【作 者】
朱加艷
【作者單位】
北京智飛綠竹生物制藥有限公司，北京100176
【摘 要】
【摘要】對(duì)高投入的生物醫(yī)藥企業(yè)而言，融資活動(dòng)貫穿于公司發(fā)展壯大的始終。針對(duì)目前眾多的籌資方式，本文根據(jù)具體的經(jīng)濟(jì)案例，給出不同的籌資方案，并對(duì)各方案進(jìn)行深度剖析，為生物醫(yī)藥企業(yè)的籌資決策提供參考。
【關(guān)鍵詞】企業(yè)融資；融資方式；風(fēng)險(xiǎn)探析
【中圖分類號(hào)】F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1004-0994（2016）07-0082-3生物醫(yī)藥企業(yè)屬于高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的行業(yè)，具有項(xiàng)目建設(shè)期長(zhǎng)、資金需求量大的特點(diǎn)。從生物醫(yī)藥產(chǎn)品的早期研究開(kāi)發(fā)到生產(chǎn)過(guò)程GMP（藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范）認(rèn)證改造，至最終產(chǎn)品生產(chǎn)上市，均需要大量的資本投入。而且，前期的研發(fā)過(guò)程投入、臨床試驗(yàn)投入、生產(chǎn)線車間建設(shè)投入、設(shè)備建設(shè)投入，也都需要大量的資本作為支持。生物醫(yī)藥企業(yè)的新產(chǎn)品，從項(xiàng)目立項(xiàng)到產(chǎn)品上市一般需要10 ~ 15年的時(shí)間，資金回報(bào)需經(jīng)歷漫長(zhǎng)歷程。
新產(chǎn)品上市等待期內(nèi)的資本籌措，是目前所有生物醫(yī)藥企業(yè)重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題，資本籌措時(shí)需解答如下問(wèn)題：如何獲得使項(xiàng)目建設(shè)順利完成的足夠資金，采用何種方式獲得足夠的資本支持，如何控制資本籌措風(fēng)險(xiǎn)，如何控制資本成本，如何降低融資成本率。
一、案例簡(jiǎn)介
A企業(yè)為已成功上市的生物醫(yī)藥公司，該公司集醫(yī)藥產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售于一體，其自主生產(chǎn)的產(chǎn)品擁有較大的市場(chǎng)占有率，對(duì)廠房和生產(chǎn)車間擁有所有權(quán)且未做任何抵押，目前無(wú)任何銀行貸款，也未發(fā)行企業(yè)債券，資金周轉(zhuǎn)良好且資產(chǎn)負(fù)債率低于30%?，F(xiàn)在該公司通過(guò)自主研發(fā)，成功獲得又一新產(chǎn)品的臨床批件，考慮新產(chǎn)品與現(xiàn)有產(chǎn)品的生產(chǎn)工藝存在差異，同時(shí)A企業(yè)預(yù)計(jì)新產(chǎn)品的成功上市會(huì)給企業(yè)帶來(lái)良好的經(jīng)濟(jì)效益。
現(xiàn)A企業(yè)決定投資建設(shè)新的生產(chǎn)車間及生產(chǎn)線以滿足新產(chǎn)品的生產(chǎn)需求。通過(guò)前期的市場(chǎng)調(diào)研及項(xiàng)目可行性研究報(bào)告，最終確定項(xiàng)目投資總額為5億元人民幣，其中房屋建筑物投入2.5億元，設(shè)備購(gòu)置投入2億元，投產(chǎn)前的鋪地流動(dòng)資金需0.5億元。預(yù)計(jì)項(xiàng)目建設(shè)期為3年，其中：土建項(xiàng)目建設(shè)期為1.5年，設(shè)備購(gòu)置、安裝調(diào)試試生產(chǎn)期為1年，GMP認(rèn)證準(zhǔn)備期為6個(gè)月，項(xiàng)目的建設(shè)期與新產(chǎn)品的臨床試驗(yàn)期基本吻合，預(yù)計(jì)3年后新產(chǎn)品能夠成功上市并獲得效益。
