失衡，在投資者的套利行為影響下，超額收益也會(huì)很快消失。1963年美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）在一份研究報(bào)告中首次提出IPO抑價(jià)問題，隨后不少美國(guó)學(xué)者進(jìn)行了該方面的研究。
學(xué)者們通過大量實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，在成熟市場(chǎng)和非成熟市場(chǎng)中，不同時(shí)期、不同地點(diǎn)，新股IPO普遍存在抑價(jià)現(xiàn)象，多數(shù)國(guó)家的平均超額收益率在10% ～ 20%左右，而中國(guó)A股市場(chǎng)新股抑價(jià)程度明顯高于國(guó)外。
目前，學(xué)術(shù)界對(duì)新股抑價(jià)的來源及其成因并沒有達(dá)成共識(shí)，也沒有一個(gè)理論能夠全面地解釋這一現(xiàn)象。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)此也進(jìn)行了大量研究，均表明國(guó)內(nèi)市場(chǎng)IPO存在明顯的抑價(jià)現(xiàn)象，但大都只是針對(duì)某一個(gè)市場(chǎng)，且以中小板和創(chuàng)業(yè)板居多。主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，但由于服務(wù)對(duì)象不同，各層次市場(chǎng)在發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)與條件、制度設(shè)計(jì)、風(fēng)險(xiǎn)特征、估值水平等都有所區(qū)別，因此，有必要對(duì)主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的新股抑價(jià)現(xiàn)象作一比較分析。
我國(guó)IPO市場(chǎng)準(zhǔn)入經(jīng)歷了從審批制到核準(zhǔn)制的轉(zhuǎn)變，2006年開始實(shí)行IPO詢價(jià)制與網(wǎng)上定價(jià)相結(jié)合的方式，2009年中期和2010年底先后實(shí)施了兩輪新股發(fā)行改革，但市場(chǎng)依然存在明顯的“炒新”現(xiàn)象，為此，證監(jiān)會(huì)在2012年4月啟動(dòng)了新一輪新股發(fā)行改革。
在此背景下，本文將以金融危機(jī)后2009年6月IPO第六次重啟以來國(guó)內(nèi)發(fā)行上市的新股為研究對(duì)象，分析其是否存在IPO抑價(jià)現(xiàn)象，以及抑價(jià)的影響因素，并分組對(duì)主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)作一比較研究。
二、文獻(xiàn)回顧
西方學(xué)者對(duì)IPO抑價(jià)問題的研究始于20世紀(jì)70年代，比較經(jīng)典的解釋主要有兩種觀點(diǎn)：一是以證券市場(chǎng)完備有效為前提假設(shè)，認(rèn)為折價(jià)是由于發(fā)行人與主承銷商刻意低定價(jià)造成的；二是認(rèn)為二級(jí)市場(chǎng)存在過度反應(yīng)，高估了新股的價(jià)值，從而導(dǎo)致了折價(jià)現(xiàn)象。
基于國(guó)外成熟的資本市場(chǎng)，并融合現(xiàn)代信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和博弈論，學(xué)者們提出了諸多解釋理論，主要包括“贏者詛咒”理論（Rock，1986）、信號(hào)傳遞理論（Grinblatt和Hwang，1989；Allen等，1989；Welch，1989）、所有權(quán)與控制權(quán)原因理論（Brennan和Franks，1995）、投資者聲譽(yù)假說（Cater和Manaster，1990；Loughran和Riter，2002）、投資銀行信譽(yù)假說（Baron，1982） 等。各觀點(diǎn)均能在某個(gè)層面上具有一定的解釋力，但由于IPO抑價(jià)現(xiàn)象比較復(fù)雜，至今仍未形成一種能夠被主流意識(shí)普遍接受的觀點(diǎn)。
