中小企業(yè)是我國國民經(jīng)濟的重要組成部分,在推動國民經(jīng)濟發(fā)展、緩解就業(yè)壓力、優(yōu)化經(jīng)濟結構和促進社會穩(wěn)定等方面,發(fā)揮了舉足輕重的作用。作為高新技術產(chǎn)業(yè)主力軍的科技型中小企業(yè),近年來取得了一定發(fā)展,但仍面臨一些困難和問題,融資現(xiàn)狀不容樂觀、融資效率不高已成為了科技型中小企業(yè)發(fā)展的桎梏,解決好科技型中小企業(yè)的融資效率問題迫在眉睫。基于此,本文將從融資成本和資金使用角度來探討科技型中小企業(yè)的融資效率。
一、融資效率相關理論研究回顧
西方經(jīng)濟學中闡述的效率主要有三層含義構成:一是指微觀主體以投入和產(chǎn)出之比表示的效用,指的是成本與收益的對比關系;二是指經(jīng)濟主體在追求微觀經(jīng)濟效率的同時是否帶來了全社會資源的合理利用,資源的配置是否達到了帕累托效率;三是指現(xiàn)有制度安排對微觀效率和配置效率的影響以及在此基礎上對經(jīng)濟制度本身的效率評價。
對融資效率的研究,前期主要集中于理論研究,國內(nèi)理論界對融資效率的定義有多種界定。曾康霖(1993)在分析直接融資與間接融資兩種融資方式時,首次使用了“融資效率”這個概念,并分析了影響融資效率和成本的七種因素。宋文兵(1997)指出,融資方式作為一種制度安排,包括交易效率和配置效率。前者是指該種融資以最低成本為投資者提供金融資源的能力。后者是指其能將稀缺的資本分配給進行最優(yōu)化“生產(chǎn)性”使用的投資者,相當于托賓提出的功能效率。干勝道(2000)指出,融資效率的計算指標至少應該體現(xiàn)融資成本和資本使用效率的比較關系,以企業(yè)在融資過程中的綜合資本成本作為投人,以企業(yè)的投資報酬率作為產(chǎn)出,并充分考慮融資結構的風險程度和債務資本的抵稅效應來計算企業(yè)的融資效率。
近些年,國內(nèi)很多學者傾向于通過運用不同的實證方法,對我國上市公司的融資效率進行評價和分析。其中數(shù)據(jù)包絡分析(DEA)方法由于不需要假設具體的函數(shù)形式,模型中的權重是由數(shù)學規(guī)劃產(chǎn)生,無人為主觀的成分,能滿足立足點平等原則,得到了越來越多的認可。劉力昌、馮根福、張道宏、毛紅霞(2004)運用DEA分析方法,以滬市1998年初次發(fā)行股票的47家上市公司為研究對象,對中國股權融資效率進行了綜合評價,研究結果表明我國上市公司股權融資效率總體呈低效狀態(tài)。宋獻中、劉振(2008)運用DEA模型,對我國高新技術企業(yè)技術創(chuàng)新融資效率進行探索性研究。研究表明,中國高新技術企業(yè)技術創(chuàng)新融資效率逐年提高,權益融資使用效率最佳。胡紅桂(2008)運用數(shù)據(jù)包絡分析法的CCR模型,對汨羅再生資源產(chǎn)業(yè)來自集群和非集群中小企業(yè)的融資效率進行實證分析。研究發(fā)現(xiàn),來自集群的中小企業(yè)表現(xiàn)出整體較高融資效率。曾江洪、陳迪宇(2008)從債務融資成本的節(jié)約和融入資金的使用兩個方面來評價樣本中各中小企業(yè)的融資效率。陳小君、王帥(2009)立足民營上市公司,采用DEA分析方法,對民營上市公司的融資效率進行比較,并分析了導致融資低效的原因。
二、科技型中小企業(yè)融資效率的評價與分析方法
(一)科技型中小企業(yè)融資效率的評價方法
數(shù)據(jù)包絡分析(Data Envelopment Analysis,簡稱DEA)方法的前身是Farrell(1957)提出的“生產(chǎn)邊界”(Production frontier)概念,利用等產(chǎn)量曲線為基礎,利用線性規(guī)劃構建有效率的凸性“生產(chǎn)邊界”,各決策單元(DMU)如果位于“生產(chǎn)邊界”之上,表明技術是有效率的;若在“生產(chǎn)邊界”以下,表明存在著技術的非效率問題。