A企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)良好，但無(wú)充足資金用于項(xiàng)目建設(shè)，為了保證項(xiàng)目建設(shè)的順利進(jìn)行，且不影響企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量，A企業(yè)決定通過(guò)外部籌資滿足項(xiàng)目建設(shè)的資金需求。我國(guó)上市公司的資金來(lái)源主要包括內(nèi)部融資和外部融資，外部融資又包括債權(quán)融資、股權(quán)融資以及發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的半股權(quán)半債權(quán)的融資方式。股權(quán)融資包括定向增發(fā)、配股和增發(fā)新股；債權(quán)融資包括發(fā)行債券、銀行承兌、銀行貸款、融資租賃等。但根據(jù)我國(guó)目前上市公司融資狀況發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司融資傾向于股權(quán)融資，主要表現(xiàn)為上市公司再融資一般首先選擇增發(fā)股票；其次是發(fā)行具有延遲股權(quán)融資特性并設(shè)置有寬松轉(zhuǎn)換條款的可轉(zhuǎn)換債券；再次是債券融資；最后是銀行貸款和融資租賃的方式。
二、通過(guò)資本市場(chǎng)籌集資金
假設(shè)A企業(yè)選擇定向增發(fā)股票方式籌集資金，將用于生產(chǎn)新產(chǎn)品的新生產(chǎn)線作為投資項(xiàng)目，向企業(yè)的控股股東或有意向的新戰(zhàn)略投資者定向增發(fā)新股，即通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股票進(jìn)行股權(quán)融資。
1. 定向增發(fā)股權(quán)融資的優(yōu)勢(shì)。
（1）屬于權(quán)益性融資方式，無(wú)須償還本金、支付利息，不會(huì)因未來(lái)償還資本金及利息而對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流造成不利的影響；從財(cái)務(wù)報(bào)表角度看，資產(chǎn)和所有者的權(quán)益同時(shí)增加，降低了企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。
（2）權(quán)益性融資又屬于募投資金，因此增發(fā)股權(quán)融資不會(huì)因項(xiàng)目建設(shè)投資影響企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，也不會(huì)占用企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流。
（3）權(quán)益性融資能夠增加投資者的信心，在市場(chǎng)低迷的情形下，能夠提升企業(yè)形象和企業(yè)市值。
（4）目前A企業(yè)的市價(jià)已經(jīng)跌至發(fā)行價(jià)附近，定向增發(fā)新股可以引起一些基金公司的關(guān)注，短期會(huì)大幅度拉動(dòng)企業(yè)股票價(jià)格的上揚(yáng)，提高企業(yè)市盈率。2. 定向增發(fā)股權(quán)融資的劣勢(shì)。
（1）需獲得證監(jiān)會(huì)審批，同時(shí)需對(duì)前次募集資金的使用與用途進(jìn)行審核公告，時(shí)間較長(zhǎng)。
（2）目前，全球股市、匯市、商品市場(chǎng)大幅震蕩，上市公司的市值嚴(yán)重下滑。在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)比較嚴(yán)峻、市場(chǎng)環(huán)境不容樂(lè)觀的情形下，若選擇對(duì)新戰(zhàn)略投資者定向增發(fā)新股，無(wú)疑將損害原股東的利益，而原股東自身無(wú)法籌集所有的項(xiàng)目資金。
（3）股權(quán)性融資稀釋了原股東的控制權(quán)，甚至可能會(huì)導(dǎo)致控制權(quán)轉(zhuǎn)移。