我國(guó)對(duì)A股市場(chǎng)IPO抑價(jià)問題的研究始于20世紀(jì)90年代末。由于樣本選擇、模型設(shè)計(jì)等方面的差異，不同學(xué)者的研究結(jié)果大相徑庭，如陳工孟等人（2000）的研究支持信號(hào)傳遞理論，而浦劍悅等人（2002）的研究結(jié)果卻證偽了該理論。研究大都表明國(guó)內(nèi)市場(chǎng)存在一定程度的IPO抑價(jià)，但無法充分解釋我國(guó)IPO首日抑價(jià)率遠(yuǎn)高于國(guó)外市場(chǎng)的現(xiàn)象。
鑒于傳統(tǒng)變量的解釋能力有限，一些學(xué)者開始轉(zhuǎn)向市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、制度和行為的研究。劉煜輝和熊鵬（2005）以及田利輝（2010）認(rèn)為，發(fā)行額度制和固定發(fā)行市盈率的制度安排是導(dǎo)致IPO超額抑價(jià)的根本原因，而國(guó)外信息不對(duì)稱等假說在我國(guó)缺乏立論基礎(chǔ)。曹媛媛和王春峰（2003）、楊記軍和趙昌文（2006）、王海峰等（2006）、肖曙光和蔣順才（2006）以及周孝華等（2006）則研究了制度變遷對(duì)我國(guó)IPO抑價(jià)的影響；邵新建（2010）從市場(chǎng)情緒的周期性波動(dòng)角度對(duì)IPO抑價(jià)問題進(jìn)行相關(guān)研究。此外，也有學(xué)者從二級(jí)市場(chǎng)與一級(jí)市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)性入手進(jìn)行研究。本文在借鑒以上研究成果的基礎(chǔ)上，側(cè)重于考察和比較我國(guó)主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的IPO抑價(jià)現(xiàn)象。三、研究設(shè)計(jì)
1. 樣本及數(shù)據(jù)來源。本文選取金融危機(jī)后IPO重啟以來，即2009年6月 ~ 2012年6月在我國(guó)滬深兩市首次公開發(fā)行的A股上市公司為初始樣本，并作以下剔除：①剔除金融類上市公司；②剔除之前已發(fā)行B股或H股的公司樣本。為了確保樣本的可比性，本文僅以國(guó)內(nèi)首發(fā)A股的一般上市公司作為研究對(duì)象，最終確定樣本812家。
本文數(shù)據(jù)來源為Wind資訊，并主要采用Excel和Eviews軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。
2. 變量的定義。
（1）被解釋變量 。IPO抑價(jià)程度通常用IPO抑價(jià)率來測(cè)度，已有文獻(xiàn)中一般用新股上市首日的收益率，即上市首日收盤價(jià)與發(fā)行價(jià)之間的漲跌幅來衡量新股定價(jià)的抑價(jià)程度。為了剔除新股從發(fā)行到上市期間市場(chǎng)因素變化的影響，本文采用經(jīng)市場(chǎng)調(diào)整后的IPO抑價(jià)率，定義為：
UPi=■-■
式中：UPi為新股i發(fā)行抑價(jià)率（即新股初始超額收益率）；Pi1為新股i的上市首日收盤價(jià)；Pi0為新股i的發(fā)行價(jià)；Ii1為新股i上市首日所在市場(chǎng)的收盤指數(shù)；Ii0為新股i發(fā)行日所在市場(chǎng)的收盤指數(shù)。
（2）解釋變量。根據(jù)已有研究以及本文研究需要，擬選取以下幾組解釋變量：①一級(jí)市場(chǎng)變量，包括發(fā)行價(jià)格、發(fā)行市盈率、（網(wǎng)上）中簽率、募集資金、等待上市日期以及每股發(fā)行費(fèi)用等；②二級(jí)市場(chǎng)變量，包括首日換手率和非流通股比例；③控制變量，包括發(fā)行人發(fā)行前一年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率以及總資產(chǎn)規(guī)模。此外，根據(jù)公司是否為高科技企業(yè)，設(shè)置一個(gè)虛擬變量，上述指標(biāo)的預(yù)期符號(hào)及具體涵義詳見表2。