1978年著名運籌學家A.Charnes,W.W.Cooper和E.Rhodes首先提出了固定規(guī)模報酬(CRS)下多項投入與多項產(chǎn)出時的生產(chǎn)效率評價模型CCR模型,這一模型是用來研究具有多個輸入,特別是具有多個輸出的生產(chǎn)部門是否同時為規(guī)模有效與技術有效的方法。該模型由最有效率的決策單元構成生產(chǎn)前沿面,將其效率定義為1,而在其前沿邊界之內(nèi)的決策單元視為相對無效,其效率值定義在0和1之間。規(guī)模報酬不變(CRS)的假設隱含著DMU可以通過增加投入等比例地擴大產(chǎn)出規(guī)模,也就是說DMU規(guī)模的大小不影響其效率,這一假設相當嚴格,在不完全競爭、經(jīng)濟環(huán)境甚至政策限制等情況下并不滿足。于是,Banker,Chames和Cooper(1984)提出了CRS模型的改進方案,以考慮規(guī)模報酬可變(VRS)的情況(亦稱BCC模型),規(guī)模報酬可變的假設使得計算技術效率時可以去除規(guī)模效率的影響。本文使用的是DEA方法中的VRS模型。
(二)VRS模型中決策單元(樣本數(shù)據(jù))的選擇
為了使分析結果能夠更好的反映科技型中小企業(yè)融資效率的整體情況,本文選用了65家上市科技型中小企業(yè)作為參考集,其中41家來自深圳中小企業(yè)板,24家為來自香港創(chuàng)業(yè)板的內(nèi)地企業(yè)。由于中小企業(yè)板成立時間較短,2006年前上市的公司比重較小,本文只選取上市公司2007和2008年兩年的數(shù)據(jù),對我國內(nèi)地具備直接融資能力的科技型中小企業(yè)的融資效率進行分析。
深圳中小企業(yè)板中的41家公司主要集中在電子、醫(yī)藥生物和信息技術行業(yè)。香港創(chuàng)業(yè)板中的24家內(nèi)地公司,來源于香港創(chuàng)業(yè)板2009年6月30日公布的“中國企業(yè)H股公司名單(創(chuàng)業(yè)板)”,分布在電子電器、醫(yī)藥及制藥、醫(yī)療保健服務、互聯(lián)網(wǎng)咨詢供應商/多媒體、電腦產(chǎn)品及應用服務/軟件供應商等高新技術行業(yè)。
(三)VRS模型中評價指標的選擇
1.投入指標的選擇
根據(jù)前文中的定義,融資效率的投入成本主要是指通過各種渠道融通的資金的加權資本成本。內(nèi)部融資一般被認為不存在融資成本,因此本文將融資效率的投入指標分解為債務融資成本(Rd)、股權融資成本(Re)和債務股權比(DE):
(1)債務融資成本(Rd)
債務資本D=含息負債總額=短期借款 一年內(nèi)到期的長期借款 長期借款 應付債券 其他貸款,不包括應付賬款、應付票據(jù)、其他應付款等商業(yè)信用負債。
(2)股權融資成本(Re)
Re=Rf β(Rm-Rf)=無風險報酬率 β×市場組合的風險報酬率
2007年的無風險報酬率采用10年期國債010710票面利率4.4%,2008年的無風險報酬率采用10年期國債019818票面利率3.6%。41家深圳中小企業(yè)板公司的β系數(shù)采用的是國泰安數(shù)據(jù)庫提供的分市場年β值,24家香港創(chuàng)業(yè)板公司的β系數(shù)則以香港創(chuàng)業(yè)板股市作為參照,通過每只股票的風險收益率與整個創(chuàng)業(yè)板市場的平均風險收益率回歸得來。市場組合的風險報酬率國內(nèi)外通常采用6%~9%,考慮到在我國金融市場可供選擇的投資品種比較少,投資者對股票投資的風險溢價要求不高,本文采用一個低值6%,對后面的研究應無影響。
(3)債務股權比(DE)
TATR體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營期間全部資產(chǎn)從投入到產(chǎn)出的流轉速度,反映了企業(yè)資產(chǎn)的管理質(zhì)量和利用效率。
上述投入和產(chǎn)出指標計算過程中涉及的數(shù)據(jù),來自于國泰安數(shù)據(jù)庫、巨潮咨詢網(wǎng)(http://www.cninfo.com.cn/)和香港創(chuàng)業(yè)板網(wǎng)站(http://www.hkgem.com/)披露的上市公司年報,數(shù)據(jù)的錄入以手工完成,通過整理而得。
(四)VRS模型的構建與評價