（4）定向增發(fā)新股容易引起A企業(yè)股票價(jià)格在短期內(nèi)的大幅度波動(dòng)，相關(guān)公司很可能通過(guò)打壓股價(jià)的方式，大幅降低增發(fā)對(duì)象的持股成本，達(dá)到以低價(jià)格向關(guān)聯(lián)股東定向發(fā)行股份的目的，由此制造利空。反之，如果定向增發(fā)公司的股價(jià)跌破增發(fā)底價(jià)，則可能出現(xiàn)大股東蓄意拉升股價(jià)的操縱行為，使定向增發(fā)成為短期利好。
（5）《證券法》要求上市公司必須定期對(duì)股東進(jìn)行分紅，然而股利分紅不能稅前扣除，無(wú)法起到節(jié)稅作用，還增加了企業(yè)現(xiàn)金流壓力。
筆者認(rèn)為，在當(dāng)前股票市場(chǎng)走向低迷，前景無(wú)法預(yù)測(cè)的情形下，原控股股東一般不會(huì)選擇通過(guò)增發(fā)新股的方式在資本市場(chǎng)籌集資金。因?yàn)樵诠臼兄档兔缘那樾蜗?，新引入的股東在股價(jià)上漲時(shí)將獲得較多的市場(chǎng)收益，嚴(yán)重挫傷了原股東的利益，無(wú)法實(shí)現(xiàn)股東利益最大化的目的。而且，大股東或控股股東不愿意在股票市場(chǎng)不穩(wěn)定的情形下，出現(xiàn)企業(yè)因自身原因?qū)е鹿善贝蠓炔▌?dòng)，降低企業(yè)自身形象的現(xiàn)象。
三、通過(guò)對(duì)外公開(kāi)發(fā)行企業(yè)債券籌集資金
1. 對(duì)外公開(kāi)發(fā)行企業(yè)債券融資的優(yōu)勢(shì)。
（1）債權(quán)融資具有稅盾作用。債券融資與股票融資的最大區(qū)別是債券必須還本付息，債權(quán)融資支付的利息可以稅前扣除，因此可以節(jié)約所支付利息部分的企業(yè)所得稅。
（2）通過(guò)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，大部分生物制藥企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較低，其投資基本上依賴于自有資金，可能與其高投入、高產(chǎn)出所形成的高回報(bào)率相關(guān)，通過(guò)債券融資，能夠發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用。如果預(yù)測(cè)項(xiàng)目建設(shè)后的息稅前利潤(rùn)率高于資本成本率，負(fù)債經(jīng)營(yíng)增加了稅后利潤(rùn)，從而導(dǎo)致財(cái)富從債權(quán)人向股東轉(zhuǎn)移，股東收益增加。A企業(yè)目前經(jīng)營(yíng)狀況良好，預(yù)計(jì)新產(chǎn)品投入也會(huì)帶來(lái)良好的收益，資產(chǎn)盈利能力較強(qiáng)，債券融資相較于配股、增發(fā)新股等其他融資方式更能夠提高對(duì)股東的回報(bào)率。
（3）債券融資可優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，企業(yè)的價(jià)值與其負(fù)債率正相關(guān)，高質(zhì)量的企業(yè)一般資產(chǎn)負(fù)債率也較高。
（4）發(fā)行債券是降低融資成本的一種較好的方法，企業(yè)在權(quán)衡財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資金成本關(guān)系的基礎(chǔ)上，可確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)下，企業(yè)平均資金成本最低，企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)最大化，對(duì)股東的回報(bào)也將實(shí)現(xiàn)最大化。
（5）對(duì)外公開(kāi)發(fā)行債券的利率一般低于銀行同期貸款利率水平，目前上市公司對(duì)外發(fā)行三年期債券的融資資本成本率大約為3.5%，比銀行同期利率低約一個(gè)百分點(diǎn)，所以能夠起到降低資本成本的作用。
2. 對(duì)外公開(kāi)發(fā)行債券融資的劣勢(shì)。