3. 樣本的描述統(tǒng)計(jì)分析。本文將現(xiàn)有樣本分為主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板等三組，并分別進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，詳見表3。
分析表3可知：
（1）IPO抑價(jià)現(xiàn)象普遍存在，主板的平均抑價(jià)水平最低，創(chuàng)業(yè)板的最高，且各組抑價(jià)水平均呈較高的離散程度。比如中小板最高抑價(jià)率為271.42%，最低為-20.22%，相差近三倍，表明申購(gòu)新股可獲得較高的平均超額收益率，但不同個(gè)股的收益率差異巨大，甚至有破發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。
（2）主板發(fā)行均價(jià)最低，為16.29元/股，但也有高達(dá)90元/股的華銳風(fēng)電，中小板和創(chuàng)業(yè)板的均值分別為26.05元/股和30.10元/股，發(fā)行最高價(jià)均超百元每股。新股發(fā)行價(jià)兩極分化現(xiàn)象非常明顯，樣本中發(fā)行最高價(jià)與最低價(jià)相差42倍。
（3）中小板和創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行市盈率明顯高于主板，但主板中也有海南橡膠等近十只個(gè)股PE超60倍。近幾年新股發(fā)行市盈率呈明顯回落的趨勢(shì)，這說明實(shí)施核準(zhǔn)制以及新股定價(jià)改革以來，新股定價(jià)向合理區(qū)間逐步回歸。
（4）創(chuàng)業(yè)板和中小板的中簽率均為1.17%，明顯低于主板的3.18%，中簽率最低的僅有0.1%。較低的中簽率表明市場(chǎng)依然存在較為嚴(yán)重的供不應(yīng)求狀況，大量資金尋找各種投資機(jī)會(huì)，中小投資者以較少資金申購(gòu)新股并中簽的概率相當(dāng)渺茫。
（5）主板募集資金遠(yuǎn)大于中小板和創(chuàng)業(yè)板，僅中國(guó)建筑的募集資金，比2009年下半年集中上市的36家創(chuàng)業(yè)板募集資金總量的兩倍還多；樣本統(tǒng)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)差明顯較高，表明主板個(gè)股募集資金的差異性也很大，如宏昌電子僅募集3.6億元，不足中國(guó)建筑的1%。
（6）等待上市日期時(shí)，在同一新股發(fā)行審核制度下，各市場(chǎng)的數(shù)值差異較小，平均約為20 ~ 22天，樣本中最短的為15天。
（7）樣本數(shù)據(jù)的平均發(fā)行費(fèi)率為6.84%，創(chuàng)業(yè)板和中小板的發(fā)行費(fèi)率分別為7.89%和6.55%，明顯高于主板的4.21%。一般主板發(fā)行股本較大，分?jǐn)偟矫抗傻陌l(fā)行費(fèi)用相對(duì)較小，樣本均值為0.69元，分別只有中小板和創(chuàng)業(yè)板的43%和31%。
（8）中小板和創(chuàng)業(yè)板的上市首日換手率均值超過70%，略高于主板（63.4%）。過高的換手率表明大量投資者傾向于在股票上市首日就拋售新股，以獲取收益率，尤其是取消機(jī)構(gòu)投資者3個(gè)月鎖定期后，新股首日賣出席位上經(jīng)常出現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者的身影，這在一定程度上反映我國(guó)股票市場(chǎng)中存在較濃的投機(jī)氛圍，我國(guó)證券市場(chǎng)確實(shí)存在顯著的IPO抑價(jià)現(xiàn)象。
（9）非流通股比例方面，主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的均值差異較小，均為80%左右。
（10）發(fā)行人發(fā)行前一年的凈利潤(rùn)和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率方面，創(chuàng)業(yè)板的均值明顯高于主板和中小板，這與上市條件中有關(guān)盈利要求的條款不無關(guān)聯(lián)，創(chuàng)業(yè)板公司大都成立時(shí)間較短，業(yè)績(jī)不很突出，但成長(zhǎng)空間較大。
