一、2011年貨幣政策回顧
2011年央行實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策，貨幣和信貸政策在前三季度呈現(xiàn)明顯偏緊的操作。四季度則隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，央行對(duì)貨幣政策進(jìn)行了微調(diào)，在實(shí)際操作中實(shí)施了定向?qū)捤伞?前三季度，貨幣政策的特色是適度從緊。具體表現(xiàn)是，全年央行進(jìn)行了三次加息和6次提準(zhǔn)。央行于2011年2月9日、4月6日和7月7日三次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率，半年期貸款利率已上漲至6.1%（見(jiàn)表1）。
央行于1月20日、2月24日、3月25日、4月21日、5月18日和6月20日六次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣準(zhǔn)備金率各0.5個(gè)百分點(diǎn)，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率已高達(dá)21.5%（表2）；同時(shí)，從2011年起，央行開始對(duì)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施差別準(zhǔn)備金動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，根據(jù)金融機(jī)構(gòu)資本充足率和調(diào)控需要進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整，主要針對(duì)信貸增長(zhǎng)過(guò)快的金融機(jī)構(gòu)，通過(guò)提高其準(zhǔn)備金率而遏制信貸過(guò)度增長(zhǎng)。此外，2011年9月起，央行將保證金存款納入存款準(zhǔn)備金交存范圍，對(duì)不同金融機(jī)構(gòu)分別要求3-6個(gè)月完成交存。這一舉措將實(shí)現(xiàn)半年內(nèi)收緊銀行流動(dòng)性約8000億元，在效果上等同于提高2次存款準(zhǔn)備金率。
四季度以來(lái)，隨著外圍經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的回調(diào)，“穩(wěn)增長(zhǎng)”的重要性突顯。物價(jià)走勢(shì)的趨穩(wěn)為貨幣政策提供了調(diào)控空間，貨幣政策開始了預(yù)調(diào)微調(diào)。主要包括，11月份央行下調(diào)1年期央票利率；對(duì)浙江6家農(nóng)業(yè)合作銀行下調(diào)準(zhǔn)備金率；信貸政策對(duì)中小企業(yè)等領(lǐng)域?qū)嵤┝硕ㄏ驅(qū)捤?；并?2月5日首次下調(diào)準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。以上舉措表明了央行貨幣政策的重心已經(jīng)從控物價(jià)轉(zhuǎn)向保增長(zhǎng)。
二、2011年資金形勢(shì)概況
(一)前三季度信貸政策較為嚴(yán)格，資金面緊張
貨幣供應(yīng)量是2011年央行貨幣政策的調(diào)控重點(diǎn)。前三季度央行不斷緊縮的貨幣政策，導(dǎo)致市場(chǎng)資金面持續(xù)緊張。在信貸政策上，央行在前三季度較為嚴(yán)格，通過(guò)信貸窗口指導(dǎo)和銀行體系流動(dòng)性調(diào)控等手段，前三季度貸款增速顯著放緩，共增加5.68萬(wàn)億元，同比少增5977億元。
(二)貨幣政策成效顯著，年末CPI下滑至4.1% ，貸款有所反彈
嚴(yán)格控制貨幣供應(yīng)量的影響逐步顯現(xiàn)。根據(jù)1月8日央行發(fā)布的2011年金融統(tǒng)計(jì)報(bào)告披露，年末廣義貨幣（M2）余額85.16萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)13.6%，遠(yuǎn)低于16%的年初目標(biāo)，貨幣供應(yīng)量增速整體呈現(xiàn)回落趨勢(shì)；全年凈投放現(xiàn)金6161億元，同比少投放214億元。CPI已從7月份6.5%的歷史高位，下滑至12月份的全年最低點(diǎn) 4.1%（見(jiàn)圖1）。
隨著貨幣政策的微調(diào)，四季度銀行體系流動(dòng)性緊張有所緩解，貸款較三季度有所反彈。12月份迎來(lái)貸款的快速增長(zhǎng)，貸款增加6405億元。全年新增貸款為7.47萬(wàn)億元左右，接近年初設(shè)定的7.5萬(wàn)億元目標(biāo)。