（1）企業(yè)對(duì)外公開(kāi)發(fā)行債券需要通過(guò)國(guó)家發(fā)展改革委員會(huì)審批、證券交易所主管部門審核后方可執(zhí)行，一般需要6 ~ 12個(gè)月的準(zhǔn)備期方可實(shí)現(xiàn)。
（2）發(fā)行債券融資后，需要按約定定期支付一筆較大的固定金額的財(cái)務(wù)費(fèi)用，當(dāng)負(fù)債比率較高時(shí)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)隨之增大。
（3）發(fā)行債券會(huì)面臨到期償還債務(wù)的壓力，因此A企業(yè)若選擇發(fā)行債券的融資方式，對(duì)于募集資金的使用和日常運(yùn)營(yíng)能力的提高將是嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。
（4）企業(yè)債券在發(fā)行時(shí)已嚴(yán)格規(guī)定資金的使用用途，必須嚴(yán)格按照對(duì)外公告的用途使用資金，并且定期接受社會(huì)中介機(jī)構(gòu)對(duì)資金使用情況的審查。
A企業(yè)必須做好更加嚴(yán)謹(jǐn)?shù)馁Y金規(guī)劃，新項(xiàng)目的建設(shè)期為三年，三年后新產(chǎn)品上市會(huì)面臨一定的市場(chǎng)反應(yīng)期的考驗(yàn)，假設(shè)發(fā)行的企業(yè)債券期限為五年，每半年支付利息到期一次還本，則A企業(yè)在新產(chǎn)品上市后的兩年內(nèi)，需保證有足夠的運(yùn)營(yíng)資金用于償還本金。筆者認(rèn)為，發(fā)行債券使公司的債務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，資產(chǎn)負(fù)債率提高，償債壓力增加。所以，企業(yè)在發(fā)行債券前期，應(yīng)盡量做好新產(chǎn)品的市場(chǎng)調(diào)研工作，保證五年后企業(yè)具備良好的償債能力，使得在利用債券融資的同時(shí)，增強(qiáng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)能力。
四、通過(guò)銀行貸款籌集資金
由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的疲軟，自2014年11月以來(lái)，2015年一年內(nèi)經(jīng)歷了6次降息調(diào)整，目前銀行貸款基準(zhǔn)利率1 ~ 5年的年利率為4.75%，5年以上的年利率為4.90%。雖然采用銀行貸款方式融資的資本成本高于發(fā)行債券，但較之于以前年度來(lái)說(shuō)有所降低。因此，利用自有資金和銀行貸款組合的投資方式，是企業(yè)在無(wú)法實(shí)施前兩個(gè)方案時(shí)的最優(yōu)籌資方案。
在中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)下行、資本市場(chǎng)不容樂(lè)觀的情形下，大部分商業(yè)銀行均會(huì)選擇在基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上上浮10% ~ 30%的浮動(dòng)利率，當(dāng)然也存在部分商業(yè)銀行為了維護(hù)客戶關(guān)系選擇基準(zhǔn)利率或下浮一定的利率，為了分析正常的融資風(fēng)險(xiǎn)，本案選擇上浮10%的利率進(jìn)行測(cè)算。本案中擬貸款金額為5億元人民幣，用途為購(gòu)建固定資產(chǎn)，所以該貸款為固定資產(chǎn)貸款，大部分商業(yè)銀行對(duì)固定資產(chǎn)貸款采用抵押貸款或擔(dān)保貸款方式。假設(shè)A企業(yè)選擇每半年支付一次利息，四年后一次還本的貸款方式，則A企業(yè)會(huì)面臨如下的風(fēng)險(xiǎn)：
（1）A企業(yè)貸款金額較大，一般的商業(yè)銀行要求提供足夠的抵押資產(chǎn)作擔(dān)保，并且擔(dān)保物在抵押貸款期間不得再次抵押，一般銀行還會(huì)要求貸款建設(shè)的房屋及購(gòu)買的設(shè)備不得對(duì)第三方銀行抵押貸款。2）抵押貸款一般從開(kāi)始評(píng)估到信用額度批復(fù)，至少需要3 ~ 4個(gè)月的時(shí)間，因此企業(yè)應(yīng)提前做好資金計(jì)劃，避免耽誤工程進(jìn)度。