（11）主板的公司規(guī)模遠(yuǎn)大于中小板和創(chuàng)業(yè)板，寶德股份等公司發(fā)行前總資產(chǎn)規(guī)模不到1億元，最大的慈星股份也只有28.75億元，僅有主板均值的四分之一。
（12）虛擬變量方面，在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的公司大多從事高科技業(yè)務(wù)，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)該變量的均值為0.22，明顯高于主板和中小板的均值水平。
4. 模型設(shè)定及回歸分析。為了進(jìn)一步分析IPO抑價(jià)現(xiàn)象，探討其影響因素，本文運(yùn)用多元回歸模型，分組探討我國(guó)股票市場(chǎng)新股發(fā)行抑價(jià)的影響因素，并建立如下模型：
UPi=?茁0+?茁1×IPi+?茁2×PEi+?茁3×LRi+?茁4×Scalei+?茁5×WTi+?茁6×Feei+?茁7×ITRi+?茁8×NTSRi+?茁9×Growthi+?茁10×NRRi+?茁11×Sizei+?茁12×Hi-techi+?著i
式中：UPi為被解釋變量新股i發(fā)行抑價(jià)率；?茁0為截距項(xiàng)；?茁1為各個(gè)解釋變量的系數(shù)（i=1，2，…，12）；?著i為殘差項(xiàng)。
若模型存在序列自相關(guān)、異方差和多重共線性，會(huì)使參數(shù)顯著性檢驗(yàn)失效，降低模型精度，從而使模型失效，所以需對(duì)模型進(jìn)行序列自相關(guān)檢驗(yàn)、異方差檢驗(yàn)和多重共線性檢驗(yàn)。在實(shí)際回歸分析中，我們分別采用了逐步回歸法和殘差修正法，經(jīng)修正后的回歸結(jié)果見表4。由表4可知，模型1、模型2、模型3調(diào)整后的可判決系數(shù)A-R2分別為0.58、0.34和0.43，總體來說，三個(gè)模型的擬合度較好，對(duì)于IPO抑價(jià)現(xiàn)象均有較強(qiáng)的解釋力。方程顯著性檢驗(yàn)方面，F(xiàn)值分別為13.98、30.25和42.83，對(duì)應(yīng)的P值均為0.000，說明模型所建立的變量之間的關(guān)系顯著成立，模型設(shè)立具有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義。
（1）模型1（主板），一級(jí)市場(chǎng)變量中的IP、LR和Fee等三個(gè)變量的系數(shù)符號(hào)與預(yù)期一致，但均未通過t檢驗(yàn)；二級(jí)市場(chǎng)變量中的ITR和NTSR均通過t檢驗(yàn)，但變量NTSR的符號(hào)與預(yù)期相反；控制變量中的NRR、Size和Hi-tech均通過t檢驗(yàn)，但只有Size的符號(hào)與預(yù)期一致。主板往往是大盤藍(lán)籌的集中地，公司隸屬高科技行業(yè)的極少，公司總資產(chǎn)規(guī)模和發(fā)行股本均明顯大于中小板和創(chuàng)業(yè)板，投資者更青睞于其低發(fā)行價(jià)低市盈率，以期發(fā)行上市時(shí)獲得更大的IPO抑價(jià)空間。一般而言，炒作大盤股甚至超大盤股，資金需求量非常大，投資者一般很難將股價(jià)炒高，但模型中ITR系數(shù)為正，且t檢驗(yàn)值較高，而換手率往往是衡量市場(chǎng)是否存在過度投資的一個(gè)指標(biāo)，主板首日換手率樣本統(tǒng)計(jì)均值高達(dá)63.36%，這都表明即使在國(guó)內(nèi)A股的主板市場(chǎng)，也存在眾多投機(jī)行為，參與新股市場(chǎng)的投資者更多的目的在于謀取短期超額收益率，而非長(zhǎng)期的價(jià)值投資行為。比如近期上市的大盤股隆鑫通用，首日大漲103%，全天換手率超90%。