(三)各銀行票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)非常謹(jǐn)慎
受央行不斷收緊資金面、嚴(yán)控信貸規(guī)模的影響，2011年全年各銀行信貸額度極其緊張。前三季度，銀行普遍對(duì)票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)變得謹(jǐn)慎，為了給借款騰出額度，各銀行基本不做貼現(xiàn)，或者通過(guò)價(jià)格調(diào)節(jié)，貼現(xiàn)率從年初7%漲至九月底15%的全年高點(diǎn)。11月底以來(lái)，伴隨央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，市場(chǎng)資金面顯著好轉(zhuǎn)。隨著銀行間市場(chǎng)資金面的好轉(zhuǎn)，票據(jù)市場(chǎng)利率呈現(xiàn)持續(xù)回落態(tài)勢(shì)，12月底貼現(xiàn)率為9%左右，已回到年中水平（見(jiàn)圖2）。
(四)各銀行美元融資額度緊張，融資成本不斷攀升
2011年美元貸款利率也節(jié)節(jié)攀升。由于人民幣貸款額度緊張、難度較大，而美元融資成本較低、且存在人民幣升值預(yù)期，美元融資一度成為企業(yè)融資的首選，導(dǎo)致后期美元融資成本也不斷上升，美元融資額度日趨緊張，各銀行均需提前報(bào)批美元融資頭寸。以90天押匯為例，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行進(jìn)口押匯利率報(bào)價(jià)從年初加300點(diǎn)左右，上漲至年底加500點(diǎn)左右、押匯利率接近6%（見(jiàn)圖3），押匯成本幾乎翻倍。
三、2011年人民幣匯率走勢(shì)回顧
從2011年全年來(lái)看，人民幣匯率總體是一個(gè)穩(wěn)步上升的趨勢(shì)（見(jiàn)圖4）。從2010年12月31日的6.6227升至2011年12月30日的6.3009，全年升值4.86%。從趨勢(shì)圖可以看出，除11月底12月初人民幣一度走弱之外，在1月底2月初、5月份、8月份、10月底、12月底這幾個(gè)時(shí)間段，人民幣有5次加速升值的表現(xiàn)。
在2月召開的G20會(huì)議上，人民幣匯率成為眾矢之的，導(dǎo)致人民幣升值加速。2月21日人民幣中間價(jià)刷新紀(jì)錄，1美元兌人民幣報(bào)價(jià)6.5705元。
5月份，伴隨著美元在國(guó)際市場(chǎng)不斷下跌，人民幣對(duì)美元匯率首度突破6.50。
8月5日標(biāo)普宣布將美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)從AAA下調(diào)至AA+，評(píng)級(jí)展望負(fù)面。8月中旬美國(guó)宣布在9月份提出刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、創(chuàng)造就業(yè)及控制財(cái)政赤字的具體方案。降級(jí)和量化寬松措施使美元進(jìn)一步走弱，導(dǎo)致人民幣升值速度顯著加快。8月31日人民幣中間價(jià)報(bào)1美元兌人民幣6.3867元，人民幣匯率再創(chuàng)新高。
9月份受歐債危機(jī)深化和國(guó)際大宗商品暴跌的影響，美元走出了持續(xù)近一個(gè)月的連漲行情。然而由于世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭明顯減弱，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行下行風(fēng)險(xiǎn)加大， 9月28日人民幣匯率中間價(jià)為1美元兌人民幣6.3623元，首次突破6.37關(guān)口，同時(shí)人民幣匯率短期內(nèi)波動(dòng)加劇。
進(jìn)入10月份后，歐債危機(jī)出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，令資金重新回流至非美元貨幣。受此影響，10月31日人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)6.3233，再創(chuàng)匯改以來(lái)新高。
12月份上半月，人民幣的貶值預(yù)期一度增強(qiáng)。即期外匯市場(chǎng)出現(xiàn)了人民幣對(duì)美元牌價(jià)連續(xù)十一日“跌?！钡那闆r。但在12月份下旬，人民幣中間價(jià)再度走強(qiáng)， 12月30日人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.3009，達(dá)到歷史高位。
四、2012年資金形勢(shì)和匯率走勢(shì)展望
(一)貨幣政策適度微調(diào)，將下調(diào)存款準(zhǔn)備金3%，大幅降息可能性不大