根據(jù)經(jīng)驗法則,構建VRS模型要求的樣本數(shù)至少是投入、產(chǎn)出項數(shù)之和的兩倍以上。在本文中,樣本數(shù)大于投入、產(chǎn)出項數(shù)之和的兩倍以上,符合使用的經(jīng)驗法則。由于DEA方法要求輸入輸出指標不能為負,而某些企業(yè)當年的凈利潤為負值,導致產(chǎn)出指標ROA中存在負數(shù),本文認定ROA為負的企業(yè)當年的融資效率是非有效的,其融資效率值為0。剔除ROA為負值后的決策單元2007年為58家,2008年為56家。
利用Deap2.1軟件來對DEA模型的線性規(guī)劃問題進行求解,計算2007和2008年我國科技型中小企業(yè)的融資效率值,對評價結果進行整理得到表2。
從表2可以看出,2007年,65家上市中小企業(yè)有6家的綜合效率值為1,有關松弛變量為零,占9.23%,說明這6家企業(yè)處在效率前沿面,既達到了規(guī)模有效又達到了技術有效,投入無冗余(已達最小),產(chǎn)出也無短缺(已不能再大)。僅有6家企業(yè)規(guī)模效率為1,說明該企業(yè)的技術水平、管理能力與其經(jīng)營規(guī)模相匹配,其余59家企業(yè)都有規(guī)模效率損失。9家企業(yè)的純技術效率值為1,也只占到了13.85%的比重,有3家企業(yè)在達到了技術有效的情況下,沒有達到規(guī)模有效,投入有冗余。
2008年的情況也不容樂觀,65家上市中小企業(yè)有7家的綜合效率值為1,占10.77%。11家企業(yè)的純技術效率值為1,占16.92%,4家企業(yè)在達到了技術有效的情況下,沒有達到規(guī)模有效,投入有冗余。綜合效率、技術有效和規(guī)模有效地比例為10.77%、16.92%和10.77%,絕大多數(shù)企業(yè)既沒有達到規(guī)模有效也沒有達到技術有效。從整體上說,我國科技型中小企業(yè)的融資效率是低效的,在資金投入量不足的情況下,未得到最大程度的利用。
三、提高我國科技型中小企業(yè)融資效率的建議
(一)提高科技型中小企業(yè)自身實力
科技型中小企業(yè)應優(yōu)化融資結構,降低負債水平,拓寬融資渠道,優(yōu)化企業(yè)治理結構,融資效率必然會得到提升。提高企業(yè)主營業(yè)務收入有助于企業(yè)利潤持續(xù)穩(wěn)定的增長,企業(yè)利潤的增長必將使企業(yè)有更多的閑散資金用于擴大企業(yè)規(guī)模等主營業(yè)務的再投資和其他資本投資,從而不斷地擴大企業(yè)的利潤,形成一個有利于企業(yè)發(fā)展的良性循環(huán)。同時也可以提高企業(yè)的核心競爭力,增強企業(yè)的成長性,直接對企業(yè)融資效率的提高做出貢獻。
作為科技型中小企業(yè)還必須加強技術創(chuàng)新,提高產(chǎn)品科技含量。在市場經(jīng)濟條件下,以新產(chǎn)品的開發(fā)和新技術的應用為主要內(nèi)容的技術創(chuàng)新是中小企業(yè)加快發(fā)展的關鍵。中小企業(yè)要不斷加大技術創(chuàng)新的投入,加快技術設備的更新、工藝的改造和人員素質(zhì)的提高,以提高產(chǎn)品的科技含量,占領更大份額的市場,保證主營業(yè)務收入的增長。
(二)營造良好的外部融資環(huán)境
國家應出臺政策,進一步鼓勵和扶持中小金融機構的發(fā)展,完善中小企業(yè)間接融資市場,為中小企業(yè)提供更多的資金支持。當前中小企業(yè)的發(fā)展迫切要求有更多的中小金融機構來滿足其日益需要的資金需求,彌補大型金融機構對其融資支持的不足。中小金融機構交易成本低、控制風險能力強,多數(shù)中小金融機構和中小企業(yè)具有地域性的直接依存關系,科技型中小企業(yè)信息嚴重不對稱的問題可以得到解決。
國家應考慮發(fā)展多層次資本市場,提供直接融資空間,鼓勵中小企業(yè)上市融資和發(fā)行債券融資。與間接融資相比,直接融資不僅有利于資源配置效率的提高,還有利于分散融資風險,有效地避免風險向銀行系統(tǒng)集中,從而降低整個社會的風險。
建立完善的信貸擔保體系,可以建立中小企業(yè)與銀行之間良好的關系,提高中小企業(yè)的信用程度,推動我國信用制度的改革與發(fā)展。信貸擔保體系在社會資源配置中的經(jīng)濟杠桿效用,可以減少中小企業(yè)貸款的成本,有利于解決中小企業(yè)貸款難問題。
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