（3）一般項(xiàng)目建設(shè)的進(jìn)度與貸款進(jìn)度同步，根據(jù)A企業(yè)的項(xiàng)目建設(shè)情況分析，建設(shè)期第一年大約需要支付利息800萬(wàn)元（貸款金額1.5億元）；第二年大約需要支付利息1300萬(wàn)元（貸款金額2.5億元）；第三年大約需要支付利息2300萬(wàn)元（貸款金額4.5億元）。
（4）第四年大約需要支付利息2600萬(wàn)元（貸款金額5億元），同時(shí)面臨支付5億元本金的壓力。但由于第四年是新產(chǎn)品上市的第一年，因此企業(yè)將會(huì)面臨銀行貸款展期的壓力，展期期限根據(jù)新產(chǎn)品上市的銷售狀況和市場(chǎng)反應(yīng)情況判斷，假設(shè)展期期限為四年，即在以后的四年里A企業(yè)每年將會(huì)面臨2600萬(wàn)元的利息壓力。
（5）銀行會(huì)批復(fù)固定資產(chǎn)抵押貸款的額度，并限定使用期限，這要求A企業(yè)必須具有較高的項(xiàng)目規(guī)劃水平、嚴(yán)密的資金使用計(jì)劃。否則，可能會(huì)產(chǎn)生因資金使用期限到期而款項(xiàng)無(wú)法支付的情形，從而導(dǎo)致銀行貸款額度過(guò)期。
當(dāng)然，銀行貸款同樣具有一定的優(yōu)勢(shì)，如：優(yōu)化了企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)；支付的利息可以稅前扣除，可以節(jié)約一部分企業(yè)所得稅費(fèi)用；能夠起到財(cái)務(wù)杠桿的作用，如果預(yù)測(cè)項(xiàng)目建設(shè)后的息稅前利潤(rùn)率高于資本成本率，負(fù)債經(jīng)營(yíng)增加了稅后利潤(rùn)，從而使股東收益增加。
五、通過(guò)融資租賃籌集資金
考慮到房屋建筑物的所有權(quán)受多方監(jiān)管，目前我國(guó)的融資租賃主要是指設(shè)備租賃，是指實(shí)質(zhì)上轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)所有權(quán)有關(guān)的全部或絕大部分風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的租賃方式，設(shè)備資產(chǎn)的所有權(quán)最終可能轉(zhuǎn)移，也可能不轉(zhuǎn)移。如果企業(yè)無(wú)法獲得股權(quán)融資、債券融資、銀行貸款融資，或者上述方式籌集的資金無(wú)法滿足經(jīng)營(yíng)需要，則可以通過(guò)融資租賃獲得生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需的設(shè)備。
1. 融資租賃的優(yōu)勢(shì)。
（1）簡(jiǎn)便、時(shí)效性強(qiáng)。由于租賃費(fèi)用被視為經(jīng)營(yíng)支出，易于決策，由項(xiàng)目自身所產(chǎn)生的效益償還；同時(shí)資金提供者只保留對(duì)項(xiàng)目的有限權(quán)益，即不干預(yù)A企業(yè)對(duì)生產(chǎn)設(shè)備的使用權(quán)，還可以簡(jiǎn)化審批流程、決策流程。
（2）銀行貸款受國(guó)家宏觀調(diào)控及央行信貸政策的影響較大；而融資租賃的融資額度由客戶資質(zhì)條件和設(shè)備價(jià)值決定，融資額度較大。
（3）無(wú)到期償還本金的壓力。債券融資和銀行貸款需要定期償還固定的利息，到期一次還本，而融資租賃支付租金的方式比較靈活，企業(yè)可以根據(jù)資金實(shí)力、銷售季節(jié)性等具體情況靈活安排租金支付計(jì)劃。
（4）減少設(shè)備淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。由于融資租賃的期限一般為資產(chǎn)使用年限的75%左右，企業(yè)不會(huì)在整個(gè)使用期間都承擔(dān)設(shè)備陳舊過(guò)時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。