伴隨著物價(jià)趨穩(wěn)和國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，為了防止經(jīng)濟(jì)過(guò)快下滑、保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展，2012年宏觀調(diào)控的重心已經(jīng)從“控通脹”向“穩(wěn)增長(zhǎng)”傾斜。2011年12月居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲4.1％，這是CPI自7月達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)后，連續(xù)五個(gè)月出現(xiàn)下行，物價(jià)過(guò)快上漲的勢(shì)頭得到初步遏制。與此同時(shí)，一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)有快速下行風(fēng)險(xiǎn)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)全年GDP增速為9.2%，一季度GDP同比增長(zhǎng)9.7%，二季度增長(zhǎng)9.5%，三季度增長(zhǎng)9.1%，四季度增長(zhǎng)8.9%，呈現(xiàn)逐季回落態(tài)勢(shì)。11月中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為49.0％，自2009年3月份以來(lái)首次回落到50％的榮枯分界線下方。2011年底CPI與經(jīng)濟(jì)增速的雙回落為2012年穩(wěn)健的貨幣政策基調(diào)提供了政策前提和市場(chǎng)條件。
中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，貨幣政策要根據(jù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況，適時(shí)適度進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)，綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸總量合理增長(zhǎng)，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。由于物價(jià)上漲壓力仍然存在，同時(shí)貨幣政策全面放松可能使地方政府和銀行債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步積聚，盡管2012年貨幣政策將在“穩(wěn)健”基調(diào)下較此前略微放松，但并不會(huì)全面放松貨幣政策?！胺€(wěn)健”將著重于保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，貨幣政策有所放松，并跟隨外部環(huán)境變化適度微調(diào)。政策微調(diào)以公開市場(chǎng)操作、準(zhǔn)備金率下調(diào)為主。
考慮到2012年人民幣升值空間不大、以及房地產(chǎn)市場(chǎng)難以復(fù)蘇，預(yù)計(jì)2012年資本流出的情況相對(duì)于09年會(huì)更加嚴(yán)重。外匯占款的下降會(huì)對(duì)流動(dòng)性帶來(lái)重大影響，將導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣增速下降，這將難以滿足信貸和貨幣正常增速的需求，需要通過(guò)法定準(zhǔn)備金率的持續(xù)下調(diào)來(lái)放松內(nèi)部流動(dòng)性，推高貨幣乘數(shù)。
市場(chǎng)預(yù)測(cè)，2012年存款準(zhǔn)備金將開啟下調(diào)通道，央行預(yù)計(jì)將下調(diào)3個(gè)百分點(diǎn)的法定存款準(zhǔn)備金比率，達(dá)到18%。公開市場(chǎng)以凈投放為主。大幅降息的可能性不大，如果年中通脹壓力得到明確緩解，年中或迎來(lái)本輪政策調(diào)整后的首次降息。
(二)信貸額度與2011年度基本一致，資金面仍將比較緊張
據(jù)發(fā)改委在內(nèi)部會(huì)議上預(yù)測(cè)，2012年貨幣供應(yīng)量增速將達(dá)到14%，而新增貸款規(guī)模預(yù)計(jì)會(huì)在8萬(wàn)億左右。此目標(biāo)與2011年M2同比增長(zhǎng)13.6%、新增貸款規(guī)模7.47億基本持平?？梢灶A(yù)計(jì)，2012年信貸額度并不比2011年有所放松，資金面仍將處于較為緊張的狀態(tài)。
(三)人民幣匯率波動(dòng)加劇，溫和升值，有可能達(dá)到6.1區(qū)間
