近年來，為加快推進重大基礎設施投資和政策性產(chǎn)業(yè)投資，相關國有企業(yè)通過發(fā)起設立基金公司等形式，打造投融資平臺，這些平臺正在逐步發(fā)揮積極作用。一方面提高了融資與資本效率，打通了國有資本與社會資本的對接通道，拓展了重大項目的資金來源；另一方面助推國民經(jīng)濟結構調整與產(chǎn)業(yè)升級，引導資本流向國家重點規(guī)劃的產(chǎn)業(yè)領域，為民營資本參與國家項目提供了機會。但國有基金投資公司特別是國有全資、控股的基金公司，在相關制度框架內(nèi)，無法在組織結構、績效考核、管理層激勵等方面做到完全的市場化，致使基金運作效率和團隊工作熱情尚未最大化的激活。如何平衡政策規(guī)范與行業(yè)市場之間的要求，探索國有基金投資公司混合所有制改革，是當前國企改革中的一項重要課題
。一、混改中應當把握的原則
混合所有制改革不能等同于完全交給市場，既然是國有屬性不變，就要充分運用公司治理機制，發(fā)揮董事會對項目的把控與管理層監(jiān)管職能，具體應把握以下三方面原則：
（一）準確把握基金公司定位，明確政策性約束。產(chǎn)業(yè)基金公司，是國有企業(yè)積極貫徹國務院、省委省政府提出的關于探索發(fā)展并購投資基金，大力支持實施創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略，以金融創(chuàng)新來助推地方經(jīng)濟升級要求而設立的。探索國企的混合所有制改革，既是進一步深化金融綜合改革，為產(chǎn)融結合促進改革發(fā)展積累經(jīng)驗，又是私募基金行業(yè)對管理人才專業(yè)化、市場化的內(nèi)在要求。在國有制度框架內(nèi)進行的混合所有制改革，需要明確政策性約束。一是國有股東外派高管不能持有基金公司股份。國務院國資委《關于規(guī)范國有企業(yè)職工持股、投資的意見》中，關于“國有企業(yè)主業(yè)企業(yè)的職工不得持有輔業(yè)企業(yè)股權”的要求，集團公司派駐基金公司的管理人員不得持有基金公司股份，換句話說，如果管理人員希望持有股份，則必須要與集團公司脫離組織關系，要杜絕違規(guī)持有股份的情況出現(xiàn)。二是基金公司的工資總額與職業(yè)經(jīng)理人的薪酬要區(qū)分。在目前國有企業(yè)普遍實施的工資總額機制下，如果實行基金公司的混改，基金公司的核心管理團隊將轉變?yōu)槁殬I(yè)經(jīng)理人，一方面薪酬水平更加市場化，另一方面可能會出現(xiàn)較大幅度的波動，不宜再納入基金公司的工資總額進行管理。因此要通過組織架構調整和財務制度合理安排，將基金公司核心管理團隊的薪酬與公司的工資總額進行區(qū)分。
（二）把握投資項目方向，服務于集團戰(zhàn)略與產(chǎn)業(yè)布局。目前，許多基金公司特別是有私募成分的基金公司，多采用母子基金架構的運作模式。從股權結構上看，國有企業(yè)或國有資本運作平臺既是基金公司的控股股東，又是基金主要的投資人和發(fā)起人（有限合伙人）?；旄闹?，基金公司的核心高管可以組建合伙企業(yè)，作為普通合伙人的身份參與基金的投資與運營。按照私募基金常規(guī)的治理架構，國有企業(yè)或國有資本運作平臺作為有限合伙人主要承擔出資任務，基金管理團隊作為普通合伙人主要負責基金的運作，其擁有的人力資本在私募股權基金的業(yè)績回報中起核心作用，但由于基金管理人擁有的信息優(yōu)勢和運作主導地位，他們會在基金的投向和運營中做出有利于自身利益的行為，為了防范基金管理人可能會出現(xiàn)的道德風險和基金投向與集團戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)布局的矛盾，需要在股權配置和公司治理架構上做出合理的安排，并由集團公司配備專業(yè)、負責任的董事會成員，確保集團公司在基金投資決策權限方面擁有控制地位。