（5）租賃期滿后，企業(yè)可支付較少的費(fèi)用購(gòu)買租賃設(shè)備，從而擁有設(shè)備的所有權(quán)。
（6）融資租賃設(shè)備可加速計(jì)提折舊，享受國(guó)家的稅收優(yōu)惠政策，具有節(jié)稅功能。
（7）銀行貸款一般要求以不動(dòng)產(chǎn)抵押或經(jīng)審核的第三方擔(dān)保，而融資租賃主要依客戶資質(zhì)條件靈活決定租金支付計(jì)劃，一般無(wú)須抵押。
2. 融資租賃附加更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
（1）設(shè)備租賃費(fèi)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)設(shè)備購(gòu)買的價(jià)款，一般超過(guò)設(shè)備價(jià)值的30%，即融資財(cái)務(wù)費(fèi)用率為30%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期銀行貸款利率和債券融資利率。
（2）對(duì)于生物制藥企業(yè)來(lái)說(shuō)，從設(shè)備的安裝調(diào)試到GMP認(rèn)證通過(guò)投入生產(chǎn)的期限較長(zhǎng)，一般需要一年左右，該期間支付的租賃費(fèi)無(wú)法進(jìn)行成本歸集，同時(shí)大額的租金增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。
（3）企業(yè)不擁有設(shè)備的所有權(quán)和處置權(quán)，若市場(chǎng)更新較快或國(guó)家相關(guān)法律法規(guī)要求提高設(shè)備性能時(shí)，無(wú)法及時(shí)更換設(shè)備。
（4）若到期設(shè)備所有權(quán)不發(fā)生轉(zhuǎn)移，則無(wú)法享受設(shè)備殘值收益。
六、結(jié)語(yǔ)
除了上述方案，A企業(yè)還可以選擇采用銀行承兌融資。銀行承兌融資是指企業(yè)在開(kāi)戶行開(kāi)具銀行承兌匯票，但一般的銀行要求企業(yè)提供100％的保證金并收取0.5‰的手續(xù)費(fèi)，同時(shí)票據(jù)的期限最長(zhǎng)為6個(gè)月。由于銀行承兌匯票影響供應(yīng)商款項(xiàng)使用的靈活性及周轉(zhuǎn)性，因此可能會(huì)遭到供應(yīng)商的拒絕，同時(shí)生物醫(yī)藥企業(yè)廠房、設(shè)備建設(shè)需要的資金量較大，短期的銀行承兌匯票不能從根本上解決資金的周轉(zhuǎn)問(wèn)題。由于A企業(yè)與合作銀行存在良好的信用關(guān)系，獲得銀行綜合授信，其在開(kāi)具六個(gè)月銀行承兌匯票時(shí)只需提供30%的保證金，并且保證金按六個(gè)月存款支付利息。因此，A企業(yè)在項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中，在獲得供應(yīng)商、承包方同意的情況下，可以選擇在支付工程進(jìn)度款、設(shè)備采購(gòu)款、材料采購(gòu)款時(shí)，通過(guò)開(kāi)具銀行承兌匯票獲得短期的資金周轉(zhuǎn)，同時(shí)節(jié)約資金成本。
通過(guò)對(duì)上述籌資方案的分析可知，生物醫(yī)藥企業(yè)籌資方式眾多，企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身特點(diǎn)，綜合運(yùn)用上述融資方式，在股東利益、資本成本、經(jīng)濟(jì)效益中找到最終的平衡點(diǎn)，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。
主要參考文獻(xiàn)：
夏晶.中國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)融資問(wèn)題的研究［D］.上海：社會(huì)科學(xué)院，2013.