對(duì)于2012年人民幣匯率走勢(shì)，市場(chǎng)預(yù)期人民幣仍將繼續(xù)溫和升值，同時(shí)匯率波動(dòng)幅度增強(qiáng)。今年貿(mào)易順差收窄、資本流入減緩、國(guó)內(nèi)企業(yè)對(duì)外投資、物價(jià)漲幅逐步回落等因素會(huì)減輕人民幣升值壓力，匯改重啟以來(lái)的單邊升值勢(shì)頭將有所放緩，雙邊波動(dòng)將更為明顯，靈活性大大增強(qiáng)。市場(chǎng)預(yù)計(jì)2012年全年人民幣仍會(huì)有2%-3%的升幅，波動(dòng)幅度為1%-2%，年底人民幣兌美元匯率或達(dá)到6.1區(qū)間。
五、2012年資金管理相關(guān)建議
(一)針對(duì)信貸額度有限的情況，建議企業(yè)充分利用現(xiàn)有平臺(tái)進(jìn)行融資，保障資金鏈安全
2012年國(guó)內(nèi)國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境較為復(fù)雜，受經(jīng)濟(jì)景氣程度、行業(yè)周期和商品種類影響，我司經(jīng)營(yíng)形勢(shì)不容樂(lè)觀，資金壓力依然很大。據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，由于銀行貸款的增量受制于資本充足率的約束， 2012年銀行貸款量很難繼續(xù)上升，最多維持在過(guò)去幾年的水平。因此今年各銀行融資額度應(yīng)當(dāng)與去年持平。因此建議充分利用企業(yè)現(xiàn)有平臺(tái)進(jìn)行融資，爭(zhēng)取更大規(guī)模的融資額度和更為優(yōu)惠的融資價(jià)格，為企業(yè)心經(jīng)營(yíng)活動(dòng)順利運(yùn)行做好資金保障工作。
(二)關(guān)注匯率風(fēng)險(xiǎn)，建議利用遠(yuǎn)期結(jié)售匯等對(duì)沖手段，鎖定結(jié)售匯價(jià)格，減少匯兌損失
鑒于市場(chǎng)預(yù)計(jì)2012年人民幣匯率升值態(tài)勢(shì)將逐步放緩，雙向波動(dòng)更加頻繁，這對(duì)進(jìn)出口企業(yè)來(lái)說(shuō)，防范潛在的匯率風(fēng)險(xiǎn)十分必要。對(duì)于進(jìn)口業(yè)務(wù)，人民幣短期波動(dòng)增強(qiáng)，甚至有機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)人民幣有效匯率上半年繼續(xù)小幅升值，下半年有所回落，因此通過(guò)進(jìn)口押匯、遠(yuǎn)期信用證托收等遠(yuǎn)期付匯手段，將不一定能獲得匯兌收益，甚至可能由于波動(dòng)幅度較大而產(chǎn)生匯兌損失。因此，建議對(duì)進(jìn)口采購(gòu)成本較為敏感的進(jìn)口業(yè)務(wù)可以適當(dāng)采用遠(yuǎn)期購(gòu)匯工具，以鎖定采購(gòu)成本。對(duì)于出口業(yè)務(wù)，由于人民幣仍處于溫和升值的階段，建議繼續(xù)利用遠(yuǎn)期結(jié)匯合約鎖定結(jié)匯收入，減少匯兌損失。
(三)根據(jù)人民幣匯率走勢(shì)和利率變動(dòng)的可能性，相機(jī)選擇融資幣種
考慮到今年人民幣匯率可能波動(dòng)加劇，進(jìn)口押匯產(chǎn)生的匯兌收益將會(huì)減少甚至消失，因此對(duì)于貿(mào)易融資較多的進(jìn)出口企業(yè)，決定是否采用押匯方式融資，建議從融資成本和資金壓力出發(fā)、而不要從是否產(chǎn)生匯兌收益出發(fā)。目前進(jìn)口押匯成本在5%左右，相較于人民幣貸款6.1%仍然略有優(yōu)勢(shì)，若今年降息可能性不大，美元融資仍然是融資方式的首選。若年中降息，考慮到匯率波動(dòng)因素，美元融資成本和人民幣融資成本將差別不大，人民幣貸款也具有較大優(yōu)勢(shì)。
(四)加大銀企合作、進(jìn)行金融創(chuàng)新
可利用貨幣政策微調(diào)、略有放松的契機(jī)，加大銀企合作、進(jìn)行金融創(chuàng)新，未雨綢繆，爭(zhēng)取到盡可能充足的資金支持，在流動(dòng)性緊縮的大環(huán)境下為企業(yè)經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造相對(duì)寬松的資金環(huán)境。以保理業(yè)務(wù)為例，可通過(guò)銀行買斷應(yīng)收賬款的方式，為企業(yè)贏得資金支持，改善財(cái)務(wù)指標(biāo)。建議今年進(jìn)一步加強(qiáng)與銀行的合作關(guān)系，爭(zhēng)取更多的銀行信貸支持；結(jié)合業(yè)務(wù)需求，積極開展金融創(chuàng)新，力爭(zhēng)在信貸額度有限的條件下，另辟蹊徑、開發(fā)出更為有效的融資模式。