（2）模型2（中小板），變量Scale通過t檢驗(yàn)，且系數(shù)符號(hào)與預(yù)期一致； ITR和NRR通過t檢驗(yàn)，但NRR的符號(hào)與預(yù)期相反。在較長(zhǎng)一段時(shí)間里，新股往往和高發(fā)行價(jià)、高市盈率和高募集資金的“三高”現(xiàn)象聯(lián)系在一起，樣本數(shù)據(jù)表明我國(guó)新股發(fā)行普遍存在資金超募的現(xiàn)象，中小板超募比例為96.4%，低于創(chuàng)業(yè)板的98.3%，但明顯高于主板的85.7%，募集資金規(guī)模越大，發(fā)行抑價(jià)補(bǔ)償越小，模型中變量系數(shù)符號(hào)為負(fù)也驗(yàn)證了這一點(diǎn)。模型中PE的系數(shù)符號(hào)與預(yù)期不一致，但未能通過t檢驗(yàn)，發(fā)行市盈率越高，抑價(jià)程度理應(yīng)越低，但我國(guó)新股發(fā)行存在“集中、持續(xù)、多股連發(fā)”的現(xiàn)象，僅2010年我國(guó)IPO共有347家，平均每個(gè)交易日超過1.5家新股上市，面對(duì)眾多新股，投資者應(yīng)接不暇，加之市場(chǎng)“逢新必炒”，因此，即使發(fā)行市盈率偏高，也會(huì)出現(xiàn)上市首日大幅上漲的情況。ITR符號(hào)為正且顯著性較強(qiáng)，表明中小板也存在上市首日過度投機(jī)的行為。
（3）模型3（創(chuàng)業(yè)板）總體檢驗(yàn)效果較為理想， LR、Scale、WT、Fee、ITR以及Size等指標(biāo)均通過了t檢驗(yàn)，且LR、WT、Fee、ITR和Size的系數(shù)符號(hào)均與預(yù)期相一致。變量LR的系數(shù)為-2.74，顯著性強(qiáng)，影響效果較為明顯，表明我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上不存在所謂的“中簽者詛咒”，即發(fā)行人為了吸引非知情投資者參與申購(gòu)，并沒有有意降低發(fā)行價(jià)，而是由于那些擁有信息優(yōu)勢(shì)的投資者不愿意申購(gòu)該股票造成的。創(chuàng)業(yè)板一般發(fā)行股本較小，分?jǐn)偟矫抗傻陌l(fā)行費(fèi)用相對(duì)較大，因此，每股募集資金凈額就小，發(fā)行人可投入到生產(chǎn)運(yùn)作中的實(shí)際資金少，從而約束了公司未來的成長(zhǎng)空間，IPO抑價(jià)空間受限。ITR變量符號(hào)為正，且顯著性較強(qiáng)，表明創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)同樣存在上市首日過度投機(jī)的行為。
四、主要結(jié)論
結(jié)論一：我國(guó)A股市場(chǎng)普遍存在IPO抑價(jià)現(xiàn)象，樣本均值的抑價(jià)區(qū)間為25% ~ 40%，即申購(gòu)新股中簽者在上市首日拋售新股就可以獲得相對(duì)穩(wěn)定的超額收益率，這也是部分投資者青睞新股申購(gòu)甚至盲目打新以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)屢創(chuàng)新股神話的重要原因。數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)表明，2009年以來新股網(wǎng)上和網(wǎng)下申購(gòu)收益率均值分別為0.24%和1.46%，在相對(duì)疲弱的市場(chǎng)環(huán)境下，部分機(jī)構(gòu)資金也熱衷于新股申購(gòu)，尤其是取消3個(gè)月的鎖定期后，更是造就了部分個(gè)股的較低中簽率和超高換手率，甚至出現(xiàn)上市首日僅交易數(shù)分鐘即遭臨時(shí)停牌的現(xiàn)象。
結(jié)論二：在不同的市場(chǎng)上，IPO抑價(jià)程度差異較大，基本表現(xiàn)為中小板>創(chuàng)業(yè)板>主板；在上市首日即告破發(fā)方面（含盤中破發(fā)），創(chuàng)業(yè)板和中小板的比例分別為14.5%和17.8%，明顯低于主板30.2%的水平。此外，即使在同一個(gè)市場(chǎng)，個(gè)股間的抑價(jià)水平也有較高的離散程度，上市首日既有超過200%的抑價(jià)幅度，也有當(dāng)日跌破發(fā)行價(jià)20%并長(zhǎng)期在低位徘徊的現(xiàn)象，表明熱衷于新股申購(gòu)的投機(jī)行為具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，并非只賺不賠，個(gè)股的選擇顯然尤為重要。