（三）把握激勵與約束，薪酬水平和風險承受應相匹配?；旄暮?，基金管理團隊將持有基金公司股份，享受基金投資收益，能夠激發(fā)基金管理團隊的工作積極性，但也要防范內(nèi)部人控制的風險。因此在薪酬制度的設計上既要體現(xiàn)獎勵又要體現(xiàn)風險承擔和虧損懲罰。從私募基金業(yè)內(nèi)操作的慣例來看，在基金管理人的激勵方面，基金管理人獲取一定比例的管理費（通常1%～2.5%）和與業(yè)績相關的利潤分成（通常20%）。老牌的基金和大型基金往往會降低固定管理費，但會增加利潤分成比例。在對基金管理人的約束方面，主要是對單個項目的投資額度、合伙企業(yè)利潤的保持、對其他基金所投資企業(yè)的投資、債務融資以及對基金管理人募集新的基金等方面進行限制。
二、對混改方案的建議
（一）明確核心管理團隊的組織關系。目前，國有基金管理公司的管理團隊一般由雙方股東共同派遣，他們既作為股東的產(chǎn)權代表，參與公司董事會重大事項決策，又同時作為公司管理層參與基金運作管理。如果要實行混改，就要處理好管理層中的國有股東代表的身份轉換問題，依據(jù)現(xiàn)代公司治理結構中的所有權與經(jīng)營權分離的原則，建議按照兩種情況進行處理：一是國有股東派出人員只作為董事會成員，利用“三會”機制行使控制權，從維護國有權益角度出發(fā)，把握重大決策事宜。二是國有股東派出人員作為管理者，參與組建基金核心團隊，如果管理團隊參與公司持股，則國有股東派出人員需要脫離與原股東單位的組織關系，由基金公司與其建立聘任市場化的聘用關系，納入與公司的契約關系以及基金管理人行業(yè)聲譽的約束。在第二種情況中，需要國有股東派出人員綜合作出權衡，如果繼續(xù)保持原有身份，則需要遵守國有企業(yè)薪酬管理制度；如果希望享有基金股權和市場化的薪資水平，則需要轉變身份，體現(xiàn)職業(yè)經(jīng)理人的風險與收益。
（二）合理設計基金架構，建立跟投與約束機制。一般情況下，為了增強國有基金的市場公信力，同時提高基金的運作效率，在基金架構安排中，國有企業(yè)或國有資本運作平臺通常以有限合伙人（LP）的身份，參與一定比例的基金投資，同時核心管理團隊以普通合伙人（GP）的身份進行項目跟投，以10 億元規(guī)模的母基金為例，國有配套資金2 億，核心團隊跟投0.5億，社會募資7.5 億，基金架構如下圖所示：根據(jù)規(guī)定，有限合伙人不介入日常管理，但本例中有限合伙人也同時是基金公司的控股股東，可以通過公司制度安排，運用董事會對管理團隊增強約束力。
（三）科學設置分配方案，體現(xiàn)收益與風險相匹配。在實際操作中，基金管理團隊的收益一般由兩部分構成：一是提取管理費用，二是超額收益分成。從收益和風險相匹配的角度考慮，建議進行如下安排：（1）降低管理費提取比例，適當增加超額收益分成比例。由于管理費與基金規(guī)模掛鉤，與基金募資人能力有關，而與基金管理人業(yè)績無關，因此為了充分調動基金管理人的工作積極性，使其薪酬充分與基金業(yè)績相關，可以適當降低管理費提取比例，適當增加超額收益分成比例。（2）根據(jù)基金規(guī)模與最終回報率，按檔位進行分類計提。從邊際成本和邊際報酬率的變化考慮，隨著基金規(guī)模的擴大，基金管理人實際的管理成本支出增幅不大，在這種情況下應當按照基金規(guī)模來激活不同的獎勵機制（管理費比例、超額收益分成比例）。對國有基金公司這類市場化需求較高的行業(yè)來說，混合所有制改革能夠在一定程度上激發(fā)管理團隊積極性，促進基金業(yè)務更健康的發(fā)展，可以有效平衡國有股東與基金管理團隊各自訴求，但在實際操作過程中還需要更清晰的政策性指導，要在制度的框架內(nèi)循序漸進的推進。（作者單位：浙江省鐵路投資集團有限公司）