結(jié)論三：在IPO抑價(jià)影響因素方面，主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板存在較大差異，研究發(fā)現(xiàn)只有ITR和Size是三個(gè)市場(chǎng)共有的影響因素，其他指標(biāo)只是部分市場(chǎng)的顯著抑價(jià)因子。具體來說，主板IPO抑價(jià)因素主要有ITR、NTSR、NRR、Size和Hi-tech；中小板IPO抑響因素主要有Scale、ITR和NRR；創(chuàng)業(yè)板IPO抑價(jià)因素為L(zhǎng)R、Scale、WT、FEE、ITR以及Size等，每個(gè)市場(chǎng)上不同指標(biāo)的影響程度是有差別的，即使是同一個(gè)指標(biāo)（如ITR）對(duì)不同市場(chǎng)的影響效果也是不一樣的。
五、建議
IPO高抑價(jià)現(xiàn)象如果長(zhǎng)期持續(xù)下去會(huì)導(dǎo)致大量資本涌入一級(jí)市場(chǎng)，助長(zhǎng)投機(jī)氛圍，不利于市場(chǎng)資源的有效配置，從而阻礙資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定和協(xié)調(diào)有序地發(fā)展。根據(jù)以上分析及主要結(jié)論，并結(jié)合當(dāng)前我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況，本文擬提出以下三點(diǎn)建議：
第一，繼續(xù)完善多層次資本市場(chǎng)建設(shè)。近幾年我國(guó)資本市場(chǎng)不斷發(fā)展壯大，尤其是創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立，不僅豐富了多層次資本市場(chǎng)體系，而且為自主創(chuàng)新企業(yè)以及其他成長(zhǎng)型的中小企業(yè)提供了融資的良好平臺(tái)。未來應(yīng)著力繼續(xù)完善多層次資本市場(chǎng)體系，擴(kuò)大股權(quán)和債券融資規(guī)模，更好地滿足多樣化投融資需求，使眾多投資者擁有更多的投資標(biāo)的和產(chǎn)品，也可在一定程度上降低“打新熱”。
第二，深入實(shí)施新股發(fā)行制度改革。繼2009年6月我國(guó)推出新股發(fā)行體制改革之后，證監(jiān)會(huì)于2010年11月和2012年4月分別啟動(dòng)了第二、三輪新股發(fā)行改革，在定價(jià)約束機(jī)制、配售約束機(jī)制和回?fù)軝C(jī)制等方面做出改進(jìn)，并引入中止發(fā)行制度。未來應(yīng)繼續(xù)更加積極地推行市場(chǎng)化改革，強(qiáng)化新股發(fā)行的市場(chǎng)約束功效，以形成更加透明、有效、交易成本更低的發(fā)行機(jī)制，在部分市場(chǎng)可以嘗試引入做空機(jī)制，以期熨平上市首日IPO的抑價(jià)幅度。
第三，強(qiáng)化信息披露管理，減少市場(chǎng)信息不對(duì)稱性。強(qiáng)制性信息披露是證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)性制度之一，監(jiān)管層也加大了對(duì)上市公司及相關(guān)人員的監(jiān)管力度，提高上市公司信息披露質(zhì)量。從新股發(fā)行方面來看，發(fā)行人和保薦人應(yīng)強(qiáng)化新股發(fā)行的推介工作，注重公司財(cái)務(wù)信息和非財(cái)務(wù)信息的公開，始終恪守誠(chéng)實(shí)守信的行為準(zhǔn)則，以提高新股定價(jià)和詢價(jià)過程的透明度，減少信息不對(duì)稱，從而提升新股發(fā)行的定價(jià)效率。
主要參考文獻(xiàn)
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【作 者】
葛幫亮
【作者單位】
（蘇州大學(xué)東吳商學(xué)院 江蘇蘇州 215028）
